Алевтина ДОНСКИХ, "Казахстанская правда", 12 ноября

"Правительству и Национальному банку необходимо преодолеть возникшие проблемы и, соответственно, отставание в развитии фондового рынка Казахстана", - заявил, выступая на открытии первой сессии Парламента третьего созыва, Президент Нурсултан Назарбаев. Представляется, что эта проблема станет ключевой и на профессиональном форуме финансистов, который пройдет в Алматы 15 ноября. А накануне вопросы развития фондового рынка мы обсудили с председателем Агентства РК по регулированию и надзору финансового рынка и финансовых организаций Болатом ЖАМИШЕВЫМ.

- Болат Бидахметович, несмотря на успешность развития финансовой системы в целом, рынок ценных бумаг остается ее самым слабым звеном. Хотя, казалось бы, создана законодательная база, позволяющая ему развиваться, есть понимание в обществе. Что же препятствует формированию?

- Все же динамика развития позволяет говорить, что рынок имеет тенденции роста. Если говорить об организованном рынке, то капитализация KASE на 1 октября 2004 года составляет 893 миллиарда тенге. В том числе листинг "А" представлен акциями на 430 миллиардов тенге, облигациями - на 409 миллиардов тенге. И за 9 месяцев года капитализация организованного рынка увеличилась на 26 процентов. В то время как за 2003 год - на 78 процентов. Следует признать, что на организованный рынок допущены ценные бумаги ограниченного количества эмитентов. Всего 79. Из них 76 - акционерные общества.

Но фундаментальной проблемой развития рынка негосударственных ценных бумаг в нашей стране является явно выраженное отсутствие потребности в привлечении ресурсов через фондовый рынок. Все эти годы шла работа по построению инфраструктуры рынка. И многое было сделано. Но число компаний, которые котируют свои бумаги на рынке ценных бумаг, невелико. А потенциала значительного роста нет, поскольку структура нашей экономики представлена крупными предприятиями и множеством мелких. Для последних заимствования через рынок очень дороги. У крупных компаний есть возможность черпать средства не только на отечественном рынке. Хотя потенциал развития нашего фондового рынка имеется. И рассматривать эту задачу нужно с обсуждения законодательного регулирования рынка ценных бумаг.

Все эти годы законодательство по рынку ценных бумаг совершенствовалось. Оно содержит все те нормы, которые в целом должны обеспечивать эффективные, цивилизованные отношения участников рынка и его эффективное функционирование.

- Получается, что по формальным признакам рынок существует, но у экономики нет в нем потребности? Тогда позволит ли совершенствование законодательства его развивать?

- Те компании, акции которых находятся в листинге KASE, имеют потенциал роста. Вместе с ними потенциал роста имеет и рынок. Кроме того, увеличение числа компаний в листинге - тоже ожидаемый процесс. Но существенного, взрывного роста, я считаю, ожидать не стоит.

Несмотря на то что наше законодательство вполне адекватно потребностям рынка, есть некоторые моменты, которые требуют концептуального решения. В 2003 году, когда законопроект об акционерных обществах был внесен в Парламент, предполагалось, что за счет порога, который устанавливал высокий размер уставного капитала, в форме АО останутся только те компании, которые видят в перспективе для себя работу на фондовом рынке. Остальные же изменят организационно-правовую форму, станут ТОО. Но это предложение парламентариями не было принято. Наверное, тогда следовало бы вообще пересмотреть концепцию закона и подумать, каким образом достичь тех же целей, но уже не ориентируясь на большой размер акционерного капитала.

У нас сейчас 2 809 акционерных обществ, зарегистрированных Минюстом. Из них 1 536 еще не зарегистрировали у нас проспекты эмиссий. Иными словами, они до сих пор не определились со своей организационно-правовой формой. И хотя у них по закону еще есть время, это показатель того, что у нас акционерными обществами являются компании, которые не имеют, по сути, никаких намерений быть компаниями, нацеленными на привлечение средств на фондовом рынке.

В итоге в этих компаниях невозможно выстроить систему корпоративного управления. Почему это так важно? У миноритария есть одно, самое последнее средство и право: в случае его несогласия с решением общего собрания потребовать выкупа своих акций по справедливой рыночной стоимости. Акции же, которые не обращаются на рынке, не имеют и рыночной стоимости. В итоге у миноритария выкупят акции по стоимости, которая будет определена по методике, утвержденной общим собранием. И она, вполне вероятно, никак не будет соответствовать рыночной стоимости. А поскольку не срабатывает эта самая крайняя мера, то что тогда говорить о корпоративном управлении в таком АО? Анализ показывает, что выстроить систему корпоративного управления можно только в публичных АО. В тех, которые работают на фондовом рынке, ценные бумаги которых имеют рыночную стоимость. Все остальное будет лишь стремлением формально следовать правильным нормам. Но экономическая суть всего этого будет спорной.

К сожалению, нынешняя концепция закона не делит АО на публичные и те, которые просто функционируют в организационно-правовой форме АО. Сейчас мы внесли в Парламент законопроект с поправками к этим законам, поскольку в процессе правоприменительной практики выявилось много нестыковок. Однако мы не посчитали возможным менять концепцию закона, он был принят только в прошлом году. Но я полагаю, что со временем встанет вопрос о том, чтобы закон об АО, вся система корпоративного управления, взаимоотношений инвесторов с АО, обществ с рынком прежде всего распространялись на публичные компании. И, наверное, только для публичных компаний можно устанавливать льготы, стимулы, выявляя те, которые нацелены на работу на рынке ценных бумаг.

- Но есть немало АО, в которых часть пакета или весь пакет принадлежит государству...

- Думаю, что значительный потенциал развития рынка может быть обеспечен именно государством. Раньше была попытка вывести на рынок акций так называемые "голубые фишки". Но, мне представляется, смотрели на эту задачу лишь с точки зрения поддержания рынка ценных бумаг. Но не как на стратегическую задачу развития самих компаний. У нас все время система управления организаций с участием государства развивалась таким образом, что владение акциями воспринималось как механизм управления АО. Права владения, пользования передавались отраслевым министерствам. Советы директоров возглавлялись представителями министерств, других госорганов. Право распоряжения акциями оставалось у Госимущества. И в целом получалось, что эта триада прав - владение, пользование, распоряжение - была у госорганов. Таким образом, решалась задача координации по управлению этими организациями. Но никогда в нашей стране акции не рассматривались как имущество, которое должно иметь рыночную цену. Никогда не ставилась задача владельцу, в данном случае государству, повысить рыночную стоимость активов. Для того чтобы эти акции приобрели рыночную стоимость, они должны обращаться на рынке. А тогда должны быть другие акционеры, кроме государства.

- Финансисты говорят, что наш рынок ценных бумаг неликвиден. В чем причина: в статусе самой ценной бумаги, в нежелании акционеров утратить контроль над компанией?

- Исходя из экономического смысла акционерного капитала, не обязательно продавать долю на рынке. Все национальные компании растут, нуждаются в дополнительном капитале. И его надо привлекать на рынке. Ну а чтобы управлять обществом, не обязательно иметь стопроцентный пакет. Достаточно обладать контрольным пакетом акций. Поэтому я говорю, что потенциал участия госкомпаний в развитии фондового рынка значительный. И на это нужно идти. Не только для того, чтобы способствовать развитию рынка, но и для того, чтобы способствовать развитию самих компаний. Такой подход должен стать генеральной линией развития национальных компаний. В стране с рыночной экономикой и они должны иметь рыночную стоимость. Показателем же эффективной деятельности должен быть показатель их рыночной стоимости.

И тут возникает целый ряд вопросов. Сегодня, в силу того что у нас значительные поступления в бюджет, легко принимаются решения по дополнительной капитализации нацкомпаний за счет бюджета. Хотя, я считаю, они вполне могли бы заимствовать на рынке. И большой спрос институциональных инвесторов на эти ликвидные финансовые инструменты имеется. Фондовый рынок может получить значительное ускорение, если государство изменит свое отношение к активам. Если перестанет воспринимать акции НК как просто инструмент управления, а будет расценивать их как имущество, которое надо приращивать. К сожалению, реализуемая в свое время Казахстаном программа "голубых фишек" была фрагментарной и не состоялась. Но, отказавшись от нее, вместе с водой выплеснули "ребенка".

Сейчас Президент поставил задачу, чтобы наши госкомпании управлялись по примеру сингапурской "Temasek": выстраивается система, при которой акции госкомпаний передаются или в холдинг, или в управление. Я думаю, что этот подход также позволяет решать задачи развития рынка ценных бумаг. Думаю, было бы достаточно создать организацию, которой бы передавались акции в управление. Она бы занималась вопросами докапитализации этих компаний, в том числе и вопросами обращения бумаг на бирже.

- А может быть, ценные бумаги просто проигрывают в сравнении с другими инструментами привлечения средств для докапитализации?

- Только в единственном случае, когда средства из бюджета выдаются по нулевой ставке. Но я считаю, что это неправильно: никто на рынке не заимствует по нулевой ставке. Деньги имеют стоимость. У компаний действительно есть возможность заимствовать на рынке не только через эмиссию акций. Они могут получать кредиты как в стране, так и за рубежом. Всегда есть выбор. И развитие рынка не будет ограничивать ни одну из возможностей.

Есть еще один сегмент рынка, с которым надо определиться, как его формировать дальше. Это рынок государственных ценных бумаг. Он развит в значительной мере. Но следует определиться с теми объемами заимствований, которые необходимо осуществлять через механизм государственных заимствований. Сейчас Минфин смотрит на заимствования исключительно как на механизм финансирования дефицита бюджета. И если в процессе исполнения есть избыточные поступления, то они корректируются за счет сокращения самого дефицита. В этом случае получается так, что рынок государственных ценных бумаг плохо прогнозируем.

Чтобы не осуществить избыточное финансирование, торги проводятся нерегулярно. При этом объем эмиссии ценных бумаг незначительный. И спрос на рынке кратно превышает предложение. В таком случае искажается рыночная стоимость заимствований. Если бы торги осуществлялись планово, реже, но объемы были бы более существенными, то изменилось бы и соотношение между спросом и предложением. Вполне возможно, что была бы и несколько иной рыночная стоимость заимствования.

Кроме того, у нас есть целый ряд институциональных инвесторов, для которых размещение активов в ГЦБ обязательно. Это пенсионные фонды, страховые компании, нацкомпании. Думаю, государство, обязывая их вкладывать значительные средства в госбумаги, все-таки должно соотносить эти требования с тем предложением, которое оно собирается обеспечить. Есть прямая ответственность государства по сохранению реальной стоимости пенсионных взносов. Поэтому встает вопрос об эмиссии индексированных ГЦБ. Сейчас эти бумаги практически не выпускаются. Политика по госзаимствованиям должна учитывать фактор потребности, доходности на рынке пенсионных фондов. Правительство должно смотреть на рынок госзаимствований не просто как на механизм финансирования дефицита госбюджета. Задача развития рынка ГЦБ гораздо шире. Они обеспечивают решение комплекса задач. И именно такой комплексный подход к развитию рынка государственных ценных бумаг должен быть обеспечен. И если бы на рынке было больше ГЦБ Минфина, то стерилизация, которую сейчас осуществляет Национальный банк через эмиссию НОТ, можно было бы осуществлять также и через операции РЕПО. А поскольку и то и другое - госзатраты, то стоит подумать о том, как должно быть скоординировано заимствование Минфином и Нацбанком.

- Ценные бумаги - инструмент развития реальной экономики. У нас же считается, что ценные бумаги в реальном секторе экономики практически не работают.

- Когда говорят о том, что надо вкладываться в реальный сектор, все забывают о том, что у нас 32 процента пенсионных активов уже размещены в негосударственные ценные бумаги. В том числе - в бумаги нефинансовых организаций. А это и есть тот самый реальный сектор. Еще 17 процентов активов НПФ размещено в долгосрочные ГЦБ. Они финансируют не только текущий бюджет, но и бюджет развития. Также 9 % активов размещены в депозиты банков, которые также занимаются кредитованием реального сектора.

Есть и еще один механизм, который мог бы в чистом виде реализовать эту задачу - финансирование каких-либо проектов под гарантию государства. Однако сегодня в Бюджетном кодексе госгарантия предоставляется на таких условиях, что наличие ее равнозначно ее отсутствию. Это накладно в финансовом смысле. Так что экономически становится бессмысленно за ней обращаться. Но госгарантии вполне могли бы применяться. Например, сейчас госбюджет начинает активно финансировать строительство метро в Алматы. Но если это будет в тех объемах, что предусмотрены на 2005 год, то на строительство понадобится 9 лет. Если увеличить объемы, то снизятся суммы финансирования каких-то других значимых проектов. Но если бы была дана гарантия Правительства той организации, которая выступала бы в роли заказчика, то под нее можно было бы взять средства на рынке капитала и сократить сроки строительства. Отказываться от бюджетных гарантий нельзя. Просто ими надо осторожно пользоваться.

- Руководители НПФ считают, что степень ответственности государства за низкую доходность пенсионных фондов велика, поскольку жесткие ограничения не позволяют им хорошо зарабатывать.

- Здесь проблема не ограничения, а предложения эффективных инструментов, которые бы обеспечивали приемлемую доходность. Но надо сказать, что и предоставленные лимиты НПФ не исчерпывают полностью. К примеру, негосударственные ценные бумаги: лимит - не более 50 %. Сейчас размещено 32 %. Можно вкладываться в иностранные ЦБ - до 40 %. Они вложили 7,47 %. Понятно, что влияет динамика обменного курса. Но это экономическое решение, а не какое-либо ограничение государства. Можно вкладываться в аффинированные драгоценные металлы. Но и это непопулярно. Сейчас НПФ могут вкладывать до 15 % активов в депозиты банков второго уровня, акции которых находятся в листинге "А". Они вложили только 9 %. А 6 % от активов в целом по системе составляет около 26 миллиардов тенге. При этом доходность по депозитам выше, чем по многим другим инструментам. Думаю, когда речь идет об ответственности государства, мы говорим только о том, что оно несет прямую ответственность за реальную стоимость пенсионных взносов. И могло в периоды снижения доходности активов увеличить эмиссию индексированных ГЦБ. Но неправильно всю ответственность за управление НПФ перекладывать на государство.

- Предстоящее ужесточение пруденциальных нормативов, переход на нормативы "Базель-2" настороженно воспринимается банками второго уровня. Что пугает банкиров?

- Сейчас нет речи о внедрении "Базеля-2". Просто возникло недопонимание. Первые требования по стандартам расчета капитала, именно об этом мы сейчас говорим, были приняты Базельским комитетом в 1988 году. В 1996 году комитет включил также в норматив расчет достаточности капитала для рыночных рисков. При этом тогда речь о "Базеле-2" не шла. Однако впоследствии эту норму в него включили.

Когда же мы говорим о внедрении расчета достаточности капитала для рыночных рисков, то имеем в виду возможность разработки плана по изучению возможности и последствий внедрения "Базеля-2". Но в целом, вы правы, введение дополнительных требований вполне можно квалифицировать как ужесточение. Я же считаю, что это оправдано, ввиду того что активы банков растут очень значительно. Вместе с ними растут все те риски, которые мы пытаемся учесть при пруденциальном регулировании. И не случайно акцентируем внимание на вопросах управления, потому что если даже говорить о ссудном портфеле, то его качество, хотя и на контролируемом уровне, но ухудшилось. Последствия от внедрения пруденциальных нормативов мы просчитываем на примере наших банков и считаем, что они вполне приемлемы. И в целом не должны отразиться на стоимости банковских услуг. Внедрить же их планируем с 1 января 2006 года.

- Не вызовет ли "бегства капиталов" за рубеж проводимая либерализация валютного законодательства?

- Поскольку наше законодательство либерализуется поэтапно, понятно, что такая проблема существует. Но мы стремимся стать страной с открытой рыночной экономикой. Поэтому нам надо выстраивать финансовую политику таким образом, чтобы ограничения были экономические, а не административные. С учетом вступления в ВТО у нас нет иного пути, кроме как обеспечить либерализацию законодательства в части взаимоотношений с нерезидентами. На валютную либерализацию надо смотреть как на составную часть от общей политики по либерализации экономики, либерализации отношений с внешним миром.

А что касается "бегства капиталов", то тут многое будет зависеть от того, каким образом станет проводиться экономическая политика. Если будут попытки административного воздействия, я имею в виду финансовый рынок, то это подталкивание к активной работе наших капиталов на внешних рынках.

- Жесткая критика в адрес финансового сектора достаточно спокойно воспринимается финансистами: критика несправедлива или срабатывают законы рынка, не позволяющие здесь "рулить" административными методами?

- Если говорить о критике, я бы прежде всего назвал претензии налоговых органов к банкам. Мне представляется, что эта проблема связана с тем, что пять лет не было комплексных проверок банков. Банки - крупные налогоплательщики, которые пытаются оптимизировать свои налоговые выплаты. Поскольку налоговое законодательство по финансовым организациям часто менялось, то по целому ряду позиций оказались недостаточно четкие выражения. Если бы проверки осуществлялись ежегодно, то и налоговые органы, и банки четко представляли, где проходит черта. В условиях, когда меняется законодательство, важно четко проводить грань, за которой начинается уже не оптимизация налоговых выплат, а нарушение налогового законодательства.

Еще один вопрос - о концентрации банковского капитала. Понятно, что удельный вес трех наших крупных банков высокий. Но я бы сослался на отчет МВФ и Всемирного банка, в котором дается оценка концентрации казахстанского банковского капитала как умеренная. Вывод был сделан после анализа ситуации в 24 сопоставимых с Казахстаном странах.

Кроме того, в условиях глобализации, с учетом вступления страны в ВТО, наличие крупных банков - это плюс. Например, сейчас правительство Германии после введения евро озабочено проблемой укрупнения банков. Наличие крупных национальных банков в стране дает возможность решения проблем в случае возникновения финансового кризиса. Поэтому многие страны стремятся к тому, чтобы в стране присутствовал национальный банковский капитал. Если о чем надо думать, так о том, чтобы существующее равновесие не было нарушено. А поскольку к тройке крупных банков сейчас уверенно подтягиваются еще два банка, то ситуация в целом приемлема.

- Насколько, на взгляд регулирующего органа, адекватны сейчас банковские ставки?

- Есть тенденция снижения: 1 января 2002 года средневзвешенные номинальные ставки по выданным кредитам составили 16,3 %. На 1 января 2003 года - 14,4 %, на начало текущего года - 13,7 %, на 1 июля - 13,1 %, а на 1 октября - уже 12,6 %.

Вообще-то здесь ключевым вопросом является не сам размер номинальной ставки, поскольку подразумевается, что банки имеют очень высокую маржу. Чтобы не загружать читателей расчетами, скажу только, что с учетом всех факторов, в том числе взносов в Фонд гарантирования депозитов, процентная маржа в целом по системе составляет 1,52 %. Естественно, она различна у всех банков. Но у крупных - это их конкурентное преимущество - она ниже, чем у маленьких банков.

Здесь важен и такой показатель, как коэффициент ROE - отношение дохода до уплаты подоходного налога к капиталу. В среднем по системе он составляет 12,59 %. Что означает, что каждые 100 тенге собственного капитала приносят доход 12 тенге 59 тиынов. Для сравнения: ROE в добывающей промышленности равен 23,42 %; в торговле - 22,23; в коммунальной сфере и сфере услуг - 20,93; в обрабатывающей промышленности - 12,78 %, на транспорте и в связи - 9,88 %. В странах Евросоюза в банковской системе ROE (данные 1998 года) колеблется от 8,4 до 32 %. Получается, что ROE в разных отраслях различен, но в целом сопоставим с банковским.

Понятно, что бизнес, вкладывая деньги, стремится получить доход. Понятно, что доходность банковского бизнеса не может быть меньше, чем в среднем в экономике. И если возможность получения приемлемых доходов будет игнорироваться властью, обществом, то капитал из банковского сектора будет уходить.

Поэтому я считаю, что ставки вознаграждения у нас адекватны. Но это не означает, что нет резервов по их снижению. Но мне представляется, что это должна быть не абсолютная задача, а задача по отдельным секторам. Важно, например, чтобы ставки для малого и среднего бизнеса были более приемлемы. Задача состоит в том, чтобы предпринять меры по их снижению. Думаю, одним из таких действенных механизмов станет работа кредитного бюро.

- Планируется ли создание внутренней рейтинговой шкалы?

- Это то направление, которое должно развиваться, поскольку рейтинги используются банками, другими финансовыми посредниками для принятия решения по кредитованию, сделкам на денежном рынке, лизингу и другим ситуациям, где требуется оценка кредитоспособности делового партнера. В ноябре мы ожидаем приезда представителей одного из агентств "Большой тройки" для обсуждения возможности создания внутреннего рейтинга. Это будет только начало переговорного процесса.