Алексей Иконников, "КонтиненТ", 7 ноября

Уровень инфляции, существенно опередивший официальные прогнозы, вызывает беспокойство не только в связи с текущей ситуацией в экономике. Проблема роста цен порождает серьезную тревогу по поводу сохранности активов накопительной пенсионной системы. И без того к пенсионным фондам и их управляющим компаниям уже не один год существовали вопросы в связи с недостаточной доходностью инвестиционных портфелей, которая у многих НПФ отстает даже от официальных показателей инфляции. Прозвучавшее 10 октября заявление министра труда и социальной защиты Бердибека Сапарбаева о том, что ряд фондов не соответствует требованиям и в скором времени их число может сократиться, стало убедительным сигналом, что в системе не все в порядке

Лакомый кусок

Неожиданное заявление министра, сделанное им в ходе рабочей поездки в Костанайскую область, пока никак не разъяснялось. Известно лишь, что г-н Сапарбаев сообщил о возможности сокращения числа НПФ, комментируя вопрос о недостаточной доходности фондов в условиях резко возросшей инфляции и о том, как могут повлиять на работу фондов нынешние проблемы банков с ликвидностью. Оба аспекта, о которых идет речь, действительно имеют важное значение с точки зрения устойчивости накопительной пенсионной системы.

По данным Агентства финансового надзора (АФН), на первое сентября в республике функционировали 14 накопительных пенсионных фондов, в том числе один государственный. Инвестирование пенсионных активов НПФ осуществляли одиннадцать организаций, из них шесть НПФ, получивших лицензию на самостоятельное управление пенсионными активами. Характерно, что на пять накопительных фондов из четырнадцати приходится львиная доля совокупных пенсионных накоплений. Это НПФ Народного банка, который на начало этого года аккумулировал 27,15 проц. от всей суммы накоплений, ГНПФ (17,67), фонд "УларУмит" (17,85), фонд "БТА Казахстан" (9,11) и НПФ "Грантум" (6,64 проц.). В совокупности на эти пять фондов, по данным на февраль, приходилось 78,42 проц. от общей суммы пенсионных накоплений в Казахстане. К настоящему времени соотношение изменилось мало, если не считать небольшое увеличение удельного веса накоплений в ГНПФ. По количеству пенсионных счетов сегодня лидируют те же четыре-пять фондов, за исключением сошедшего с дистанции весной этого года "Валют-Транзит фонда". В начале года 79,85 проц. всех пенсионных счетов были распределены по пяти фондам: на долю ГНПФ приходилось 28,04 проц. их общего количества, НПФ Народного банка – 19,83, "УларУмит" аккумулировал 15,14 проц. счетов, на долю обанкротившегося "Валют-Транзит фонда" приходилось 8,64 и "БТА Казахстан" – 8,2 проц. После краха "Валют-Транзит фонда" основная часть его счетов была переведена в ГНПФ, в остальном расклад существенно не изменился. Итак, как видим, почти 80 процентов всех активов пенсионной системы и вкладчиков приходится на пять фондов, в то время как оставшиеся девять НПФ контролируют чуть более 20 процентов активов. Само по себе такое распределение уже вызывает вопрос, нужно ли нам так много пенсионных фондов.

Последние события в финансовом секторе сделали эти вопросы более актуальными, особенно с учетом аффилированности большинства НПФ с банками. Пенсионная система в республике развивалась так, что почти каждый крупный и средний банк создавал дочерний пенсионный фонд и получал лицензии на управление активами и аккумулирование средств на счетах (кастодиальную деятельность). Как показала ситуация с "Валют-Транзит-банком", даже в благоприятный для финансового рынка период издержки управления банком, приводящие к его банкротству, не несут ничего хорошего дочернему пенсионному фонду. А в нынешней обстановке, когда проблемы с внешним фондированием одинаково осложнили работу всех финансовых групп, включая крупнейшие банки, деятельность аффилированных с банками пенсионных фондов вызывает особенное беспокойство. Как известно, НПФ "БТА Казахстан" является дочерней структурой банка "ТуранАлем", а Казкоммерцбанк оказывает влияние на два накопительных пенсионных фонда: "УларУмит" и "Грантум". В число крупных учредителей НПФ Народного банка входит тот же банк, НПФ "Атамекен" управляет "Нурбанк", НПФ "Сеним" – Евразийский Банк, НПФ "Отан" – "АТФ Банк", НПФ "Капитал" – "Банк ЦентрКредит". Только четыре фонда из 14 не имеют в числе своих соучредителей банки: это НПФ "НефтеГаз-Дем", НПФ "Казахмыс", "НПФ имени Кунаева" и НПФ "Коргау".

Примечательно, что критики казахстанской накопительной пенсионной системы еще около года назад задавали вопрос "кто для кого?" – банки для фондов или фонды для банков. Тот факт, что для финансовых холдингов "длинные" и дешевые пенсионные деньги являются чрезвычайно привлекательным активом, очевиден, но это можно понять. А удивление ряда экспертов и депутатов мажилиса вызвали законодательные основы системы, фактически позволяющие банковским управляющим компаниям в длительной перспективе контролировать и распоряжаться существенной частью пенсионных активов. Разработчики пенсионного законодательства, в число которых в свое время входили видные финансисты, в 1990-х годах заложили в него своего рода уравнительный механизм, некую планку, которая не позволяет многим вкладчикам рассчитывать на получение в старости даже части своих средств. По этим нормам, согласно расчетам выплат до так называемого "возраста дожития" бывший рядовой рабочий, который накопил на своем счете, к примеру, один миллион тенге, и бывший обеспеченный топ-менеджер, чьи накопления могут достигать, скажем, 70 миллионов, после выхода на пенсию будут получать ежемесячно одинаковую пенсию порядка 10 тысяч тенге. Закладывая такую норму, которая, по сути, дискредитировала саму идею накопления средств на достойную старость, видные финансисты, безусловно, понимали, что все эти годы управляющая компания будет инвестировать остающиеся на счетах состоятельных вкладчиков средства. Таким образом, видимо, авторы законодательства пытались заложить для банковских холдингов, управляющих активами НПФ, финансовую "подушку" на будущее. Когда парламентарии в прошлом году обратили внимание правительства на данную проблему, министр труда и социальной защиты Гульжан Карагусова была вынуждена признать, что законодательство нуждается в пересмотре, и планку максимальных выплат, исходя из "возраста дожития", необходимо либо поднять, либо вовсе отменить. Однако до сегодняшнего дня, насколько известно, каких-либо решений на этот счет принято не было. Напрашивается вывод: финансисты проводили пенсионную реформу для себя, то есть для банков, а не для вкладчиков, ибо главный вопрос – идея о накоплении гражданином средств на достойную старость – фактически не решен. А изъятия пенсионных взносов у активной работающей части населения продолжаются уже в течение десяти лет. У любого вкладчика резонный вопрос: зачем вообще нужна модель принудительного изъятия десяти процентов заработанных им средств фондами, если он этих денег все равно в итоге не получит? Не правильнее ли было бы для государства вообще снять с себя пенсионные обязательства, предоставив людям самостоятельно копить на старость?

Видимо, причина промедления с проблемой "потолка" ежемесячных выплат состоит в том, что финансовая цена вопроса для фондов и управляющих ими компаний весьма высока. В начале нынешнего года совокупные активы накопительной пенсионной системы достигали порядка 900 млрд. тенге, или порядка 10 проц. ВВП, а в октябре, по данным Нацбанка, их сумма составила уже 1,07 трлн. тенге. За 2006 год прирост активов пенсионной системы достиг более 40 процентов. Хотя управляющие компании до последнего времени были строго ограничены в инвестиционных инструментах, сам контроль над такими колоссальными объемами активов является для них привлекательным заделом на будущее. Тем более что последние инициативы правительства (о которых речь пойдет чуть ниже) обещают существенно расширить спектр более рискованных и доходных инструментов для инвестирования уже с 2010 года. В общем, очевидно, что для банковских групп средства управляемых ими НПФ являются стратегически важным активом. Конечно, с точки зрения менеджмента это не обязательно плохо: по уровню профессионального управления активами ведущие банки Казахстана достигли уровня мощных инвестиционных холдингов, и анализ доходности их фондов показывает, что лучшие показатели – именно у НПФ, управляемых банками. Но в нынешней проблемной ситуации на финансовом рынке тот факт, что большинство НПФ по своей структурной иерархии привязаны к банкам, заставляет задуматься. Перед правительством, которое ставит задачу провести отбор среди фондов, сократив их количество, эта проблема стоит самым серьезным образом. Но основным критерием здесь, конечно, должно быть не присутствие в числе учредителей НПФ тех или иных банков (более или менее "проблемных", судя по текущей ситуации с ликвидностью), а реальные показатели работы фондов, такие как их доходность, диверсификация портфелей, качество инвестиционного управления активами.

Естественный отбор?

В вопросе повышения доходности НПФ за последние годы особого прогресса, к сожалению, не было. На состоявшейся в конце сентября конференции, посвященной десятилетию ввода накопительной пенсионной системы в республике, были названы данные за август, согласно которым 60 процентов пенсионных активов инвестированы в негосударственные ценные бумаги отечественных эмитентов и банковские депозиты, 31 процент – в государственные ценные бумаги (ГЦБ) и 9 проц. – в ценные бумаги иностранных эмитентов. Такой в целом консервативный расклад инвестиционных портфелей позволял фондам (причем далеко не всем) лишь ненамного перекрывать уровень инфляции в предыдущие годы, которые были относительно благополучными в плане роста цен по сравнению с нынешним. С декабря 2003 по декабрь 2006 года средний коэффициент номинального дохода по пенсионным активам, согласно отчетности АФН РК, был немного выше 25 процентов, в то время как суммарный уровень инфляции за эти годы составил 24,45 проц. Самый высокий коэффициент доходности за это время (63,59 проц.) показал НПФ "БТА Казахстан", самый низкий – ГНПФ (12,95 проц.). В целом только девять НПФ из 14 смогли перекрыть официальный уровень инфляции, оставшиеся пять фондов допустили обесценивание средств вкладчиков. Среди них, кроме обанкротившегося "Валют-Транзит фонда", "ГНПФ", НПФ "Грантум", НПФ "НефтеГаз-Дем" и НПФ "Коргау".

Заметим, что это данные предыдущих трех лет. В нынешнем году, судя по последним отчетным данным, положение с доходностью становится еще хуже, в то время как инфляция продолжает расти. Дело в том, что наиболее доходными и привлекательными негосударственными бумагами на фондовом рынке республики до последнего времени являлись акции и облигации банков. Проблемы с ликвидностью последних в последнее время привели к резкому падению цен на эти бумаги, а основной спрос на них предъявлялся как раз со стороны пенсионных фондов. Глава казахстанской Ассоциации НПФ Нуржан Алимухамбетов признает, что "откат" по этим ценным бумагам есть, хотя и спешит при этом успокоить: удельный вес акций банков в портфелях фондов, по его оценке, "не очень высокий". Со стороны государства, добавляет г-н Алимухамбетов, "сейчас ведется работа по поддержанию ликвидности системных банков, выделению дополнительных средств со стороны Нацбанка". Поэтому, если верить оптимистичным прогнозам, портфели НПФ, вложенные в активы банков, будут стабилизированы в течение ближайших 3–6 месяцев, говорит председатель ассоциации. "Все зависит от того, как сбалансирован портфель: по иностранной валюте, тенге, удельному весу акций и облигаций. Сильнее всего кризис может отразиться на тех фондах, у которых слишком большой удельный вес активов в акциях. Зачастую это те НПФ, которые показали супервысокую доходность за короткий промежуток времени", – полагает он.

Более откровенно и жестко об этой проблеме высказался на страницах журнала "Эксперт" представитель ЕБРР Джонатан Вуллет. Основной проблемой казахстанской пенсионной системы он считает слабую диверсификацию портфелей НПФ и широкое распространение сделок с аффилированными компаниями. Благодаря этому управляющие фондами компании (большинством которых являются банки) могли манипулировать ценами на ценные бумаги, а аффилированные с ними компании, например строительного сектора, – получать под свои долговые бумаги финансирование на уровне или ниже уровня инфляции, отмечает он. В этой схеме, очевидно, хорошо было всем, кроме вкладчиков пенсионных фондов.

Если предположить, что правительство в рамках начатых нововведений сможет изжить или, по крайней мере, минимизировать возможность подобных аффилированных взаимоотношений в рамках пенсионной системы, то вопрос о том, как поднять доходность, по-прежнему остается открытым. И это стержневая проблема для системы в целом. Судя по последним предложениям АФН, которые появились в конце сентября, решение предлагается через либерализацию инструментов вложения, то есть через повышение рисков "по желанию" вкладчиков. Речь идет о новой законодательной базе, которая с 2010 года даст возможность НПФ формировать разные по уровням риска и доходности инвестиционные портфели, предлагая самим вкладчикам делать выбор. Такая схема взята из "классического" чилийского опыта и называется "мультипортфель". Предполагается, что "умеренный" и "консервативный" портфели будут обязательными для всех фондов, а кроме них НПФ смогут создавать "агрессивные" инвестпортфели и предлагать их вкладчикам по желанию. Портфели будут различаться по выбранным финансовым инструментам: "агрессивные" – с наибольшей доходностью, "умеренные" – со средней и "консервативные" – с наименьшей. Вкладчику будет предложено распределить свои накопления по всем трем портфелям, но с соблюдением принципа "один вкладчик – один фонд". Если работник не сделает выбора сам, то все его накопления по умолчанию будут направлены в "консервативный" портфель. По замыслу авторов реформы такой механизм даст вкладчикам большую свободу в управлении приростом своих накоплений, а самое главное, ответственность за риск в данном случае будет лежать не только на фонде, но и на вкладчике.

Вокруг данных инициатив сейчас ведется много дискуссий. Представители НПФ задаются вопросом, какие будут государственные гарантии (и будут ли) в рамках, например, "агрессивных" инвестпортфелей. Есть сомнения и в том, сможет ли рядовой вкладчик грамотно ориентироваться в предложениях фондов и сделать тот выбор, который для него наиболее оптимален. "Самый важный вопрос – возможность сравнения доходности и эффективности управления, – считает президент АО "Грантум НПФ" Наталья Брежнева. – Это то, от чего страдают многие пенсионные фонды. Сравнивая несопоставимые показатели, вкладчик не может объективно оценить деятельность НПФ и сделать правильный выбор. Методика сравнения эффективности деятельности управляющих компаний зависит от того, будут ли введены единые критерии для того или иного портфеля. Ведь, к примеру, "агрессивность" с точки зрения управляющего может иметь совершенно разные границы". Зампред Нацбанка РК Медет Сартбаев по этому же поводу сдержанно отмечает, что "необходимо повышение уровня финансовой культуры и грамотности населения", иначе вкладчики не получат доходов, на которые они рассчитывают.

Цель или средство

Но за дискуссиями о финансовой грамотности и других общих проблемах как-то потерялся основной и пока, увы, неразрешимый вопрос, связанный с казахстанским рынком ценных бумаг. Это общий дефицит как высокодоходных частных, так и (в последнее время) низкодоходных государственных ценных бумаг, который вынуждает "портфельных" инвесторов, грубо говоря, "хватать" все, что предлагается рынком. Некоторые аналитики предполагают, что с переходом НПФ к разным инвестиционным планам и – особенно – с вовлечением в систему работающей молодежи, которая психологически будет тяготеть к "агрессивному" портфелю, этот дефицит еще более усугубится. В такой ситуации не только в "агрессивный", но и в "умеренный" портфель гипотетически могут попасть и сверхрисковые инструменты, например спекулятивные проекты на рынке недвижимости или земли.

Либерализация регулирования пенсионной системы с целью повысить ее доходность была начата еще три года назад. В 2004 году была принята "Программа развития накопительной пенсионной системы РК на 2005–2007 годы", которая несколько расширила перечень финансовых инструментов для НПФ. Пенсионным фондам дали возможность направлять основную часть портфеля не в ГЦБ, а в бумаги имеющих официальные листинги казахстанских и иностранных компаний. Однако, как мы уже отмечали, основное предложение на рынке акций пока составляли бумаги банков, на которых НПФ в последние месяцы, к сожалению, серьезно потеряли. А акции и облигации так называемых "голубых фишек" – высокодоходных предприятий сырьевого и реального сектора – если и появлялись на торгах, то практически моментально сметались инвесторами. Можно вспомнить, например, как в конце 2006 года, когда на торги была выведена часть акций "Казахтелекома" и других госкомпаний, рынок за считанные дни "проглотил" активы на несколько сот миллионов долларов. В общем, дефицит надежных ценных бумаг частных компаний сохраняется. На этом фоне пенсионные фонды активно покупают государственные ценные бумаги – ноты Нацбанка, казначейские обязательства Минфина. Их доходность ниже облигаций телекоммуникационных или сырьевых компаний, но она выше официального уровня инфляции. А самое главное, ГЦБ являются фактически безрисковыми, что для фондов, собственно, важнее всего.

Однако в последние годы, как говорят представители самих фондов, на рынке растет дефицит и государственных бумаг. Тогда же, в 2005-м, в правительстве существовало мнение, что масштабные эмиссии ГЦБ снижают активность пенсионных фондов на рынке. Очевидно, это было логичным на фоне проводимой либерализации инструментария. С того же времени Нацбанк и Министерство финансов начали снижать объемы эмиссий нот: так, Нацбанк в 2005 году снизил эмиссии своих нот более чем в 2,5 раза. В том же году Минфин отменил три запланированные эмиссии своих ЦБ – Меокам-60, Меккам-12 и Меужкам-180. В 2006–2007 годах эмиссии ГЦБ также были существенно ниже, и это, повторимся, можно считать звеньями одной общей цепи политики либерализации. На фоне общего дефицита фондам до какого-то момента было комфортно вкладывать в бумаги банков, что на фоне их аффилированности с последними было весьма выгодно и тем и другим. Фактически получается, что стратегия правительства здесь опять-таки косвенно была направлена на поддержку интересов банков.

Конечно, не только банки заинтересованы в освоении пенсионных денег. На фоне либерализации инструментов вложения для НПФ стало больше инициатив по поводу того, что пенсионные деньги должны работать на реальную экономику. Представители наиболее "агрессивных" НПФ сами неоднократно призывали правительство направить пенсионные активы в строительство дорог, в различные инфраструктурные проекты, и это несмотря на то, что уровень доходности и возвратности таких вложений в условиях Казахстана пока даже не изучен. Однако такие идеи нашли понимание в правительстве. В том же 2005 году было принято решение использовать активы пенсионной системы в концессионных проектах по развитию инфраструктуры. Такие проекты финансируются через выкуп фондами у государства инфраструктурных облигаций. На сегодня НПФ вошли со своими деньгами в два концессионных проекта: строительство ЛЭП между Северо-Казахстанской и Актюбинской областями компанией "Батыс Транзит" и строительство железной дороги "Шар – Оскемен" компанией "Досжан темiр жолы". Однако в силу неувязок правового плана сроки реализации обоих проектов оказались под вопросом. Основная проблема при инвестировании в инфраструктурные облигации возникает из-за невозможности обеспечить механизм поручительства государства в силу противоречий между договором поручительства и Гражданским кодексом. Как отметил в интервью на эту тему председатель Ассоциации компаний по управлению пенсионными активами Талгат Камаров, "НПФ на длительный срок – 15–20 лет после запуска объекта – оставляют один на один с риском концессионера как исполнителя проекта, то есть с компаниями, которые были отобраны в результате тендера и не имеют кредитной истории". Сейчас ведется доработка законодательной базы в вопросе разделения рисков между государством и концессионером. Но государство берет на себя риски концессионера только на период строительства (пока концессионер не может получать прибыль), при этом неясно, как гарантии перед инвестором будут обеспечены в период эксплуатации объекта. Между тем согласно пенсионному законодательству государство гарантирует обязательства эмитента инфраструктурных облигаций на весь срок обращения бумаг.

В целом создается впечатление, что активы пенсионной системы и их прирост в широком смысле рассматриваются у нас по-прежнему не как цель, а как средство. В распоряжении фондов находятся колоссальные активы, формирующиеся из ежемесячных десятипроцентных отчислений 56 процентов населения страны, общий объем которых достиг 10 процентов ВВП. Темпы прироста этих активов также впечатляют – они достигают 30–40 процентов ежегодно, причем главным образом не за счет доходности фондов, а за счет притока в систему новых вкладчиков. На фоне слабости и закрытости фондового рынка, нежелания крупных компаний выводить на него свои акции, сокращения предложения ГЦБ и связанного с этим общего дефицита инструментов вложения у участников накопительной системы появляется все больше идей, как использовать пенсионные активы. Образно говоря, по мере увеличения пирога растут и аппетиты. Это выливается в происходящую ныне либерализацию, в неизбежное общее повышение рисков инвестирования. Другого способа повысить доходность фондов, очевидно, нет. И при всем том остаются без ответа два главных вопроса. Первый – куда вкладывать активы системы, чтобы обеспечить их сохранность, если качественных инструментов на фондовом рынке не хватает. Второй – как гарантировать пенсионные накопления. Обе проблемы на сегодня, к сожалению, не имеют решения. И такое положение спустя десять лет функционирования накопительной системы, которой мы традиционно гордимся, никак нельзя считать нормальным.

Действительно, с одной стороны, нет действенных рычагов, позволяющих оживить казахстанский фондовый рынок. За счет пенсионных фондов на нем сформировался огромный спрос, но нет адекватного предложения. В Казахстане просто нет полноценного рынка акций, подобного российскому, что обусловлено "генетическими" особенностями ведения бизнеса, его корпоративностью и закрытостью. Фонды в этих условиях вынуждены увеличивать свои риски, которые и без того, как показывает практика, весьма высоки в силу все той же корпоративности. С другой стороны, нет четкой позиции по вопросу гарантирования сохранности средств вкладчиков. Государство не готово взять на себя ответственность за риски частных структур, управляющих активами. Модель обязательного гарантирования, аналогичная созданной на рынке банковских депозитов, или система страхования рисков потребовала бы от фондов дополнительных затрат, причем весьма значительных, источником которых могут быть только средства вкладчиков. Это резко снизило бы все те же показатели доходности, которые и без того безнадежно отстают от реальной инфляции в стране. Можно ли сложить этот бесконечный пасьянс, сократив количество фондов или предоставив вкладчикам самим выбирать уровень рисков, как сейчас предлагает правительство? Очень большой вопрос.