Fitch Ratings-Лондон-18 апреля

Сегодня агентство Fitch Ratings заявило, что введение экспортной пошлины на нефть, о котором объявил премьер-министр Казахстана, вряд ли окажет существенное влияние на кредитоспособность нефтегазовых компаний, ведущих деятельность в Казахстане.

Ожидается, что пошлиной будут облагаться компании, контракты которых не предусматривают стабильность размера пошлин. Среди них – крупнейшая казахстанская нефтегазовая компания "Разведка Добыча КазМунайГаз" (далее – "РД КМГ", рейтинг "BBB- (BBB минус)", прогноз "Стабильный"), а также менее крупные предприятия. В то же время ожидается, что международные нефтегазовые консорциумы, которые работают в Казахстане, будут освобождены от уплаты этой пошлины (включая Тенгизшевройл (рейтинг приоритетных обеспеченных облигаций "BBB-" (BBB минус)) и консорциум, который ведет разработку Карачаганакского месторождения).

"Введение экспортной пошлины на сырую нефть окажет давление на маржу прибыли, однако казахстанские нефтегазовые компании в настоящее время имеют более высокую прибыльность, чем сопоставимые компании в России и других странах. Поэтому у казахстанских компаний есть достаточная защита от возможного снижения прибыльности", – отмечает Ангелина Валавина, директор в аналитической группе Fitch по энергетике, коммунальным предприятиям и регулированию. В 2006 г. маржа EBITDAR компании РД КМГ составила 59,5% (в 2007 г.: 64%), в то время как средний показатель маржи EBITDAR сопоставимых российских нефтегазовых компаний равнялся 38,6% (от 26,8% до 48,4%), а у международных нефтегазовых компаний, рейтингуемых Fitch, этот показатель находился на уровне 19,9%.

По мнению Fitch, по самому пессимистичному сценарию прибыльность казахстанских нефтегазовых компаний может опуститься до уровня российских компаний, что по-прежнему будет являться высоким показателем в сравнении с международными сопоставимыми компаниями. В то же время ожидается, что показатели маржи казахстанских компаний по-прежнему будут поддерживаться за счет благоприятной рыночной конъюнктуры, а также того факта, что экспортная пошлина в Казахстане в три раза меньше, чем в России. Среди негативных моментов Fitch отмечает, что большинство казахстанских нефтегазовых компаний занимаются преимущественно разведкой и добычей, и нехватка вертикальной интеграции делает их более уязвимыми перед изменениями экспортной пошлины на сырую нефть в сравнении с сопоставимыми российскими компаниями.

Fitch отмечает, что в случае уменьшения прибыльности и соответствующего сокращения денежного потока возможно ограничение способности компаний финансировать свои инвестиционные программы за счет внутренних ресурсов. Это в первую очередь повлияет на небольшие компании с крупными программами капитальных вложений. В то же время возможна дополнительная финансовая гибкость за счет того, что, некоторые капитальные вложения могут быть отложены или сокращены. Что касается РД КМГ, то компания планирует в течение следующих пяти лет завершить программу капитальных вложений умеренного размера и имеет достаточную финансовую гибкость для фондирования этой программы за счет внутренних ресурсов, несмотря на ожидаемое отрицательное влияние экспортной пошлины на способность генерировать денежные средства. Кроме того, Fitch отмечает сильные показатели кредитоспособности РД КМГ при очень низком уровне общего левереджа (отношение общего долга к EBITDA в 2007 г. составляло 0,1x) и чистой денежной позиции в размере 361 млрд. тенге (3 млрд. долл.) на конец 2007 г. Это обеспечивает компании достаточный запас прочности для привлечения дополнительной задолженности, а также ограничивает влияние на ее кредитоспособность в случае ухудшения показателя EBITDA и денежного потока.

Согласно постановлению, опубликованному в официальной прессе Казахстана 17 апреля, экспортная пошлина на сырую нефть в размере 109,9 долл. за тонну вводится через 30 дней (уровень пошлины основан на средней цене на нефть в 1 квартале 2008 г., примерно 94 долл./барр.). Размер пошлины будет периодически корректироваться на основании цен на нефть.

Поскольку наиболее заметный эффект от введения экспортной пошлины на сырую нефть ожидается на компанию РД КМГ, конечным владельцем которой является государство, то правительству Казахстана будет необходимо найти баланс между интересами государственного бюджета и обеспечением дальнейшего развития нефтяной промышленности. Ввиду этого следует отметить, что российское правительство наоборот рассматривает возможность понижения нефтяных налогов для стимулирования роста стагнирующей добычи.

Fitch будет внимательно следить за влиянием, которое окажет введение экспортной пошлины на сырую нефть, а также за другими возможными изменениями в сфере налогообложения нефтяной промышленности Казахстана. Также агентство будет в каждом отдельном случае оценивать способность компаний продолжать реализацию своих запланированных инвестиционных программ.

---

Аналитики ИК "Тройка Диалог" повысили целевую цену акций КазМунайГаза
www.quote.ru, 18 апреля

"Правительство Казахстана вчера наконец опубликовало шкалу экспортных пошлин, вступающих в силу 17 марта для всех нефтяных компаний страны, которые не имеют таможенных льгот согласно условиям их лицензий. Сейчас мы можем более точно прогнозировать финансовые показатели по сравнению с нашими предварительными оценками, сделанными несколько дней назад после утверждения пошлин на II квартал 2008 года.

Если Брент стоит $101–115/барр., при изменении цены на $1 экспортная пошлина, по нашим расчетам, повышается на $0,56/барр., если выше $115/барр. – на $0,61/барр. Таким образом, при текущей ценовой конъюнктуре предельная ставка экспортной пошлины для КазМунайГаза составит около 80%, то есть компания будет выплачивать государству $0,80 на каждый $1,00 увеличения цены барреля нефти", - отмечают специалисты ИК "Тройка Диалог".

Малый выигрыш от дальнейшего роста цен на нефть не означает, что КазМунайГаз больше не прибыльная компания – просто ее показатели прибыли становятся менее зависимыми от ценовой динамики. Так, в результате повышения цены с $90/барр. до $120/барр. прибыль компании возрастает лишь на 28%. Между тем, принимая во внимание прежде всего низкую базу налогообложения, "очищенная" цена экспорта нефти, наиболее значимый фактор, будет по-прежнему высокой. Даже при новых ставках пошлины экспорт продукции КазМунайГаза остается очень выгодным, причем "очищенные" цены и показатели прибыли приблизительно вдвое превышают соответствующие показатели российских компаний.

"Поскольку в нашей модели был учтен значительно более высокий уровень экспортных пошлин, которые, как предполагалось, будут введены с 2009 года, мы повышаем прогноз финансовых показателей КазМунайГаза на 2009 и последующие годы. С другой стороны, так как новые ставки вступают в силу через месяц, мы несколько снижаем прогнозы на II–IV кварталы 2008 года. Наша последняя оценка все же предполагает снижение прибыли в 2009 году на 11% к прогнозному уровню 2008 года, однако при цене Брент в $100/барр. прибыль компании может остаться на прежнем уровне – $1,8 млрд. Исходя из указанной цены, коэффициент "стоимость предприятия/чистая прибыль 2009о" у КазМунайГаза равен 5,9 – на наш взгляд, весьма привлекательная рыночная оценка. Мы повышаем целевую цену КазМунайГаза до $33,20 за акцию. Рекомендация прежняя – "покупать", - заключили аналитики.