Париж (Standard & Poor"s), 13 октября

Служба кредитных рейтингов Standard & Poor"s поместила долгосрочный кредитный рейтинг "В-" казахстанской нефтяной компании Zhaikmunai LP (Zhaikmunai) в список CreditWatch с позитивным прогнозом.
Одновременно выпуску долгосрочных приоритетных облигаций с фиксированным доходом, запланированному спецюрлицом Zhaikmunai Finance B.V. под гарантии Zhaikmunai LP, присвоен предварительный долгосрочный рейтинг "В". Мы присвоили облигациям рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта "3", что отражает ожидания Standard & Poor"s существенного (50-70%) возмещения долга владельцам облигаций в случае дефолта.
Предварительные рейтинги запланированного выпуска облигаций зависят от успешного размещения облигаций и от нашего анализа окончательной документации. Любые изменения объема или условий выпуска облигаций могут повлиять на текущий кредитный рейтинг эмитента и рейтинг выпуска.
"Помещение рейтингов в список CreditWatch с позитивным прогнозом отражает возможность повышения рейтинга на одну ступень в случае успешного выпуска облигаций на условиях, которые содержатся в документации, полученной от компании, и использования поступлений от выпуска для погашения всех ее долговых обязательств", – заявил кредитный аналитик Standard & Poor"s Лукас Севенин.
По данным отчетности Zhaikmunai, выручка компании за 1-е полугодие 2010 г. составила 75 млн долл., EBITDA – порядка 43 млн долл. По состоянию на 12 октября 2010 г. рыночная капитализация достигла примерно 1,8 млрд долл.
Мы определяем профиль бизнес-рисков Zhaikmunai как "уязвимый", учитывая следующие факторы:
* низкий в настоящее время уровень добычи нефти (в среднем 7 260 барр./сутки) в 1-м полугодии 2010 г.;
* сохраняющуюся неопределенность и риски выполнения плана значительного увеличения добычи. В частности, это касается еще не заключенного соглашения о ценах на газ в рамках договора с государственными компаниями, даже если основная часть будущей прибыли от увеличения добычи будет связана с увеличением добычи конденсата, а не газа. Насколько мы понимаем, основной объект инфраструктуры – газоперерабатывающий завод – еще не полностью введен в эксплуатацию;
* подверженность риску, связанному с волатильными ценами на нефть, который частично смягчается хеджированием;
* высокие транспортные затраты, которые приводят к снижению реализованных цен;
* небольшую долю разрабатываемых запасов: по состоянию на июль 2009 г. разрабатывалось всего 49% доказанных запасов компании, и только 19% обеспечивали добычу;
* тот факт, что добыча и запасы Zhaikmunai сосредоточены в одном месторождении в Северном Казахстане;
* подверженность страновому риску, прежде всего риску изменения благоприятного в настоящее время режима налогообложения.
По нашему мнению, влияние этих факторов компенсируется следующими обстоятельствами:
* мы ожидаем, что компания значительно увеличит объем добычи, а также денежный поток в 2011 г.; наши ожидания учитывают недавно сделанные заявления компании о том, что строительство газоперерабатывающего завода будет завершено в соответствии с планом;
* тот факт, что у компании средняя по размерам ресурсная база;
* рентабельность компании обусловлена в основном добычей нефти и жидких углеводородов, цены на которые выше цен на газ. Кроме того, добываемая группой нефть является высококачественной, что обусловливает более высокие цены;
* мы положительно оцениваем деятельность компании в прошлые годы, в том числе в течение нескольких лет, которые характеризовались небольшим, но растущим объемом добычи, значительным увеличением запасов, строительством ключевых эффективных объектов инфраструктуры, к которым относится газопровод, соединяющий месторождения конденсата с основной трубопроводной системой Казахстана;
* в проспекте эмиссии облигаций компания объявила о том, что ее контролирующий собственник – бельгийский предприниматель – завершил продажу 27% акций Zhaikmunai компании "КазСтройСервис" (КСС), уменьшив свою долю до 40,5%. С точки зрения цен на газ и странового риска мы полагаем, что это изменение структуры собственности может способствовать улучшению бизнес-профиля Zhaikmunai, поскольку КСС является влиятельной казахстанской компанией.
Наша оценка финансового риска Zhaikmunai как "имеющего высокий уровень финансового рычага" учитывает следующие факторы риска:
* слабые, хотя и улучшающиеся, коэффициенты кредитоспособности компании по состоянию на конец июня 2010 г., с учетом корректировок Standard & Poor"s: отношение операционного денежного потока до изменений в оборотном капитале (FFO) к долгу составляло примерно 17%, отношение долга к EBITDA – 3,5х (по сравнению с 10% и 4х соответственно на ту же дату 2009 г.). Значение свободного операционного денежного потока (FOCF) за 12 месяцев, закончившихся в конце июня 2010 г., оставалось в значительной степени негативным, учитывая крупные капитальные расходы на строительство газоперерабатывающего завода и других объектов инфраструктуры;
* финансовые трудности в 2009 г. Резкое снижение цен на нефть привело к нарушению ковенантов. Банки заблокировали доступные кредитные линии и денежные средства Zhaikmunai до сентября 2009 г., когда компания успешно разместила акции на сумму 300 млн долл. Это обстоятельство привело к задержке строительства газоперерабатывающего завода на шесть месяцев;
* "менее чем достаточный" профиль ликвидности и риск нарушения ковенантов с конца 2010 г. в случае задержки с введением газоперерабатывающего завода в эксплуатацию или увеличением добычи.
Эти негативные обстоятельства частично компенсируются следующими факторами:
* увеличение остатков денежных средств и снижение финансового рычага после увеличения капитала в сентябре 2009 г., в частности благодаря значительной существующей базе институциональных инвесторов;
* ожидаемое нами улучшение показателей кредитоспособности начиная с 4-го квартала 2010 г. и особенно в 2011 г., исходя из допущения об успешном вводе в эксплуатацию газоперерабатывающего завода и связанных с ним мощностей по производству конденсата и газа до конца 2010 г.;
* скорректированные показатели "FFO / долг" и "долг / EBITDA" могут составить около 20% и около 3х соответственно;
* положительное влияние высоких в настоящее время цен на нефть может, по нашему мнению, привести к более высоким показателям выручки от продажи сырой нефти и конденсата, чем предусмотрены в нашем базовом сценарии.
Помещение рейтинга в список CreditWatch с позитивным прогнозом отражает возможность повышения рейтинга Zhaikmunai на одну ступень и пересмотра прогноза на "Стабильный" в случае успешного выпуска облигаций в соответствии с условиями, предусмотренными в предварительной документации, которую мы получили от Zhaikmunai, и при условии рефинансирования компанией всех существующих долговых обязательств после выпуска облигаций. Мы предполагаем вывести рейтинг из списка CreditWatch в ближайшее время после запланированного выпуска облигаций.