Fitch Ratings-Москва/Лондон-30 ноября

Fitch Ratings опубликовало долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") АО Конденсат, Казахстан, в иностранной валюте "B-". Прогноз по рейтингу – "Стабильный". Полный список рейтинговых действий приведен в конце данного сообщения.
АО Конденсат является небольшой частной нефтеперерабатывающей компанией с одной производственной площадкой, расположенной на северо-западе Казахстана, при годовой мощности переработки в 600 000 тонн газового конденсата. Компания производит тяжелое дистиллятное жидкое топливо и газойль. В 2011 г. выручка компании составила 36,8 млрд. тенге (248 млн. долл.), а EBITDA была равна 9,2 млрд. тенге. Компания в настоящее время не имеет долга, но планирует привлечь до 160 млн. долл. заимствований для программы модернизации нефтеперерабатывающего завода. В то же время вероятен рост конкуренции ввиду модернизации Национальной Компанией КазМунайГаз ("НК КМГ"; "BBB"/прогноз "Стабильный") трех НПЗ в Казахстане. Fitch ожидает, что левередж достигнет 4x к 2015 г.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
– Небольшая компания с одной производственной площадкой
Рейтинги АО Конденсат ограничены средним и нижним уровнем в категории "B" ввиду небольшого размера компании и одной производственной площадки. Перерабатывающий завод АО Конденсат имеет перерабатывающие мощности в 600 000 тонн газового конденсата в год и производит главным образом тяжелое дистиллятное жидкое топливо и газойль. Фактические объемы переработки в 2011 г. были ниже ввиду использования сырой нефти в качестве основного вида сырья. Кроме того, АО Конденсат владеет железнодорожными терминалами и нефтебазой для сырой нефти и нефтепродуктов, позволяющими проводить погрузку 2 000 м3 нефтепродуктов в сутки, а также нефтепродуктопроводами, соединяющими нефтеперерабатывающий завод и нефтебазу. В 2011 г. АО Конденсат имело выручку в 36,8 млрд. тенге (увеличение на 73% относительно предыдущего года) и EBITDA в 9,2 млрд. тенге.
– Диверсификация поставщиков
До 2010 г. АО Конденсат полностью зависело от Karachaganak Petroleum Operating BV, оператора Карачаганакского газоконденсатного месторождения на северо-западе Казахстана, в плане поставок нестабильного газового конденсата. Начиная с 2011 г., АО Конденсат закупает сырье – сырую нефть и газовый конденсат – у казахстанских и российских нефтяных компаний.
– Один покупатель
АО Конденсат также зависит от Great Eastern Oil Limited, Великобритания, в плане продаж практически всей своей готовой продукции. В отчетности АО Конденсат компания Great Eastern Oil не указана как связанная сторона. В то же время лишь очень ограниченная информация доступна в отношении контроля над этой компанией или ее деятельности, и такая недостаточная прозрачность ослабляет кредитоспособность АО Конденсат. Тем не менее, взаимоотношения между компаниями существуют уже длительное время. До 2011 г. АО Конденсат имело двух покупателей – Milford Haven Trading Limited (Великобритания) и Great Eastern Oil Limited. На долю Milford Haven Trading Limited приходились 33%, 82%, 87% и 6% выручки АО Конденсат в 2010, 2009, 2008 и 2007 гг. соответственно, а на долю Great Eastern Oil Limited – 67% и 2% в 2010 и 2009 гг. соответственно и 81% в 2007 г. По мнению Fitch, высокая клиентская концентрация является ключевым фактором, сдерживающим рейтинги АО Конденсат.
– Растущий левередж ввиду финансирования капиталовложений за счет заимствований
АО Конденсат планирует провести модернизацию перерабатывающего завода для выпуска высококачественного дизельного топлива и бензина стандарта Евро-5 с октановым числом 95 и выше (1 очередь, 126 млн. долл.) и увеличить производство дизельного топлива на 175 000 тонн (2 очередь, 80 млн. долл.), при общих капзатратах в 206 млн. долл. Это позволило бы АО Конденсат повысить прибыльность за счет увеличения продажи на местном рынке продукции с более высокой добавленной стоимостью (бензин и дизельное топливо с октановым числом 95 и выше), которая в настоящее время импортируется из России. По оценкам компании, строительство 1 очереди, которое включает установку частично собранного оборудования, произведенного в США, для удаления серы из готовой продукции, будет завершено в 4 кв. 2014 г., а 2 очередь будет завершена в 4 кв. 2015 г. АО Конденсат планирует привлечь 160 млн. долл. долга для финансирования модернизации перерабатывающего завода в форме банковских кредитов от казахстанских банков и на рынках облигаций. Исходя из предположений по консервативному рейтинговому сценарию, Fitch ожидает увеличения левереджа компании приблизительно до 4x (с нулевого уровня на конец 2011 г.) и обеспеченность процентных платежей около 3x к 2015 г.
– Усиление конкуренции на внутреннем рынке
Находящаяся в государственной собственности НК КМГ планирует потратить 5,4 млрд. долл. в 2012-2016 годах на модернизацию своих НПЗ в Атырау, Павлодаре и Шимкенте, которые являются тремя крупнейшими в Казахстане. В настоящее время НПЗ в Атырау, самый близкий к северо-западному региону Казахстана, производит бензин с октановым числом 92 или ниже. После завершения программы модернизации НК КМГ будет производить продукцию с более высокой добавленной стоимостью в соответствии с требованиями Евро-4 и Евро-5, что усилит ее конкуренцию с нефтепродуктами АО Конденсат. Кроме того, в то время как АО Конденсат не имеет заправок, НК КМГ владеет крупной сетью АЗС на северо-западе Казахстана.
– Недостатки в области корпоративного управления
АО Конденсат находится в частной собственности и имеет значительные сделки со связанными сторонами. По мнению Fitch, стандарты корпоративного управления у компании слабее, чем у более крупных сопоставимых компаний в Казахстане и России.
Проведенные рейтинговые действия:
АО Конденсат
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") в иностранной валюте "B-", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте "B"
Долгосрочный РДЭ в национальной валюте "B-", прогноз "Стабильный"
Национальный долгосрочный рейтинг "B+(kaz)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте "B-"
Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг "B+(kaz)".
ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ОКАЗАТЬ ВЛИЯНИЕ НА РЕЙТИНГИ
Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
– Успешное завершение программы модернизации перерабатывающего завода в 2014-2015 гг. Fitch ожидает, что после завершения модернизации АО Конденсат сможет получать дополнительную выручку и маржу от продаж нефтепродуктов с более высокой добавленной стоимостью;
– Более значительная ясность по поводу кредитоспособности и структуры собственности Great Eastern Oil Limited.
Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут привести к негативному рейтинговому действию, включают:
– Неспособность АО Конденсат завершить модернизацию или существенные задержки в проведении программы модернизации перерабатывающего завода, которые могут оказать негативное влияние на финансовое положение компании;
– Валовый скорректированный левередж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у АО Конденсат выше 4,0х в течение продолжительного времени;
– Проблемы с ликвидностью, например, неспособность АО Конденсат привлечь и поддерживать кредитные линии, необходимые для завершения программы модернизации перерабатывающего завода.

ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА
– Достаточная ликвидность для 1 очереди модернизации
В настоящее время АО Конденсат не имеет долга. В 2011 г. компания в полном объеме досрочно погасила облигации на сумму 3 млрд. тенге. На 30 сентября 2012 г. ликвидность у компании была представлена денежными средствами и краткосрочными депозитами на сумму около 45 млн. долл. Для финансирования модернизации перерабатывающего завода Халык Банк ("BB-"/прогноз "Стабильный") согласился предоставить компании кредитную линию на 7,5 лет на сумму 130 млн. долл. под процентную ставку 11% в тенге или 9% в долларах США с льготным периодом в 2,5 года. АО Конденсат также планирует выпустить облигации в тенге.