Fitch Ratings-Москва/Лондон-25 июня 2014 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") Национальной компании КазМунайГаз, Казахстан (далее – "НК КМГ") в иностранной валюте на уровне "BBB" со "Стабильным" прогнозом. Одновременно агентство подтвердило приоритетный необеспеченный рейтинг KazMunaiGaz Finance Sub B.V. в иностранной валюте на уровне "BBB". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.
НК КМГ находится в 100-процентной государственной собственности и является холдинговой компанией для долей Казахстана ("BBB+"/прогноз "Стабильный") в нефтегазовом секторе. Рейтинги компании отсчитываются вниз от суверенного рейтинга. Мы рассматриваем операционный профиль и кредитоспособность НК КМГ на самостоятельной основе как соответствующие рейтинговой категории "BВ". Основная добывающая дочерняя компания НК КМГ сталкивается со снижением добычи, и Fitch ожидает, что какой-либо рост добычи будет обусловлен совместными предприятиями и ассоциированными компаниями группы. Мы не считаем, что существенные остатки денежных средств у группы в размере 1 216 млрд. тенге, включая краткосрочные депозиты на конец 2013 г., полностью компенсируют ее высокий левередж, и продолжаем фокусироваться в своем анализе на показателях валового левереджа. По прогнозам агентства, валовый скорректированный левередж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) у НК КМГ останется выше 4x в 2015-2017 гг.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Рейтинги отсчитываются от суверенного рейтинга
Хотя у НК КМГ сохраняются сильные связи с государством, для полной увязки рейтингов компании с суверенным рейтингом, по мнению агентства, потребовалась бы прямая государственная гарантия по значительной части долга НК КМГ. Как следствие, рейтинги компании находятся на один уровень ниже суверенных рейтингов. Fitch оценивает самостоятельный операционный профиль и кредитоспособность НК КМГ как соответствующие рейтинговой категории "BB".

Новые проекты поддерживают добычу
Мы считаем, что условием роста добычи в стране в среднесрочной и долгосрочной перспективе является успешное наращивание добычи на новых нефтегазовых проектах в Казахстане в рамках совместных предприятий, доли в которых принадлежат НК КМГ. В то же время основная цель дочерней структуры АО "Разведка Добыча "КазМунайГаз", в которой НК КМГ имеет мажоритарную долю, – поддержать стабильные уровни добычи на своих зрелых нефтяных месторождениях. С другой стороны, неудачный запуск Кашаганского месторождения (в котором НК КМГ владеет 16,88%), стоимостью в несколько десятков миллиардов долларов, что привело к ожидаемой двухлетней задержке начала добычи, подчеркивает характерные риски реализации проектов в нефтегазовой отрасли, в частности при работе в экологически чувствительных регионах на месторождениях с высоким давлением и высоким содержанием серы. Тем не менее, мы считаем, что сегмент разведки и добычи останется основным сегментом НК КМГ по вкладу в EBITDA и денежные потоки.

Денежные поступления за счет дивидендов от ассоциированных компаний
Мы ожидаем, что денежные дивиденды от совместных предприятий и аффилированных структур НК КМГ останутся основным источником операционного притока денежных средств в среднесрочной перспективе. В 2013 г. НК КМГ получила дивиденды от совместных предприятий и аффилированных структур на 371 млрд. тенге, а чистый денежный поток от дочерних компаний составил 344 млрд. тенге. В 2013 г. ТОО Тенгизшевройл, крупнейшая аффилированная компания НК КМГ по объему дивидендных выплат, выплатила НК КМГ дивиденды на 254 млрд. тенге по сравнению с 244 млрд. тенге в 2012 г. Мы ожидаем уменьшения дивидендов от ТОО Тенгизшевройл в 2014-2016 гг. ввиду крупных планов расширения у этой компании.

Продолжающаяся модернизация НПЗ
В настоящее время НК КМГ проводит программу модернизации Атырауского НПЗ. В 2014 г. группа планирует начать модернизацию Шымкентского и Павлодарского НПЗ и завершить ее к 2016 г., чтобы обеспечить соответствие всей продукции стандартам Евро-4 и Евро-5. Компания ожидает, что общий объем инвестиций в проекты переработки и сбыта составит 4,9 млрд. долл. до конца 2016 г.

Фокус на валовом левередже
Хотя Fitch считает, что доступность денежных средств группы, находящихся в казахстанских банках, улучшилась с 2009 г., группа продолжает зависеть от внешних заимствований в плане финансирования капиталовложений. По этой причине мы не рассматриваем значительные денежные средства у группы в размере 407 млрд. тенге плюс краткосрочные депозиты на сумму 809 млрд. тенге на конец 2013 г. как фактор, в полной мере компенсирующий ее высокий уровень долга, и в своем анализе продолжаем фокусироваться на показателях, относящихся к валовому, а не к чистому, левереджу.

Ожидаемый валовый левередж превысит 4x
Программа капиталовложений НК КМГ на сумму 2 трлн. тенге (11 млрд. долл.) в 2014-2016 гг. будет частично финансироваться за счет заимствований. Мы прогнозируем, что группа продолжит генерировать отрицательный свободный денежный поток, и, по нашим оценкам, валовый скорректированный левередж по FFO будет колебаться между 4x и 4,5x в течение указанного периода, исходя из допущений агентства по цене на нефть Brent в 96 долл./барр. в 2014 г., 91 долл./барр. в 2015 г., 85 долл./барр. в 2016 г. и 80 долл./барр. в долгосрочной перспективе. Как следствие, мы ожидаем, что валовые показатели левереджа и обеспеченности долга у НК КМГ будут слабее, чем у сопоставимых российских нефтегазовых компаний с аналогичными рейтингами.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ

Позитивные рейтинговые факторы:
В случае какого-либо рейтингового действия по суверенному эмитенту, это повлияет на рейтинги НК КМГ. Повышение или понижение суверенного рейтинга привело бы к аналогичному рейтинговому действию по НК КМГ с разницей в рейтингах в один уровень.

Негативные рейтинговые факторы:
– Свидетельства ослабления государственной поддержки были бы негативными для рейтингов НК КМГ.
– Агрессивные приобретения и/или инвестиционная программа, которые привели бы к существенному ухудшению в будущем показателей кредитоспособности на самостоятельной основе, были бы отрицательными для рейтингов НК КМГ.

ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА

Управляемые предстоящие погашения долга
На конец 2013 г. валовый долг на балансе НК КМГ составлял 17,1 млрд. долл., и около 69% этого долга находилось на уровне материнской компании. Краткосрочный долг в размере 3 млрд. долл. на указанную дату покрывался денежными средствами (2,7 млрд. долл.) и краткосрочными вложениями (5,4 млрд. долл.).
Мы рассматриваем ликвидность группы как достаточную и считаем ее значительные остатки денежных средств и депозиты (исходя из полной доступности средств) позитивным фактором для ликвидности. По данным НК КМГ, компания имеет неиспользованные безотзывные кредитные линии на сумму 5,3 млрд. долл., что поддерживает ее способность осуществлять выплаты по краткосрочному долгу.

Умеренные валютные риски
Около 88% заимствований компании на 31 декабря 2013 г. были номинированы в иностранной валюте, главным образом в долларах США. 19-процентная девальвация казахстанского тенге к доллару США в феврале 2014 г. окажет положительное воздействие на выручку и прибыль НК КМГ с течением времени, так как долларовая выручка составляла 66% всей выручки в 2013 г. В то же время это приведет к увеличению валового номинального долга и стоимости обслуживания долга, поскольку компания ведет отчетность в тенге.

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
НК КМГ
Долгосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "BВВ", прогноз "Стабильный"
Долгосрочный РДЭ в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB+", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "F3"
Приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте подтвержден на уровне "BBB"
Приоритетный необеспеченный рейтинг в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB+".
KazMunaiGaz Finance Sub B.V.
Приоритетный необеспеченный рейтинг в иностранной валюте подтвержден на уровне "BBB".