Fitch Ratings-Москва-09 ноября 2015 г.

Fitch подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") АО Казахтелеком на уровне "BB" с "Позитивным" прогнозом.
Создание совместного предприятия (СП) на базе мобильных активов Казахтелекома и Tele2 AB в Казахстане должно существенно укрепить позиции Казахтелекома в мобильном сегменте. Мы сохранили "Позитивный" прогноз по РДЭ Казахтелекома, так как эта сделка должна оказать лишь небольшое негативное влияние на леверидж оператора. Мы полагаем, что компания сможет справиться с повышением левериджа в случае приобретения через три года 49% в мобильном СП, которые ей не принадлежат.
Казахтелеком является сильным традиционным оператором фиксированной связи с доминирующими долями рынка в сегменте традиционной телефонии и услуг фиксированной широкополосной связи. Компания ведет деятельность в благоприятной регуляторной среде. Оператор вновь вышел на массовый рынок мобильной связи, запустив услугу LTE/GSM в 2014 г., что позволило ему предоставлять услуги как фиксированной, так и мобильной связи.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Более сильный бизнес в сегменте мобильной связи
Данная сделка должна укрепить позиции обеих компаний на мобильном рынке. На СП будет приходиться 22% абонентов рынка мобильной связи Казахстана или 5,6 млн. активных абонентов. Операторы продолжат вести деятельность под своими существующими брендами. Мы не ожидаем какой-либо значительной каннибализации абонентской базы, так как оба бренда продолжат деятельность в разных клиентских нишах.
Казахтелеком и группа Tele2 будут иметь экономические доли в соотношении 51%/49% и голосующие акции 49%/51% соответственно. Казахтелеком передаст Алтел, свою дочернюю структуру в мобильном сегменте, на бездолговой основе, в то время как Tele2 внесет свои мобильные активы в Казахстане с акционерным кредитом на 97 млрд. тенге. Tele2 сохранит управленческий контроль над СП и будет назначать всех членов правления, кроме финансового директора. По сделке предстоит получить одобрение от регулирующих органов, и ее закрытие ожидается в 1 кв. 2016 г.

Более рациональный рынок мобильной связи
Tele2 и Алтел ведут агрессивную конкуренцию с лидерами рынка мобильной связи, АО KCell и Vimpelcom Ltd. Ценовая война, начатая операторами в 2015 г., вместе с сокращением платы за завершение вызовов на мобильные, привела к давлению на среднюю выручку на абонента в сегменте мобильной связи. СП, общая доля которого в абонентской базе сектора составит 22%, имеет меньше стимулов для деструктивной ценовой политики в целях привлечения абонентов. Мы ожидаем смещения фокуса на ценность предложений и качество услуг.

LTE остается преимуществом
Казахтелеком быстро наращивает число абонентов в сегменте 4G, которые заинтересованы в передаче большого объема данных, так как остается единственным в Казахстане оператором, предоставляющим услуги мобильной связи в формате LTE, позволяющем работать с большими объемами данных. После создания СП абоненты Tele2 смогут использовать сети 4G, и абоненты обеих компаний получат преимущества за счет более широкого покрытия 2G/3G.

Ожидаемый эффект синергии
Слияние компаний должно дать эффект синергии по операционным затратам и капитальным вложениям. СП должно иметь возможность экономить средства на строительстве сетей, а дублирование существующих сетей должно дать более высокое качество услуг и более широкое покрытие. С учетом способности Казахтелекома предоставлять весь спектр телекоммуникационных услуг, его шаги, направленные на продажу дополнительных услуг мобильным абонентам, могут способствовать расширению абонентской базы в широкополосном сегменте и в сегменте платного телевидения.

Незначительный рост левериджа
В результате сделки Казахтелеком будет гарантировать до 51% общего внешнего долга СП. Fitch ожидает, что в 2016-2017 гг. СП потребуется внешнее фондирование для финансирования капвложений. Fitch включает эти гарантии в расчет общего долга Казахтелекома. Это приводит к незначительному ухудшению левериджа компании.
Fitch по-прежнему ожидает уменьшение скорректированного валового левериджа по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) до менее 2,0x в 2017-2018 гг. на фоне продолжения генерирования сильного операционного денежного потока и более низких капиталовложений.

Опционы колл/пут
В рамках слияния Казахтелеком будет иметь опцион колл, позволяющий ему выкупить долю Tele2 в СП через три года по цене, которая будет определена независимым оценщиком. Tele2 имеет аналогичный опцион пут с теми же условиями. Fitch исходит из консервативного допущения, что данный опцион будет использован и учитывает выплату акционерного кредита в своих расчетах, в результате чего скорректированный валовый леверидж по FFO в 2019 г. превысит 2,0x. За счет генерирования сильного свободного денежного потока леверидж должен вновь снизиться до менее 2,0x в 2020 г.

Маржа в мобильном сегменте улучшится
Tele2 Казахстан и Алтел начали деятельность в мобильном сегменте недавно в сравнении с лидерами рынка Kcell и Vimpelcom. Быстрое развитие сети и агрессивное привлечение абонентов оказывает давление на маржу этих компаний. EBITDA мобильного бизнеса Tele2 в Казахстане стала положительной в 2014 г., и теперь компания имеет маржу, выраженную низким однозначным числом, в то время как Алтел стал безубыточным по EBITDA лишь в 2015 г. Дальнейшее увеличение прибыльности, вероятно, будет происходить за счет стабилизации расходов на привлечение абонентов и синергии в области расходов в результате слияния.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для Казахтелекома, включают:
– Снижение выручки, выраженное низким однозначным числом, от абонентов в сегменте фиксированной связи;
– Сокращение капиталовложений до менее 20% от выручки начиная с 2016 г. без учета мобильного СП;
– Генерирование положительного свободного денежного потока с 2016 г. без учета мобильного СП;
– Быстрый рост выручки мобильного СП, выраженный двузначными числами, в 2016-2017 гг., а затем замедление темпов роста до выраженных высокими однозначными числами;
– 100-процентная собственность в мобильном СП в 2019 г., исходя из консервативного допущения о самом раннем возможном использовании опциона пут/колл;
– Гарантии Казахтелекома по внешнему долгу мобильного СП включены в расчет общего долга;
– Приоритет выплате долга перед выплатой дивидендов в мобильном СП.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Позитивные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают:
– Устойчивое снижение скорректированного валового левериджа по FFO до менее 2x (на конец 2014 г.: 1,9x);
– Поддержание достаточной ликвидности с ее диверсификацией между внешними и внутренними источниками;
– Генерирование более сильного свободного денежного потока при марже свободного денежного потока до выплаты дивидендов, выраженной средним однозначным числом;
– Успешная интеграция активов Tele2 и Алтел и дальнейшее эффективное осуществление мобильной стратегии Казахтелекома.
Негативные рейтинговые факторы: будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают:
– Продолжительное увеличение скорректированного валового левериджа по FFO до уровня выше 3x и/или существенное повышение рисков рефинансирования, что привело бы к понижению рейтингов
– Недостижение запланированных операционных показателей в фиксированном и/или мобильном сегменте, что может обусловить пересмотр прогноза на "Стабильный".

ЛИКВИДНОСТЬ
Казахтелеком имеет несколько кредитных линий от зарубежных банков и от Банка Развития Казахстана ("BBB"/прогноз "Стабильный"), которые являются достаточными для покрытия его краткосрочных потребностей в рефинансировании и для финансирования программы капиталовложений в расширение деятельности. Кредитные линии от зарубежных банков являются валютными, что соответствует предстоящим погашениям в иностранной валюте.
Компания также имеет 10-летнюю кредитную линию на 18 млрд. тенге от Банка Развития Казахстана. Она доступна для финансирования развития мобильного сегмента, но также позволит Казахтелекому направлять операционный денежный поток не на финансирование капиталовложений за счет собственных средств, а на другие потребности, включая рефинансирование. Структура долга Казахтелекома является равномерно распределенной, без пиков погашений в среднесрочной перспективе.

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
АО Казахтелеком
Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне "BB", прогноз "Позитивный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "B"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "A+(kaz)", прогноз "Позитивный"
Рейтинги приоритетного необеспеченного долга в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне "BB"
Рейтинг приоритетного необеспеченного долга в национальной валюте подтвержден на уровне "A+(kaz)".