Fitch Ratings-Москва-21 декабря 2017 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") АО Казахтелеком на уровне "BB+". Прогноз по РДЭ – "Стабильный". Полный список рейтинговых действий приведен в конце этого сообщения.
Fitch подняло триггер для понижения рейтинга по скорректированному чистому левериджу по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) с 2х до 2,5х после того, как компания осуществила выплату по долговому инструменту с привязкой к доллару США в 4 кв. 2017 г., что устранило валютное несоответствие между выручкой и долгом. Весь существующий на сегодня долг номинирован в казахстанских тенге.
Казахтелеком является сильным традиционным оператором фиксированной связи с доминирующими долями рынка в сегментах традиционной телефонии и услуг фиксированной широкополосной связи. Компания ведет деятельность в благоприятной регуляторной среде. Казахтелеком создал совместное предприятие в мобильном сегменте с Теле2, которое на конец 1 пол. 2017 г. имело долю рынка по количеству абонентов около 26% и планирует улучшить свою прибыльность за счет более крупного масштаба и синергии после интеграции.
Скорректированный чистый леверидж по FFO у Казахтелекома находится на низком уровне и вряд ли превысит 2x после ожидаемого приобретения доли Теле2 в совместном предприятии в мобильном сегменте в 2019 г.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Сильные позиции как традиционного оператора связи: Fitch ожидает, что Казахтелеком сохранит лидирующую позицию в сегменте фиксированной связи, чему будут способствовать благоприятное регулирование и недостаточное количество альтернативных сетей. Компания оценивала свою рыночную долю в сегменте фиксированной телефонной связи на доминирующем уровне в 93% в конце 2016 г. Казахтелеком стабильно удерживает рыночную долю выше 70% в сегменте фиксированной широкополосной связи (75% по количеству абонентов на конец 2016 г.), который приносит почти половину суммарной выручки компании. Компания также имеет сильные позиции на рынке платного телевидения: услуги платного телевидения обеспечивают 36% выручки, хотя это меньше, чем в других сегментах фиксированной связи. Однако этот сегмент растет наиболее высокими темпами, поддерживая общий рост выручки.
Рынок широкополосной связи: рынок широкополосной связи Казахстана полностью восстановился в плане выручки в 2016 г. после резкого снижения на 11% в 2014 г. относительно предыдущего года. Рынок приближается к насыщению, и темпы роста выручки, вероятно, замедлятся до уровня, соответствующего низким однозначным числам, к предыдущему году относительно 2017 г. с уровня средних однозначных чисел в 2014-2016 гг. Уровень проникновения широкополосной фиксированной связи остается низким и составлял 9,2% домохозяйств на конец 2016 г., что оставляет возможность для роста. Конкуренция сосредоточена в крупных городах, где представлены несколько операторов, имеющих собственную инфраструктуру. Она остается рациональной, на что указывает способность компаний выборочно увеличивать цены без существенного влияния на их доли рынка.
Сильные показатели в сегменте мобильной связи: совместное предприятие Казахтелекома с Tele2 в сфере мобильной связи имело сильные показатели за 9 мес. 2017 г.: доля рынка по количеству абонентов достигла 26% во 2 кв. 2017 г., увеличившись относительно 25% на конец 2016 г. Конкуренция на казахстанском рынке мобильной связи в последние годы усилилась и испытывает неблагоприятное давление со стороны Билайна и СП Tele2/Altel, обусловленное стремлением последних увеличить свои доли рынка. Вместе с тем рынок в целом стабилизировался в 2017 г., о чем свидетельствуют отказ от рекламных безлимитных предложений и выборочное увеличение цен, что поддерживает показатели средней выручки с абонента (ARPU).
Altel и Tele2 продолжают осуществлять деятельность под разными брендами, при этом Altel ориентируется на премиум-сегмент широкополосной мобильной связи и широкополосной мобильной связи домашнего использования, в то время как Tele2 остается дискаунтером. Благоприятное влияние на показатели СП оказывают лидирующее положение по покрытию 4G и широкая сеть дистрибуции. Мы ожидаем, что операционные и финансовые показатели СП продолжат улучшаться по мере того, как компания начнет получать преимущества за счет более крупного масштаба и синергии от интеграции.
Снижение валютного риска: Казахтелеком осуществил выплату в размере 27 млрд. тенге по облигациям с привязкой к доллару США в 4 кв. 2017 г., полностью устранив валютные риски по долгу. Отсутствие валютного несоответствия между долгом и EBITDA обусловливает наше решение ослабить триггер для понижения рейтинга по скорректированному чистому левериджу по FFO с 2,0х до 2,5х.
Низкий леверидж, сильный денежный поток: Fitch ожидает, что скорректированный чистый леверидж по FFO у Казахтелекома будет на уровне 0,4x к концу 2017 г. (2016 г.: 0,9x) и еще более снизится в 2018 г. Компания, вероятно, продолжит накапливать денежные средства на балансе, чтобы иметь денежные средства для приобретения полного контроля в мобильном совместном предприятии в 2019 г., когда, по нашим ожиданиям, Tele2 предъявит к исполнению свой опцион пут. Снижение левериджа компанией поддерживается генерированием сильного свободного денежного потока в сочетании с умеренными дивидендами. Компания сократила объем гарантий, которые она предоставляет своему мобильному СП, до 17 млрд. тенге по сравнению с 24 млрд. тенге в 2017 г., что также оказывает позитивное влияние на суммарный долг согласно определению Fitch.
Некоторый объем ограниченных в использовании денежных средств: мы рассматриваем часть денежных средств у компании как ограниченные в использовании. Мы полагаем, что доступ к денежным средствам, размещенным в казахстанских банках с низкими рейтингами, остается неопределенным. Соответственно, мы считаем доступными для обслуживания долга только средства, размещенные в банках с рейтингами "BB-" и выше, а остальные средства рассматриваются как ограниченные в использовании и вычитаются при расчете показателей чистого левериджа. Тем не менее компания смогла использовать часть своих существенных денежных средств, находящихся в банках с низкими рейтингами. Дальнейший прогресс с доступом к этим денежным средствам будет рассматриваться как позитивный событийный риск.
Слабая связь между материнской и дочерней структурами: рейтинги Казахтелекома отражают самостоятельную кредитоспособность компании. Казахтелеком имеет лишь ограниченную стратегическую значимость для Казахстана, в то время как операционные и юридические связи с контролирующим акционером, находящимся под государственным контролем фондом Самрук-Казына, являются слабыми. Косвенный государственный контроль – положительный фактор для кредитоспособности, но, по мнению Fitch, это не является достаточным основанием для превышения рейтингами компании ее собственной кредитоспособности. Казахтелеком представлен в списке компаний, подлежащих приватизации, и может быть продан стратегическому инвестору. Смена контролирующего акционера может оказать влияние на рейтинги Казахтелекома в соответствии с результатами анализа связей между материнской и дочерней структурами.

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ
Рейтинги Казахтелекома обусловлены сильной рыночной позицией компании в ключевых сегментах фиксированной связи, хорошим генерированием свободного денежного потока, низким левериджем и благоприятной регулятивной средой. Группа компаний-аналогов включает российские компании: традиционного оператора фиксированной связи ПАО Ростелеком ("BBB-"/прогноз "Стабильный"), мобильных операторов ПАО Мобильные ТелеСистемы ("BB+"/Rating Watch "Негативный") и ПАО МегаФон ("BB+"/прогноз "Стабильный"), а также ПАО Таттелеком ("BB"/прогноз "Стабильный"), регионального традиционного оператора связи в Республике Татарстан.
Близкими сопоставимыми компаниями в регионе Европы, Ближнего Востока и Африки также являются Turk Telekomunikasyon A.S. ("BBB-"/прогноз "Негативный") и Turkcell Iletisim Hizmetleri A.S. ("BBB-"/прогноз "Негативный"). Казахтелеком имеет рейтинги ниже, чем другие традиционные операторы в СНГ и регионе Европы, Ближнего Востока и Африки, ввиду меньшего размера компании и слабого финансового рынка в стране, что обуславливает недостаточную диверсификацию ликвидности. Рейтинги Казахтелекома выше, чем у крупнейшего мобильного оператора Казахстана АО Кселл ("BB"/прогноз "Стабильный").

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для Казахтелекома, включают следующее:
- В целом неизменная выручка от сегмента фиксированной связи в 2017-2020 гг.;
- Маржа EBITDA на уровне 35%-36% в 2017-2018 гг., и ее снижение до 32%-33% в 2019-2020 гг. ввиду консолидации менее прибыльного мобильного СП;
- Показатель капиталоемкости на уровне 15%-16% в 2017-2020 гг.;
- Гарантии мобильному СП в размере 17 млрд. тенге рассматриваются как долг Казахтелекома;
- Умеренные дивидендные выплаты на уровне 4 млрд. тенге - 7 млрд. тенге в год в 2017-2020 гг.;
- Приобретение оставшейся доли в мобильном СП в 2019 г.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:
- Успешная интеграция с мобильным сегментом. Это маловероятно до 2019 г., когда, согласно ожиданиям Fitch, Казахтелеком получит полный контроль над своим мобильным СП с Теле2;
- Поддержание достаточной ликвидности с ее диверсификацией между внешними и внутренними источниками;
- Устойчиво сильное генерирование свободного денежного потока при марже свободного денежного потока до выплаты дивидендов, выраженной средним или высоким однозначным числом.
Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:
- Продолжительное увеличение скорректированного чистого левериджа по FFO до выше 2,5x (на конец 2016 г.: 0,9x);
- Существенное повышение риска рефинансирования, обусловленное недостаточной ликвидностью;
- Недостижение запланированных операционных показателей или существенная потеря доли рынка, в том числе в мобильном сегменте.

ЛИКВИДНОСТЬ
Сильная ликвидность: ликвидность Казахтелекома подкрепляется значительным объемом денежных средств и депозитов в банках (99 млрд. тенге на конец 3 кв. 2017 г). Fitch полагает, что доступность этих средств может сдерживаться качеством некоторых банков и, как следствие, рассматривает денежные средства в банках с рейтингами "B+" и ниже и банках, не имеющих рейтингов, как ограниченные в использовании. Мы ожидаем, что Казахтелеком будет генерировать хороший свободный денежный поток, который, вероятно, будет накапливаться на балансе компании в преддверии потенциального исполнения опциона пут в отношении мобильного СП. Компании не предстоит каких-либо существенных погашений долга в 2018 г. Как следствие, мы считаем общую ликвидность сильной.

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ

АО Казахтелеком
Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне "BB+", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "B"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA-(kaz)", прогноз "Стабильный"
Рейтинг приоритетного необеспеченного долга подтвержден на уровне "BB+"
Рейтинг приоритетного необеспеченного долга в национальной валюте подтвержден на уровне "AA-(kaz)".