МОСКВА (S&P Global Ratings), 26 апреля 2018 г.

S&P Global Ratings подтвердило долгосрочный кредитный рейтинг казахстанского оператора нефтепроводов АО "КазТрансОйл" на уровне "ВВ-". Прогноз - "Стабильный".
Подтверждение рейтингов КТО отражает наше мнение о том, что оценка характеристик собственной кредитоспособности (stand-alone credit profile - SACP) компании остается на уровне "bb+", КТО имеет "высокую" стратегическую значимость для материнской группы КМГ – ведущей казахстанской нефтегазовой компании, а вероятность получения КТО своевременной и достаточной экстраординарной поддержки со стороны государства в случае необходимости оценивается как "высокая".
"Высокая" стратегическая значимость КТО для группы КМГ обусловлена, на наш взгляд, ее положением основного оператора нефтепроводов, который транспортирует почти половину объема нефти в стране. По этой же причине мы полагаем, что КТО играет "очень важную" роль для правительства страны и имеет "прочные" (хотя и опосредованные) связи с государством. Вместе с тем текущие рейтинги КТО по-прежнему ограничены уровнем рейтингов материнской компании КМГ (ВВ-/Стабильный/--). Мы не ожидаем, что рейтинги КТО превысят уровень рейтингов группы КМГ, которая тщательно контролирует стратегию и операционную деятельность дочерней организации, владеет компаниями в несвязанных сегментах экономики и имеет высокую долговую нагрузку на уровне материнской компании.
Согласно отчетности за 2017 г. выручка КТО была выше прогнозируемой: показатель EBITDA с учетом корректировок S&P Global Ratings составил 111 млрд тенге (примерно 340 млн долл.). Грузооборот нефти достиг 40 млрд тонно-километров, что на 12% превышает показатель 2016 г. и отражает следующие факторы:
- дополнительные объемы нефти, поставленные с Кашагансого месторождения за его первый год работы на полную операционную мощность;
- новые транзитные поставки нефти из России в Узбекистан с ноября 2017 г.;
- дополнительные транзитные поставки нефти объемом 3 млн т из России в Китай (в соответствии с дополнительным соглашением, принятым в декабре 2016 г.).
КТО поддерживает хорошую финансовую гибкость благодаря адекватным запасам денежных средств, возможности отложить бóльшую часть новых проектов и способности привлекать заемные средства. Мы ожидаем, что в 2018-2019 гг. КТО продолжит генерировать высокое положительное значение свободного денежного потока от операционной деятельности (free operating cash flow -FOCF), учитывая увеличение тарифов на транзит и экспорт нефти, недавно объявленное компанией. Мы полагаем, что значительных денежных средств, аккумулированных на балансе КТО, достаточно для обеспечения всех текущих инвестиционных проектов и выплаты высоких дивидендов.
У группы КТО отсутствуют долговые обязательства на уровне компании. Объем долговых обязательств на уровне ТОО "Казахстанско-Китайский Трубопровод" (ККТ), совместного предприятия с China National Oil and Gas Exploration and Development Corp., созданного на паритетной основе (50%/50%), на 31 марта 2018 г. составлял 341,5 млн долл. ККТ генерирует значительные денежные потоки, которых будет достаточно для покрытия долговых обязательств компании, как ожидает КТО. Практика прошлых лет показывает, что КТО не предоставляла фондирование ККТ и не намерена оказывать ей финансовую поддержку в дальнейшем. В связи с этим мы не включаем 50% долговых обязательств ККТ при расчете долговой нагрузки КТО в соответствии с корректировками S&P Global Ratings, в результате чего пересматриваем оценку профиля финансовых рисков КТО с "умеренного" на "минимальный" уровень.
Оценка характеристик собственной кредитоспособности (SACP) компании остается прежней - "bb+".
Позитивное влияние на деятельность КТО оказывает роль компании в качестве поставщика стратегически важных инфраструктурных услуг в Казахстане. Нефтегазовый сектор - важнейший для страны источник экспортной выручки и доходов бюджета. С учетом значительных запасов нефти и преобладания объема добычи над внутренним потреблением Казахстан по-прежнему в значительной степени зависит от каналов экспорта нефти.
На профиль бизнес-рисков КТО положительно влияют сильная рыночная позиция, ограниченная конкуренция со стороны железнодорожного и танкерного транспорта, обусловленная тем, что Казахстан не имеет выхода к Черному морю, а также низкая себестоимость трубопроводной транспортировки нефти. В 2017 г. КТО переправила 46,3 млн т сырой нефти, при этом доля казахстанских производителей составила 36,2 млн т (около 42% совокупной нефтедобычи в стране). Основной конкурент КТО, Каспийский трубопроводный консорциум (КТК), ежегодно обеспечивает транспортировку свыше половины экспорта сырой нефти из Казахстана.
Позитивное влияние на КТО оказывает диверсификация маршрутов. Компания транспортирует нефть к местам расположения казахстанских перерабатывающих заводов, а также железнодорожных и портовых пунктов, по основному экспортному участку трубопровода "Атырау-Самара" и обеспечивает транзитные поставки нефти из России в Китай. Основной конкурент компании, КТК, использует только один маршрут, ведущий от нефтяных месторождений на западе Казахстана через российскую территорию до Новороссийского порта в Черном море.
Основными негативными факторами являются возможное участие в новых строительных проектах, что может привести к ослаблению показателей кредитоспособности и более агрессивному характеру профиля финансовых рисков, а также подверженность риску, связанному с возможным давлением со стороны материнской компании в отношении дивидендных выплат.
В долгосрочной перспективе ключевым риском для КТО является постепенное снижение объемов добычи по мере истощения месторождений нефти ее ключевых клиентов - компаний группы КМГ, что в будущем может снизить объемы транспортировки нефти и негативно повлиять на операционные потоки. Основным источником роста добычи нефти в Казахстане, по всей видимости, станет Кашаганское месторождение, которое использует в основном КТК. Исторически преимуществом этого трубопровода для производителей легкой нефти является функционирование механизма банка качества нефти, которого на настоящий момент КТО не имеет. КТО работает над улучшением конкурентоспособности маршрутов транспортировки. Так, с начала 2017 г. КТО совместно с ПАО "Транснефть" создан новый маршрут для транспортировки легкой малосернистой казахстанской нефти с сохранением качества по всему маршруту Атырау – Самара – Новороссийск с отгрузкой танкерными партиями Siberian Light через порт Новороссийск, что способствует получению более высокой прибыли для поставщиков легкой нефти. Кроме того, мы полагаем, что основные клиенты компании заинтересованы в диверсификации возможностей транспортировки, что в определенной степени поддерживает рыночную позицию КТО.
Мы по-прежнему оцениваем страновой риск в Казахстане как высокий и считаем, что регулирование тарифов является непрозрачным. В 2015 г. регулятор одобрил внутренние тарифы на пятилетний период, с умеренным их увеличением - на 10% ежегодно. С нашей точки зрения, это добавляет предсказуемости относительно денежных потоков КТО, связанных с внутренними операциями. В то же время КТО не защищено от неблагоприятных пересмотров тарифов, хотя до сих пор регулятор не вносил в них сколько-нибудь значительных изменений.
По состоянию на 31 марта 2018 г. мы оцениваем показатели ликвидности КТО как "адекватные" и считаем, что источники ликвидности компании будут с запасом превышать потребности в ней в 1,45х; даже в случае сокращения EBITDA на 15% источники ликвидности будут превышать потребности в ней. Мы также полагаем, что КТО имеет хороший доступ к финансированию со стороны казахстанских банков.
Прогноз "Стабильный" отражает прогноз по рейтингам материнской компании - КМГ, а также наши ожидания хороших кредитных характеристик вследствие прибыльного бизнеса по транспортировке и экспорту нефти и отсутствия долга на уровне компании. Мы полагаем, что КТО не может быть защищена от рисков, связанных с ее принадлежностью к группе КМГ, поэтому мы не присваиваем дочерней компании рейтинга выше уровня материнской структуры.
Негативное рейтинговое действие в отношении КТО может быть обусловлено аналогичным рейтинговым действием в отношении материнской компании – в большей степени, чем ухудшением характеристик собственной кредитоспособности КТО, учитывая достаточный рейтинговый потенциал компании в рамках ее рейтинговой категории.
Небольшое увеличение долговой нагрузки не приведет к понижению рейтинга. Несмотря на то, что этот сценарий маловероятен в ближайшие годы, мы отмечаем, что значительное ухудшение характеристик собственной кредитоспособности на несколько ступеней может привести нас к пересмотру вероятности оказания поддержки со стороны государства или материнской компании и в результате – к понижению рейтингов.
Позитивное действие в отношении рейтингов КТО возможно в случае аналогичного рейтингового действия в отношении материнской компании.