standardandpoors.com, 9 марта

РЕЗЮМЕ
Тот факт, что недавно Президент Республики Казахстан отправил в отставку правительство, поддерживает наше мнение о высокой централизации процесса принятия решений, ограничивающей предсказуемость будущих действий правительства.
Мы ожидаем, что в период до 2022 г. Правительство Казахстана и экономика страны будут сохранять сильные позиции как нетто-кредитора.
Как следствие, мы подтверждаем суверенные кредитные рейтинги Казахстана по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB-/A-3".
Прогноз по рейтингам - "Стабильный".

РЕЙТИНГОВОЕ ДЕЙСТВИЕ
8 марта 2019 г. S&P Global Ratings подтвердило долгосрочные и краткосрочные суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB-/A-3". Прогноз по рейтингам - "Стабильный".
Мы также подтвердили рейтинг Казахстана по национальной шкале - "kzAAA".
Оценка риска перевода и конвертации валюты для казахстанских несуверенных заемщиков остается на уровне "BBB".

ПРОГНОЗ
Прогноз "Стабильный" отражает наши ожидания того, что в ближайшие два года фискальные показатели правительства и внешнеэкономические показатели останутся сильными.
Мы можем повысить рейтинги в случае существенного повышения эффективности денежно-кредитной политики, например, вследствие значительного укрепления банковской системы, в том числе повышения качества регуляторного надзора и снижения концентрации кредитных портфелей на отдельных заемщиках.
Продолжительное и резкое снижение цен на нефть или сокращение объемов добычи нефти до более низкого уровня, чем мы прогнозировали, могут оказать давление на уровень рейтингов, если они приведут к ухудшению внешнеэкономических показателей Казахстана. Это может произойти, если прогнозируемые нами совокупные потребности страны во внешнем финансировании превысят 100% поступлений по счету текущих операций (СТО) плюс доступные резервы. Мы также можем понизить рейтинги Республики Казахстан в случае повторного возникновения дестабилизирующих факторов, например значительного повышения долларизации депозитов резидентов в банковском секторе страны.

ОБОСНОВАНИЕ
Рейтинги Республики Казахстан по-прежнему поддерживаются сильными показателями баланса правительства, обусловленными профицитами бюджета в период высоких цен на сырьевые товары (соответствующие средства аккумулированы в Национальном фонде Республики Казахстан - НФРК). Прогнозируемый значительный объем внешних ликвидных активов, который до 2022 г. по-прежнему будет превышать внешний долг, также поддерживает уровень рейтингов.
Негативное влияние на уровень рейтингов Казахстана по-прежнему связано с потенциально низкой предсказуемостью будущих политических решений вследствие высокой централизации политических процессов, а также лишь умеренным уровнем благосостояния (измеряемым показателем ВВП на душу населения). На наш взгляд, сохранение проблем, снижающих доверие к монетарной политике, таких как ограниченная независимость центрального банка и слабость банковской системы страны, также сдерживают уровень рейтингов Казахстана.

ИНСТИТУЦИОНАЛЬНАЯ СИСТЕМА И ЭКОНОМИКА: ОТСТАВКА ПРАВИТЕЛЬСТВА СВИДЕТЕЛЬСТВУЕТ О ВЫСОКОЙ ЦЕНТРАЛИЗАЦИИ ВЛАСТИ
Конституционные изменения, вероятно, могут обеспечить переход от централизованного процесса принятия решений в средне- и долгосрочной перспективе, однако остается неясным, будет ли достигнут значительный прогресс в этой сфере.
Мы ожидаем, что рост экономики в реальном выражении останется на устойчивом уровне около 3% в среднем в 2019-2022 гг. и будет поддерживаться государственными программами и увеличением объемов нефтедобычи после 2019 г.
По нашим оценкам, рост ВВП на душу населения в реальном выражении (рассчитываемый на основании средневзвешенных данных за десять лет) составит примерно 1,8% в течение 2013-2022 гг., что является низким показателем для сопоставимых стран с аналогичным уровнем развития экономики.
Сдерживающее влияние на рейтинги Казахстана по-прежнему оказывает высокая централизация процесса принятия решений, что, на наш взгляд, снижает предсказуемость будущей политики, а также неопределенность относительно перехода президентской власти. В стране не было случаев передачи власти с тех пор, как Нурсултан Назарбаев занял пост президента после обретения Казахстаном независимости в 1991 г. Нурсултан Назарбаев планирует пробыть на своем посту до окончания президентского срока в 2020 г.
Несмотря на это, мы отмечаем, что с момента распада СССР политическая система Казахстана является одной из самых стабильных в регионе.
В феврале 2019 г. президент отправил правительство в отставку в связи с его неспособностью добиться повышения качества жизни населения страны и диверсифицировать экономику. Это контрастирует с конституциальными изменениями, одобренными Парламентом Республики Казахстан в марте 2017 г. и призванными повысить роль Кабинета министров и Парламента. Хотя, на наш взгляд, эти действия были предприняты с целью создать условия для передачи власти будущему преемнику президента, однако мы не ожидаем, что они приведут к существенным практическим последствиям до этого времени. Помимо недавнего роспуска правительства наше мнение также учитывает закон, утвержденный парламентом страны в 2018 г., согласно которому увеличиваются властные полномочия Совета безопасности Республики Казахстан, а Нурсултан Назарбаев наделяется правом пожизненно возглавлять его в качестве председателя и пользоваться правом вето в вопросах, касающихся внутренней стабильности, внешней и оборонной политики.
Ключевым сектором экономики Казахстана является нефтяной, на который напрямую приходится примерно 15% ВВП, более половины объема экспорта и более 40% доходов расширенного правительства. Тем не менее, хотя этот сектор и обеспечивает поддержку экономики страны в периоды высоких цен на нефть, мы рассматриваем нефтяные доходы как фактор, обусловливающий значительную волатильность условий торговли и базы доходов правительства.
В настоящее время мы ожидаем, что экономический рост в Казахстане в 2019 г. составит 2,9% и будет ниже, чем прогнозировалось ранее (3,5%), вследствие снижения нефтедобычи согласно соответствующему решению ОПЕК, а также технических работ на Кашаганском месторождении. Рост в последующие годы в рамках нашего горизонта прогнозирования будет поддерживаться увеличением объемов нефтедобычи и экспорта. По нашим прогнозам, темпы роста нефтедобычи будут умеренными и достигнут около 1,8 млн барр. / день в 2021 г. (по сравнению с около 1,7 млн барр. / день в 2017 г.). Более низкие цены на нефть в период до 2022 г. также могут оказать давление на экономические показатели страны (см. статью "S&P Global Ratings понижает допущения в отношении цен на нефть марки Brent и марки WTI в 2019-2020 гг., допущения в отношении цен на природный газ не изменились", опубликованную 3 января 2019 г.).

ФИНАНСОВАЯ ГИБКОСТЬ И ФИНАНСОВЫЕ ПОКАЗАТЕЛИ: ПОСЛЕ 2019 Г. БЮДЖЕТ БУДЕТ ИСПОЛНЯТЬСЯ С ПРОФИЦИТОМ, НЕСМОТРЯ НА НОВЫЕ РАСХОДНЫЕ ИНИЦИАТИВЫ ПРАВИТЕЛЬСТВА ПО СТИМУЛИРОВАНИЮ ЭКОНОМИКИ
После профицита бюджета в 2018 г. мы ожидаем, что в 2019 г. бюджет будет исполнен с дефицитом вследствие снижения цен на нефть и сокращения нефтедобычи, а также недавно объявленного правительством увеличения расходов бюджета. После 2019 г. мы ожидаем небольших бюджетных профицитов.
Мы полагаем, что внешние ликвидные активы будут превышать объем внешнего долга в среднем на 40% платежей по СТО в 2019-2022 гг.
В нашу оценку государственного долга мы включаем стоимость активов, выкупленных у АО "Цеснабанк" через АО "Фонд проблемных кредитов" (450 млрд тенге в 2018 г. и 604 млрд тенге в 2019 г.).
Мы включаем долговые обязательства, связанные с государственной поддержкой банковского сектора, объемом 1 708 млрд тенге (около 4,3 млрд долл., или 2,7% ВВП) в оценку долга правительства. Этот долг включает обязательства в размере 1 054 млрд тенге, выпущенные АО "Фонд проблемных кредитов" для увеличения капитала АО "Цеснабанк", который испытывал проблемы с фондированием начиная с августа 2018 г. Остальная часть долга - 654 млрд тенге - включает субординированные кредиты, предоставленные дочерней структурой Национального банка Республики Казахстан (НБРК) - АО "Казахстанский фонд устойчивости" - пяти казахстанским банкам в 2017 г.; указанные средства затем были использованы банками для приобретения ценных бумаг НБРК. В соответствии с нашими критериями в тех случаях, когда центральный банк выпускает долговые обязательства не для целей монетарной политики, мы обычно включаем эти долговые обязательства в рассчитываемый нами показатель долга расширенного правительства (см. статью "Вопросы, часто задаваемые кредитным аналитикам: какова связь между центральными банками и государственным долгом", опубликованную 22 июня 2017 г.).
Около 45% долга правительства номинировано в иностранной валюте, в результате чего объем обязательств и расходы на погашение и обслуживание долга зависят от колебаний валютного курса, однако это в значительной степени компенсируется валютными (долларовыми) поступлениями от нефтяного сектора. Помимо этого, рассчитываемый нами уровень расходов на обслуживание и погашение долга сильно зависит от влияния ослабления тенге на долг правительства, привязанный к уровню инфляции, который составляет около 12% совокупных долговых обязательств (см. табл. 3 в статье "Долг суверенных правительств в 2019 г.: объем заимствований увеличится на 3,2% - до 7,8 трлн долл.", опубликованной 21 февраля 2019 г.). Мы ожидаем, что процентные расходы правительства в среднем по-прежнему будут составлять чуть более 5% доходов в 2019-2022 гг.
После решения Бельгийского суда о размораживании активов НФРК объемом 22,6 млрд долл. (13% ВВП) мы вновь включили их в наши расчеты ликвидных активов правительства (см. статью "Возобновление доступа к активам НФРК не оказало влияния на суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан", опубликованную 5 июля 2018 г.). Мы отмечаем, что причиной "заморозки" активов стали разногласия между правительством Казахстана и иностранными инвесторами. По нашим оценкам, ликвидные активы расширенного правительства составляют около 40% ВВП в 2019 г. и представлены главным образом активами НФРК, которые преимущественно инвестированы за рубежом. Учитывая относительно низкий уровень долга - около 25% ВВП, мы отмечаем, что правительство является нетто-кредитором (объем активов превышает объем обязательств примерно на 15% ВВП), и не ожидаем изменения этой позиции до 2022 г.
В рамках нашего подхода мы полагаем, что консолидированный бюджет расширенного правительства был исполнен с профицитом в размере около 1,5% ВВП в 2018 г. после дефицита в размере 4,5% ВВП в 2017 г. Мы прогнозируем дефицит бюджета в 2019 г. и небольшие профициты в оставшийся период нашего прогнозирования. В показателях 2017 г. мы учитывали тот факт, что правительство израсходовало на рекапитализацию банковской системы сумму, приблизительно равную 5% ВВП. Прогноз относительно бюджетных показателей определяется нашими ожиданиями того, что в 2019 г. и в последующий период правительство более не будет оказывать поддержку банковскому сектору страны (за исключением поддержки АО "Цеснабанк" в январе 2019 г.). Мы полностью учитываем расходы на увеличение заработной платы в бюджетной сфере и поддержку граждан с низким уровнем дохода совокупным объемом 1 300 млрд тенге, объявленные президентом Казахстана.
В наш расчет бюджетных показателей расширенного правительства входят доходы центрального правительства, местных органов власти и НФРК, а также инвестиционные доходы. В соответствии с нашей методологией в расчете расходов расширенного правительства мы стараемся учесть внебюджетные программы экономического развития, осуществляемые через государственные организации и финансируемые НФРК. В отличие от правительства мы не включаем в расчет доходов расширенного правительства корректировку, связанную с переоценкой валютных активов НФРК, которая обусловлена обесценением тенге.
Мы ожидаем, что в период до 2022 г. новый налоговый кодекс будет поддерживать государственные доходы. Поправки к налоговому кодексу позволяют сократить диспропорции и увеличить доходы за счет отмены некоторых налоговых льгот, обеспечивая расширение налоговой базы и способствуя консолидации бюджета. Эти изменения помимо прочего предусматривают увеличение акцизов, расширение базы НДС и корректировки к системе налогообложения добычи природных ресурсов.
Несмотря на меры правительства по укреплению банковского сектора, мы по-прежнему отмечаем его слабость. По нашим прогнозам, темпы роста кредитования в 2019 г. вновь будут незначительными, что обусловит затягивание периода, который начался в 2015 г. и характеризуется слабой поддержкой финансового посредничества экономической активности. Эта ситуация отчасти обусловлена нехваткой кредитоспособных заемщиков в стране. В настоящий момент мы относим банковский сектор Республики Казахстан к группе 9 по уровню отраслевых и страновых рисков (Banking Industry Country Risk Assessment - BICRA). Классификация BICRA использует шкалу от 1 до 10, при этом в группу 10 входят страны с наиболее слабыми показателями (см. статью "Оценка отраслевых и страновых рисков банковского сектора: Республика Казахстан", опубликованную 10 января 2019 г.). Мы считаем, что банковский сектор Казахстана по-прежнему характеризуется высоким уровнем проблемных кредитов (включая реструктурированные), которые составляют 20-25% кредитного портфеля банковской системы. В июле 2018 г. произошло объединение двух крупнейших банков страны - АО "Казкоммерцбанк" и АО "Народный банк Казахстана" (см. статью "Рейтинг АО "Казкоммерцбанк" повышен до "ВВ"; прогноз по рейтингам АО "Народный банк Казахстана" пересмотрен на "Стабильный"", опубликованную 25 июня 2018 г.). На долю объединенного банка приходится 33% активов и 37% совокупных депозитов банковского сектора.
Рост цен на нефть и повышение объемов добычи нефти обусловили небольшой профицит по СТО Казахстана в 2018 г. Однако мы прогнозируем дефицит по СТО в 2019 г., принимая во внимание ожидаемое снижение объемов добычи нефти и наши допущения относительно снижения цен на нефть. Казахстан поддерживает сильную позицию нетто-кредитора. Вместе с тем мы отмечаем, что накопленный объем прямых иностранных инвестиций (ПИИ) долгового типа составлял около 103 млрд долл. в октябре 2018 г. (64% совокупных накопленных ПИИ), что близко к 60% ВВП, или 150% поступлений по СТО. Эти обязательства входят в состав внешних обязательств экономики и могут обусловить давление на платежный баланс. В то же время мы отмечаем, что ПИИ являются более стабильным источником финансирования, чем портфельные инвестиции, а ПИИ долгового типа сконцентрированы главным образом в стратегически значимых для экономики Казахстана отраслях - нефтяной и добывающей.
По нашим оценкам, объем валютных резервов (брутто) НБРК составлял в 2018 г. приблизительно 28 млрд долл. При расчете объема доступных резервов мы вычитаем объемы операций "валютный своп", которые НБРК проводит с казахстанскими банками (оценка согласно номинальному объему на конец года). Мы полагаем, что резервы, задействованные в сделках "валютный своп" и связанные балансирующими обязательствами, недоступны для немедленного использования в обменных операциях или для погашения внешнего долга. Вместе с тем номинальный объем "свопов" сократился примерно с 7 млрд долл. в 2014 г. (24% совокупных международных резервов) приблизительно до 2 млрд долл. в 2018 г. (7% резервов). Сделки "валютный своп" используются для поддержания уровня ликвидности казахстанских банков в национальной валюте и по сути приводят к переводу внешних активов из банков в НБРК. Мы также корректируем объем доступных резервов с учетом созданных банками резервов по депозитам резидентов в иностранной валюте. На наш взгляд, качество международных резервов НБРК также ограничивается наличием балансирующих обязательств на балансе и размещением казахстанскими коммерческими банками валютных депозитов (корреспондентских счетов) в НБРК. При этом мы отмечаем, что в 2018 г. доля таких депозитов снизилась примерно до 10% международных резервов НБРК в сравнении почти с 50% в 2015 г.
По нашему мнению, переход к более "плавающему" курсу тенге и таргетированию инфляции, объявленный НБРК в 2015 г., привел к последующей корректировке обменного курса и позволил несколько снизить внешние риски. Вместе с тем наша оценка гибкости монетарной политики ограничена все еще недостаточно длительным сроком действия "плавающего" валютного курса. Мы отмечаем, что политика НБРК допускает интервенции на валютном рынке с целью предотвращения резких колебаний обменного курса тенге и обеспечения финансовой стабильности. В 2018 г. НБРК вмешался в работу валютного рынка лишь однажды, в сентябре, осуществив продажу примерно 520 млн долл. с целью остановить обесценение национальной валюты. В 2016 г. совокупный объем иностранной валюты, приобретенной НБРК, составил около 10% совокупных резервов, что оказало давление на тенге. В 2017 г. продажа иностранной валюты в размере около 2% совокупных резервов позволила НБРК поддержать обменный курс тенге.
Мы отмечаем сохранение проблем, препятствующих доверию к монетарной политике, таких как избыточный объем ликвидности в национальной валюте на фоне слабого роста банковского кредитования. Вместе с тем мы отмечаем снижение инфляции в годовом выражении с двузначного уровня в 2016 г. до целевого диапазона, установленного НБРК на 2018 г., - 5-7%. В октябре 2018 г. НБРК повысил ключевую ставку с 9% до 9,25%, и мы ожидаем проведения жесткой денежно-кредитной политики до конца года. Мы также полагаем, что НБРК может испытывать политическое давление, что было подтверждено рядом примеров в последние годы, когда НБРК был вовлечен в деятельность, не входящую в сферу ответственности центрального банка. Так, согласно указу президента страны от апреля 2018 г., НБРК учредил компанию с целью предоставления ликвидности банкам путем выкупа ипотечных кредитов. Также НБРК приобрел долю в государственной нефтегазовой компании АО НК "КазМунайГаз" и осуществил компенсационные выплаты по депозитам в национальной валюте после девальвации тенге в 2015 г.
До перехода к "плавающему" курсу тенге в сентябре 2015 г. доля валютных депозитов в общем объеме депозитов увеличилась в результате хеджирования рисков, связанных с вероятностью обесценения национальной валюты. В январе 2016 г. доля валютных депозитов составила почти 70% совокупных депозитов, что является максимальным уровнем. Однако после того как НБРК принял ряд мер по стабилизации ситуации на рынке и улучшению показателей ликвидности (включая смягчение требований к объему резервов и повышение рекомендованного максимального уровня процентных ставок по депозитам в национальной валюте) рост цен на нефть и более стабильный курс национальной валюты, а также ряд мер НБРК обусловили обратную конвертацию валютных депозитов в тенге, и доля долларизации депозитов составила 44% в январе 2019 г.