Fitch Ratings-Лондон-07 августа 2019 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента ("РДЭ") АО КазТрансГаз ("КТГ") и его 100-процентных дочерних компаний, АО Интергаз Центральная Азия ("ИЦА") и АО КазТрансГаз Аймак ("КТГ Аймак"), в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB-". Прогноз по рейтингам - "Стабильный".
Подтверждение рейтингов отражает наше мнение, что кредитоспособность КТГ на самостоятельной основе существенно улучшилась на фоне увеличения доли прибыли от экспорта в Китай после заключения 5-летнего контракта с Petro China International Company ("CNPC", "A+"/прогноз "Стабильный") в 2018 г. Бизнес-профиль КТГ подкрепляется доминирующей позицией компании в сегменте транспортировки и распределения газа в Казахстане, а дополнительные объемы экспорта обеспечивают диверсификацию в условиях развивающейся регулятивной среды внутри страны и будут подкреплять снижение левериджа и более сильный финансовый профиль в 2019-2021 гг. Как следствие, оценка самостоятельной кредитоспособности КТГ, ранее соответствовавшая верхней части категории "bb", теперь находится на уровне "bbb-", и нотчинг вверх относительно ее кредитоспособности на самостоятельной основе, который прежде обусловливал рейтинг КТГ на одном уровне с рейтингом ее непосредственной материнской структуры АО Национальная компания КазМунайГаз (НК КМГ, "BBB-"/прогноз "Стабильный"), более не применим. Мы по-прежнему оцениваем связи между КТГ и НК КМГ как сильные в соответствии с нашей методологией о взаимосвязи между рейтингами материнской и дочерней структур.
Подтверждение рейтингов КТГ Аймак и ИЦА отражает нашу неизменившуюся оценку связей между КТГ и ее 100-процентными дочерними структурами как сильных, что обусловливает рейтинги этих дочерних структур на одном уровне с рейтингами КТГ. Существенный прогресс с продажей КТГ Аймак (о которой недавно было объявлено), вероятно, приведет к рейтинговому действию по КТГ Аймак, чтобы отразить смену контроля и оценку связей с новым контролирующим акционером КТГ Аймак.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Экспорт в Китай способствует росту EBITDA: КТГ начала экспортировать газ в Китай в октябре 2017 г. и осуществила поставку почти 5,5 млрд. куб. м газа в 2018 г. в рамках однолетнего контракта с CNPC. В октябре 2018 г. контракт на экспорт газа был продлен до пяти лет с поставками в объеме 10 млрд. куб. м в год начиная с 2019 г. В 2018 г. EBITDA увеличилась на более чем 60% к предыдущему году в основном ввиду более высоких объемов экспорта газа, и мы ожидаем дальнейшего роста в 2019 г. Мы считаем, что экспортная деятельность является более волатильной по сравнению с транспортировкой газа ввиду подверженности ценовым колебаниям. Мы консервативно исходим из того, что объем экспорта в среднем составит 8 млрд. куб. м в год при экспортной реализационной цене в среднем на уровне 180 долл./тыс. куб. м в 2019-2023 гг. КТГ также поставляет около 3,5 млрд. куб. м газа в Россию и соседние центральноазиатские страны.
Давление со стороны внутренних тарифов в 2019 г.: в 2019 г. Комитет по регулированию естественных монополий Казахстана обязал все государственные монопольные компании снизить тарифы для конечных потребителей во всех регулируемых секторах. Это привело к снижению в среднем на 3%-10% оптовых реализационных цен на газ и в сегменте распределения газа у КТГ Аймак и ИЦА в зависимости от региона. Такая ситуация окажет негативное влияние на консолидированные результаты КТГ за 2019 г., но будет компенсирована увеличением объемов экспортных продаж в Китай. В соответствии с ожиданиями менеджмента и согласно нашему базовому сценарию, мы исходим из восстановления регулируемых тарифов для КТГ Аймак в 2020 г., что позволит компенсировать потери за 2019 г.
Укрепление профиля кредитоспособности: оценка кредитоспособности КТГ на самостоятельной основе, прежде соответствовавшая верхней части категории "bb", теперь находится на уровне "bbb-" главным образом ввиду более высокой диверсификации прибыли и генерирования более сильного свободного денежного потока, а также возможности снижения левериджа за счет увеличения доли экспорта в Китай. В рамках нашего рейтингового сценария мы прогнозируем скорректированный валовый леверидж по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) на уровне около 2,0x (2,7x в 2018 г.) и обеспеченность постоянных платежей по FFO на уровне около 10x (6,7x) в 2019-2023 гг., несмотря на наши допущения в отношении существенных капвложений и дивидендных выплат с 2019 г.
Монополия на передачу и распределение газа: рейтинги КТГ поддерживаются близкой к монопольной позицией на казахстанском рынке передачи и распределения природного газа. Другими операторами по транспортировке газа в Казахстане являются ТОО "Азиатский Газопровод" и ТОО "Газопровод Бейнеу-Шымкент" (обе компании являются СП КТГ с CNPC с долями 50/50). EBITDA ТОО "Газопровод Бейнеу-Шымкент" в 2018 г. увеличилась до 140 млрд. тенге по сравнению с 29 млрд. тенге в 2016 г. ввиду существенных объемов поставок газа в Китай. Мы рассматриваем их бизнес как дополняющий собственную деятельность КТГ, хотя они не консолидируются в отчетности КТГ. Статус КТГ в качестве национального оператора в области поставок газа дает компании преимущественное право закупать природный газ у казахстанских добывающих компаний и перепродавать его внутри страны и на экспорт.
Сильные связи с НК КМГ: КТГ, ИЦА и КТГ Аймак в конечном итоге находятся в 100-процентной собственности государства через НК КМГ. Хотя РДЭ КТГ "BBB-" более не включает нотчинг вверх с учетом связей с НК КМГ, мы по-прежнему оцениваем юридические, операционные и стратегические связи между компаниями как сильные. Свидетельства значимости и поддержки включают статус КТГ как "национального оператора", происходящую передачу магистральных газопроводов от государства компании ИЦА, гибкий подход НК КМГ к дивидендам от КТГ и крупные кредиты под низкую процентную ставку, которые НК КМГ исторически предоставляла КТГ, а также передачу КТГ в доверительное управление 50-процентной доли НК КМГ в ТОО КазРосГаз и участие НК КМГ в переговорах между Газпромом и КТГ по контрактам на транзит газа. Кроме того, КТГ подпадает под определение существенной дочерней структуры согласно положениям о кросс-дефолте по еврооблигациям НК КМГ, и НК КМГ частично гарантирует долг ТОО "Газопровод Бейнеу-Шымкент" перед третьими сторонами.
Мы ожидаем, что НК КМГ продолжит регулировать финансовый профиль КТГ таким образом, чтобы позволить КТГ генерировать существенный операционный денежный поток и поддерживать умеренный леверидж.
Рейтинги дочерних компаний на одном уровне с КТГ: мы рассматриваем юридические, операционные и стратегические внутригрупповые связи между КТГ, ИЦА и КТГ Аймак как сильные, поэтому рейтинги двух дочерних компаний находятся на одном уровне с рейтингом КТГ "BBB-". КТГ Аймак, ключевой оператор газораспределительных сетей в Казахстане, обеспечил 12% консолидированной EBITDA КТГ в 2018 г., в то время как на ИЦА, оператора магистральных газопроводов в Казахстане, осуществляющего транспортировку газа внутри страны и за ее пределы, приходилось 45% EBITDA. Свидетельства сильных связей включают финансовые гарантии КТГ по всему долгу ИЦА на конец 2018 г. и по основной части долга КТГ Аймак, операционную взаимосвязь и общие процессы планирования и бюджетирования у компаний.
Потенциальная продажа активов является нейтральной для кредитоспособности КТГ: КТГ планирует продать до 100% в находящихся в ее 100-процентной собственности дочерних компаниях КТГ Аймак и КТГ Онимдери (нет рейтинга) соответственно к концу 2020 г. и к концу 2019 г. третьей стороне, не входящей в группу НК КМГ. КТГ Аймак осуществляет распределение газа внутри страны конечным потребителям, и на нее приходилось около 12% консолидированной EBITDA КТГ в 2018 г. и 15% консолидированного долга на конец 2018 г. По нашему мнению, рейтинги КТГ, вероятно, не будут затронуты планируемой продажей активов. На конец 2018 г. КТГ гарантировала 87% долга КТГ Аймак (77 млрд. тенге), и планируемая продажа обусловит сокращение консолидированного долга КТГ (и, вероятно, освобождение от обязательств по гарантиям), что в сочетании с уменьшившимися потребностями в капвложениях компенсирует снижение консолидированной прибыли и поддержит финансовый профиль КТГ. На КТГ Онимдери, сервисную компанию, приходилось менее 1% консолидированной EBITDA за 2018 г., и компания не имела долга на конец 2018 г.
Потенциальное влияние на рейтинг КТГ Аймак: мы, вероятно, поместим рейтинг КТГ Аймак в список Rating Watch "Негативный", если КТГ продвинется вперед с продажей и будут согласованы конкретные условия. Это будет отражать потенциальное влияние смены собственника и связей с новой материнской структурой, а также потенциальное прекращение обязательств по гарантиям, которые в настоящее время предоставляет КТГ.

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ
РДЭ КТГ "BBB-" поддерживается монопольной позицией компании в сегменте передачи и распределения газа внутри страны в Казахстане ("BBB"/прогноз "Стабильный"), доминирующей позицией в сфере транспортировки и продажи газа на экспорт, а также растущими объемами экспорта в Китай, что поможет компенсировать волатильность, связанную с регулятивной средой в стране, и поддержит генерирование положительного свободного денежного потока и снижение левериджа до менее 2,0x, несмотря на крупные капиталовложения и дивидендные выплаты, прогнозируемые в нашем рейтинговом сценарии с 2019 г.
Внутренние тарифы и реализационные цены на газ подвержены влиянию развивающейся регулятивной среды в Казахстане, что делает доходы компании менее предсказуемыми, чем у сопоставимых газотранспортных компаний в Европе, таких как eustream a.s. ("A-"/прогноз "Стабильный") и NET4GAS, s.r.o. ("BBB"/прогноз "Стабильный"), которые ведут деятельность по контрактам на условиях "качай-или-плати", или Enagas S.A. ("A-"/Rating Watch "Негативный") и REN - Redes Energeticas Nacionais, SGPS, S.A. ("BBB"/прогноз "Стабильный"), тарифы которых устанавливаются на основе RAB-регулирования.
Бизнес-профиль КТГ сравним с находящимся в госсобственности казахстанским оператором нефтепроводов АО КазТрансОйл ("КТО", "BBB-"/прогноз "Стабильный"), хотя КТО отстает от КТГ по размеру (выручка, EBITDA) и доле на казахстанском рынке транспортировки нефти. Сильный финансовый профиль и очень низкий леверидж у КТО подкрепляют кредитоспособность компании на самостоятельной основе на уровне "bbb", хотя ее РДЭ ограничен РДЭ материнской НК КМГ.
РДЭ КТГ не учитывает какого-либо нотчинга за поддержку, поскольку кредитоспособность компании на самостоятельной основе оценивается на том же уровне, что и у непосредственной материнской структуры - находящейся в государственной собственности НК КМГ. Согласно методологии Fitch о взаимосвязи между рейтингами материнской и дочерней структур, мы оцениваем юридические, операционные и стратегические связи с НК КМГ как сильные, поэтому РДЭ КТГ будет ограничен текущим уровнем в случае существенного улучшения кредитоспособности компании на самостоятельной основе.
РДЭ КТГ Аймак и ИЦА, 100-процентных дочерних компаний КТГ, находятся на одном уровне с РДЭ КТГ, отражая сильные юридические, операционные и стратегические связи между компаниями внутри группы.
Факторы странового потолка или операционной среды не влияют на рейтинги.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
- Средний обменный курс тенге к доллару: 387 в 2019 г., а затем 393;
- Транспортировка ИЦА 5 млрд. куб. м транзита газа из Центральной Азии в Россию в год и транзит еще 5 млрд. куб. м в Россию из Туркменистана с 2020 г.;
- Экспорт газа в Китай в объеме около 8 млрд. куб. м начиная с 2019 г. (5,5 млрд. куб. м в 2018 г.) и далее;
- Цены на экспорт газа в Китай в среднем 180 долл./тыс. куб. м в 2019-2023 гг.;
- Снижение тарифов на транспортировку газа внутри страны и внутренних цен на газ в 2019 г., и их небольшое восстановление в 2020-2023 гг.;
- Увеличение объемов продаж на внутреннем рынке, выраженное низким однозначным числом, ежегодно в 2019-2023 гг.
- Другие экспортные цены на газ приблизительно в 125 долл./тыс. куб. м в 2019-2023 гг.;
- Дивиденды НК КМГ в размере около 25 млрд. тенге в 2019 г. и около 50% от чистой прибыли с 2020 г. и далее;
- Капиталовложения в среднем на уровне 120 млрд. тенге в год в 2019-2023 гг.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ

КазТрансГаз:
События, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:
- Позитивное рейтинговое действие по НК КМГ при сохранении сильных связей с КТГ или укреплении кредитоспособности КТГ на самостоятельной основе.
События, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:
- Негативное рейтинговое действие по НК КМГ
- Свидетельства ослабления связей между НК КМГ и КТГ в сочетании с ухудшением самостоятельной кредитоспособности КТГ при скорректированном валовом леверидже по FFO выше 3,0x на продолжительной основе.

АО Интергаз Центральная Азия ("ИЦА") и АО КазТрансГаз Аймак:
События, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:
- Позитивное рейтинговое действие по КТГ, так как рейтинги ИЦА и КТГ Аймак увязаны с РДЭ материнской структуры.
События, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:
- Негативное рейтинговое действие по КТГ
- Свидетельства более слабых связей между КТГ и ИЦА/КТГ (см. выше о потенциальном влиянии продажи КТГ Аймак со стороны КТГ).

ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА
Сильная ликвидность: денежные средства и эквиваленты в размере 151 млрд. тенге на конец 2018 г. были более чем достаточными для покрытия долга с короткими сроками до погашения в размере 61 млрд. тенге. Ликвидность у КТГ также подкрепляется сильным свободным денежным потоком за счет характера бизнеса, способного генерировать существенные денежные средства. Хотя КТГ не имеет невыбранных долгосрочных подтвержденных кредитных линий, компания имеет хороший доступ к казахстанским банкам. Срок погашения приоритетных необеспеченных облигаций на сумму 750 млн. долл., что составляет более половины суммарного долга КТГ, наступает в 2027 г.
Управляемый валютный риск: на конец 2018 г. почти 70% долга КТГ было номинировано в иностранной валюте, главным образом в долларах США, в то же время мы оцениваем валютные риски компании как управляемые ввиду естественного хеджирования в форме выручки, номинированной в иностранной валюте (доля которой составляет около 70%), получаемой за счет транзита газа и экспортных операций. Кроме того, почти половина (72,6 млрд. тенге) денежных средств и депозитов КТГ была номинирована в долларах США на конец 2018 г.

ЭКОЛОГИЧЕСКИЕ, СОЦИАЛЬНЫЕ И УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ
Если не указано иначе в данном разделе, самый высокий уровень релевантности экологических, социальных и управленческих факторов соответствует скоринговому баллу 3: экологические, социальные и управленческие факторы являются нейтральными для кредитоспособности или оказывают лишь минимальное влияние на кредитоспособность эмитента либо ввиду характера этих факторов, либо ввиду того, как эмитент управляет этими факторами. Более подробная информация о скоринговых баллах оценки релевантности экологических, социальных или управленческих (ESG) факторов представлена на сайте www.fitchratings.com/esg.

АО Интергаз Центральная Азия
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "F3"
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "BBB-"
Приоритетный необеспеченный национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)".

АО КазТрансГаз
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "F3"
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "BBB-"
Приоритетный необеспеченный национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)".

АО КазТрансГаз Аймак
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный рейтинг дефолта эмитента подтвержден на уровне "F3"
Долгосрочный рейтинг дефолта эмитента в национальной валюте подтвержден на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "BBB-"
Приоритетный необеспеченный национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)".