Дмитрий Мигунов, "Известия", 30 октября

Ближайшие геополитические союзники США в восточноазиатском регионе многие десятилетия выступали надежными кредиторами, регулярно абсорбируя растущий дефицит бюджета. Сейчас с этим возникают проблемы: за первые восемь месяцев текущего года страны, входящие в пул основных партнеров (и заимодавцев) Америки, сократили чистые закупки американских казначейских облигаций более чем на 60% по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Почему это случилось, является ли отток средств экспортеров долгосрочной проблемой и грозит ли он кризисом всему рынку американских облигаций - в материале "Известий".

Фискальный тупик и цена денег
Рынок госдолга США сейчас проходит настоящий стресс-тест. Общий объем федеральных заимствований (включая облигации на счетах Федеральной резервной системы) превысил $40 трлн. Сама по себе такая цифра, хоть и выглядит впечатляющей, не является такой уж большой проблемой. Куда серьезнее, что стоимость обслуживания этих обязательств стала главной проблемой для министерства финансов. Доходность 10-летних казначейских облигаций закрепилась выше психологически важной отметки в 5%, а на коротком конце кривой ставки остаются еще более высокими.
Все это - прямое последствие политики ФРС. Новый ее глава Кевин Уорш, несмотря на давление со стороны Белого дома, демонстрирует жесткую монетарную линию, пытаясь купировать инфляционные риски, подогреваемые энергетическим шоком и глобальной нестабильностью. В свою очередь, глава минфина Скотт Бессент оказался в ловушке: ему необходимо рефинансировать гигантские объемы долга под заградительные проценты. На рынке поговаривают о политике "фискального доминирования" - ситуации, когда регулятор будет вынужден подчинить монетарные цели задаче поддержки бюджета, искусственно занижая ставки или возобновляя программы количественного смягчения для выкупа бумаг. Такую политику США уже вели в военное и послевоенное время.
Именно этот фон высокой неопределенности и рекордных доходностей стал катализатором изменения поведения иностранных кредиторов.

Азиатский исход
Цифры вывода средств действительно беспрецедентны. Япония, полтора десятилетия удерживающая статус крупнейшего иностранного держателя американского долга, за период с января по август приобрела "трежерис" всего на $389 млн. Это на 99% меньше объемов, зафиксированных годом ранее. Южная Корея и вовсе перешла к агрессивным распродажам, ликвидировав позиции на $23,8 млрд, - рекордный показатель сброса бумаг за всю историю ведения статистики с 1977 года. Тайвань также стал чистым продавцом американского госдолга.
Трактовать эти действия как политический демарш против администрации Дональда Трампа или ответ на его тарифную политику - первое, что приходит в голову. Но это ошибка. Причины обвала спроса сугубо финансовые и связаны с национальными интересами - как говорится, ничего личного.
Во-первых, сработал фактор защиты национальных валют. Жесткая политика ФРС и глобальные геополитические риски привели к существенному укреплению доллара. В результате иена обновила минимумы за четыре десятилетия, а южнокорейская вона опустилась до самых низких значений со времен кризиса 2008–2009 годов. Чтобы остановить девальвацию и предотвратить всплеск импортируемой инфляции, центробанки азиатских стран были вынуждены проводить валютные интервенции. Для получения необходимых долларов регуляторы продавали наиболее ликвидный актив из своих резервов - американские казначейские облигации.
Во-вторых, разваливается экономика операций кэрри-трейд. Десятилетиями японские институциональные инвесторы занимали в дешевых иенах и покупали американские бумаги. Однако начало цикла повышения ставок Банком Японии привело к росту доходностей на локальном рынке. Сегодня японскому пенсионному фонду или банку выгоднее купить внутренние государственные облигации, чем приобретать "трежерис" и оплачивать высокую стоимость валютного хеджирования, которая съедает всю долларовую премию.
В-третьих, наблюдается структурный тренд на сокращение резервов. Азиатские экспортоориентированные страны с профицитом торгового баланса все чаще направляют излишки ликвидности не в золотовалютные резервы центробанков, а в суверенные фонды благосостояния и государственные корпорации. Эти институты ориентированы не на максимизацию прибыли и предпочитают инвестировать в американские акции или корпоративные облигации, избегая суверенного долга.
Все это показывает, что уход азиатских союзников из американского долга не является флуктуацией, - мы видим как минимум среднесрочный тренд. Фактически речь идет о конце эпохи "автоматического реинвестирования", которая была региональной нормой с 1990-х по начало 2020-х годов. Раньше торговые партнеры Вашингтона скупали американские облигации на "автопилоте", рассматривая это как негласную плату за доступ к американскому потребительскому рынку. Сегодня волатильность рынка США и дороговизна хеджирования делают такие покупки сомнительными - капитал стал крайне прагматичным.

Трансформация базы кредиторов
Насколько критичен этот отток для Штатов? В абсолютных цифрах иностранные инвесторы по-прежнему владеют гигантским объемом американского долга - около $7,85 трлн, что близко к историческим максимумам. На смену ушедшим азиатским союзникам частично приходят покупатели из других юрисдикций, включая Великобританию и финансовые хабы вроде Гонконга.
Однако в относительном выражении роль внешнего мира в финансировании США быстро падает. Если на пике в 2012 году иностранцы держали около 52% всего публичного долга Штатов, то к осени 2026-го эта доля опустилась ниже одной трети.
Образовавшийся вакуум заполняется внутренним частным капиталом. Около 70% американского федерального долга сегодня находится на балансах хедж-фондов, коммерческих банков, взаимных фондов и других американских частных компаний. Это возвращает структуру владения долгом к пропорциям 1990 года.

Цена коммерческого подхода
Смещение базы инвесторов от иностранных центробанков к частным внутренним игрокам имеет одно критическое последствие для минфина США. Зарубежные регуляторы были "терпеливым капиталом": они покупали облигации исходя из стратегических задач, демонстрируя нулевую чувствительность к текущей рыночной цене или уровню доходности.
Частные фонды, напротив, руководствуются исключительно показателями риска и доходности. Передача контроля над финансированием дефицита в руки частного капитала означает, что рынок будет реагировать распродажами на любые ошибки минфина или неосторожные заявления политиков. Бессенту и его возможным преемникам придется регулярно выплачивать инвесторам премию за риск.
Американское казначейство, безусловно, сможет и дальше финансировать свои потребности - рынок объемом в $32 трлн остается самым глубоким и ликвидным в мире. Однако Вашингтону придется смириться с высокой волатильностью и перманентно дорогой стоимостью обслуживания своих долгов. Эпоха субсидирования союзниками американских бюджетных дефицитов (постоянно растущих) подошла к завершению.