Kazakhstan today, 29 марта

Избыточная ликвидность – головная боль, уже несколько лет преследующая казахстанские пенсионные фонды. Получая ежемесячно порядка $70 млн. пенсионных взносов и имея обязательства инвестировать эти взносы в безрисковые и высокодоходные финансовые инструменты, которые у нас в дефиците, фонды живут в условиях, при которых доходами от инвестирования пенсионных денег разве что покрывают инфляцию.

Вот и смотрят фонды на государство, и ждут, и надеются на то, что примет оно радикальные меры по развитию рынка ценных бумаг и созданию новых инструментов для инвестирования. А государство смотрит на фонды и беспокоится за успех проведения пенсионной реформы, торопится найти и осуществить различные варианты выхода из сложившейся ситуации, которые, к сожалению, не всегда бывают до конца взвешенными и продуманными. Как, например, широко обсуждаемый сейчас проект по введению "нового" финансового инструмента – инфраструктурных облигаций.

Сама идея с инфраструктурными облигациями, безусловно, интересная и заключается в том, чтобы пенсионные деньги, через эти облигации, направлять на строительство железных и автомобильных дорог, электростанций, линий электропередач и в другие проекты, которые позволят создать казахстанцам более комфортные условия для жизни и деятельности, а заодно приумножать пенсионные денежки. Первую эмиссию инфраструктурных облигаций планируется осуществить уже в этом году под строительство железной дороги "Чарская - Усть-Каменогорск. Другое дело, что идея эта на данный момент законодательно не обустроена и является по большей части благими намерениями, которыми мы знаем, куда бывает вымощена дорога.

Так что же нам все-таки предлагают? По сегодняшней версии проекта, компания - эмитент инфраструктурных облигаций, заключает договор концессии с государством, согласно которому государство берет на себя субсидиарную ответственность по выполнению этой компанией всех обязательств, возникающих при выпуске, обращении и погашении инфраструктурных облигаций. При этом многие, не задумываясь, прировняли понятия "субсидиарная ответственность" и "государственная гарантия", и поспешили протрубить о появлении нового, обеспеченного государством финансового инструмента.

На самых верхних этажах власти были проведены совещания по этому вопросу, подготовлены необходимые изменения в закон о рынке ценных бумаг и очерчен путь реализации этой идеи. Путь, усыпанный массой вопросов и заблуждений.

Заблуждение первое заключается в том, что многие себе думают, что субсидиарная ответственность государства и государственная гарантия - одно и то же. Это не так. Все вопросы, связанные с государственными гарантиями, урегулированы Бюджетным кодексом РК, в котором нет ни слова о государственной гарантии в виде договора концессии и вытекающей из него субсидиарной ответственности. То есть с одной стороны ответственность государства как бы есть, с другой – она не закреплена законом. Для справки: Концессия (от латинского concessio) означает разрешение, уступка. Субсидиарная ответственность определяет дополнительную ответственность третьих лиц за надлежащее исполнение обязательств гарантов по договору.

Государственная гарантия - документ установленной формы и содержания, с педантично прописанной многоэтапной процедурой его получения, выпускаемый на основании постановления правительства и в пределах лимита, устанавливаемого законом о республиканском бюджете на текущий финансовый год. Обязательным условием для выдачи государственной гарантии является наличие у компании-заемщика гарантии одного из крупных казахстанских банков на сумму проекта, который, в случае дефолта по проекту и выплаты государством гарантийной суммы, будет обязан вернуть эту сумму государству.

По субсидиарной ответственности государства, к сожалению, в законе ничего не прописано. Нет ни формы, ни процедуры принятия на себя государством этой ответственности, ни лимитов, в пределах которых могли бы утверждаться суммы, ни условий выдачи, ни, самое главное, порядка и установленных источников выплаты государством суммы основного долга и процентов по инфраструктурным облигациям в случае возникновения дефолта по этим бумагам. Требования к присутствию банка-гаранта, перекрывающего риски государства, также нет. Следовательно, утверждать, что эти облигации обеспечены государством, рано и не правильно, а, для того чтобы все-таки утверждать, необходимо концептуально изменить законодательство.

Заблуждение второе, неявно, однако тесно связанное с первым: инфраструктурные облигации - новый финансовый инструмент. Если исходить из сегодняшних предложений - это не новые, а самые обыкновенные старые необеспеченные корпоративные облигации. Или обеспеченные, но призрачной субсидиарной ответственностью государства. А необеспеченные корпоративные бумаги, извините, совсем другая тема. Например, они не имеют доступа в пенсионные фонды.

А теперь посмотрим что получается: авторы проекта хотят придать инфраструктурным облигациям статус практически государственных, со страновым рейтингом Казахстана бумаг, что освобождает эмитентов этих облигаций от ряда требований (достаточно жестких), предъявляемых сегодня к эмитентам корпоративных облигаций при их допуске к пенсионным активам, таких как минимальный срок существования, доходность, минимальный уровень капитализации, размера активов и прочее.

Таким образом, выпуская инфраструктурные облигации по сегодняшней модели, мы поставим под удар нашу пенсионную систему, участникам которой под видом почти государственных облигаций вполне возможно будут продавать необеспеченные, низкодоходные долговые обязательства недавно созданных компаний, не имеющих ни международного рейтинга, ни международного аудита, ни активов, ни капитала. Конечно, может все и обойдется: компании придут серьезные, финансово-устойчивые, а главное честные. Но кто может это гарантировать при отсутствии жестких требований допуска к пенсионным активам?

Интересен и предлагаемый порядок осуществления контроля за целевым использованием денег, полученных от реализации инфраструктурных облигаций. В данном вопросе, казалось бы, необходим жесткий контроль со стороны государства - отслеживание каждого шага эмитента, разработка порядка и форм отчетности эмитента перед государством с предусмотрением возможности государственного вмешательства при возникновении малейших сомнений в их эффективности. А как иначе? По рассмативаемому сценарию, за дефолт бумаг должно отвечать государство. В предлагаемом же варианте эти функции закреплены за представителем держателей облигаций, в роли которого будут выступать банки второго уровня, не несущие материальной ответственности за неисполнение обязательств эмитентом.

Возникает, как минимум, один вопрос. Неужели авторы проекта и правительство разбираются хуже в теме ценных бумаг, чем автор статьи? Такого просто не может быть. Тогда возникает другой вопрос. Понимая все, что достаточно открыто лежит на поверхности, как можно вводить такой "новый инструмент"?

Можно однозначно говорить, что проект по выпуску инфраструктурных облигаций на сегодняшний день не проработан, требует дополнительного анализа, пересмотра, и в предлагаемой форме несет в себе высокие риски для инвесторов. Учитывая, что основным инвестором будут выступать пенсионные фонды, хочется задуматься о своей обеспеченной субсидиарной ответственностью государства пенсии.

Загадкой остается молчание Агентства финансового надзора, призванного защищать и отстаивать права и интересы этих самых инвесторов, но не предпринимающего озвученных инициатив ни по обоснованию рискованности предлагаемого проекта, ни по переосмыслению и изменению подходов к реализации этой изначально интересной идеи. Может быть, Агентство и предпринимает какие-то действия в этом направлении, но нам об этом не известно.

Между тем, реализация этой действительно нужной и интересной идеи возможна, во-первых, только при условии соблюдения эмитентом инфраструктурных облигаций общеустановленных требований по допуску к пенсионным активам.

Во-вторых, субсидиарная ответственности государства должна быть также четко прописана, как государственная гарантия, через внесение изменений в законодательство, через наличие в госбюджете не секвестрируемых статей расходов на выполнение таких обязательств.

В-третьих, там, где речь идет о больших деньгах, тем более о наших будущих пенсиях, необходим сильный государственный контроль за целевым использованием денег, привлеченных под инфраструктурные облигации.

И наконец, если говорить об инфраструктурных облигациях, как о действительно новом финансовом инструменте, то для этого необходимо, чтобы его обеспечением была государственная гарантия, выданная на основании соответствующего постановления правительства.