МОСКВА (Standard & Poor's), 19 февраля 2015 г.

Служба кредитных рейтингов Standard & Poor's подтвердила долгосрочные корпоративные кредитные рейтинги казахстанского газового холдинга АО "КазТрансГаз" (КТГ) и на 100% принадлежащей ему дочерней компании – казахстанского оператора нефтепроводов АО "Интергаз Центральная Азия" (ИЦА) на уровне "BB+". Прогноз изменения рейтингов обеих компаний пересмотрен со "Стабильного" на "Негативный".
Мы также подтвердили рейтинг приоритетных необеспеченных долговых обязательств – "ВВ+" и отозвали рейтинг ожидаемого уровня возмещения долга после дефолта "4".
Рейтинговое действие обусловлено понижением рейтингов Республики Казахстан (см. статью "Долгосрочные рейтинги Республики Казахстан понижены с "ВВВ+" до "ВВВ" вслед за снижением цен на нефть; прогноз – "Негативный", опубликованную 9 февраля 2015 г. в RatingsDirect) и понижением рейтингов АО НК "КазМунайГаз" (КМГ; см. статью "Рейтинги казахстанской нефтяной компании АО НК "КазМунайГаз" понижены до "ВВ+" после понижения суверенных рейтингов; прогноз – "Негативный", опубликованную 16 февраля 2015 г.). Мы по-прежнему полагаем, что КТГ имеет "умеренную стратегическую значимость" для КМГ, а также имеет "умеренно высокую" вероятность получения своевременной и достаточной поддержки со стороны Правительства Республики Казахстан.
Вместе с тем мы предполагаем, что в стрессовой финансовой ситуации экстренная поддержка КТГ, вероятнее всего, будет получена напрямую от правительства страны, поэтому кредитный рейтинг компании включает надбавку к оценке характеристик собственной кредитоспособности (SACP) КТГ за счет возможной поддержки от государства и ограничен уровнем рейтингов материнской компании. Пересмотр прогноза по рейтингам КТГ отражает прогноз по рейтингам материнской компании, а также наше мнение о том, что понижение рейтингов КМГ обусловит аналогичное рейтинговое действие в отношении КТГ.
В соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов организациям, связанным с государством (ОСГ), наше мнение об "умеренно высокой" вероятности получения компанией экстренной государственной поддержки определяется нашей оценкой следующих факторов:
* "важной" роли компании для Правительства Республики Казахстан, обусловленной ее стратегическим значением для государства в качестве монопольного поставщика газа в регионы обслуживания и статусом ИЦА как оператора национальной системы газопроводов;
* "прочных связей" с правительством, поскольку КТГ на 100% принадлежит государственной нефтегазовой компании КМГ.
Мы приравниваем рейтинги ИЦА к рейтингам КТГ, что отражает кредитоспособность группы КТГ в целом. Консолидированный подход основывается на тесной взаимосвязи этих компаний, том факте, что ИЦА и другие крупные дочерние компании на 100% принадлежат КТГ, наличии финансовых гарантий по большинству долговых обязательств группы, выпущенных ИЦА и КТГ, крупных денежных потоках в рамках группы и отсутствии эффективного механизма обособления дочерних компаний.
Рейтинговое действие отражает оценку SACP КТГ на уровне "bb". Она учитывает "приемлемый" профиль бизнес-рисков, "средний" профиль финансовых рисков и модификатор "финансовая политика" компании, который мы оцениваем как "негативный" фактор.
Позитивное влияние на профиль бизнес-рисков КТГ, который мы оцениваем как "приемлемый", оказывают стабильный и регулируемый характер бизнеса по транспортировке газа, условия договора на транспортировку за фиксированную плату вне зависимости от объема перевезенной продукции (ship-or-pay) с крупнейшей российской газовой компанией ОАО "Газпром" до конца 2015 г., а также статус национального газового холдинга и значительная рыночная позиция в связи с благоприятным расположением транзитных газопроводов группы. Сдерживающее влияние на профиль бизнес-рисков компании оказывают подверженность страновому риску Казахстана, уровень которого мы оцениваем как "высокий", сильная зависимость деятельности КТГ от "Газпрома" в сегментах транспортировки и продажи газа, высокая степень износа активов, возможная конкуренция со стороны альтернативных маршрутов экспорта газа из Средней Азии и недостаточно прозрачный режим регулирования розничных тарифов на газ в Казахстане.
Позитивное влияние на профиль финансовых рисков КТГ, который мы оцениваем как "средний", оказывают умеренный уровень долга, в связи с чем отношение "долг / EBITDA" не превысит 3,0х и отношение "FFO / долг" не снизится до уровня менее 30% в соответствии с нашим базовым сценарием на 2014-2015 гг. Негативными факторами являются запланированные крупные капиталовложения КТГ в развитие транспортной и распределительной системы газовых сетей (что приведет к генерированию отрицательного значения свободного денежного потока от операционной деятельности в 2014-2015 гг. согласно нашему базовому сценарию), повышение волатильности показателей денежного потока вследствие увеличения доли продаж газа по нерегулируемым ценам в структуре выручки группы и валютные риски, поскольку свыше 95% долга группы номинировано в долларах США. Влияние последнего фактора частично нейтрализуется благодаря тому, что большая часть выручки компании поступает в иностранной валюте: в 2013 г. 57% выручки было получено в долларах США, и мы ожидаем, что соотношение сохранится на этом уровне в 2014 г. Наш рейтинг учитывает модификатор "финансовая политика", который мы оцениваем как "негативный", поскольку полагаем, что эта политика позволяет КТГ повышать долговую нагрузку до уровня выше ожидаемого нами в настоящий момент, главным образом вследствие увеличения потребностей в капиталовложениях.
Наш базовый сценарий определяется следующими допущениями:
* рост выручки примерно на 15% в 2014 г. благодаря девальвации тенге и примерно на 3% в 2015 г.;
* рентабельность по EBITDA на уровне 22-25%;
* капитальные расходы – около 55-70 млрд тенге в год;
* дивидендные выплаты объемом около 12 млрд тенге.
На основании этих допущений мы прогнозируем следующие показатели кредитоспособности компании:
* отношение "долг / EBITDA", скорректированное аналитиками Standard & Poor's, в диапазоне 2,0х-3,0х;
* отношение "FFO / долг" – 30-45%.
Прогноз "Негативный" отражает прогноз по рейтингам материнской компании, КМГ. В соответствии с нашей методологией присвоения рейтингов группе компаний рейтинг КТГ сдерживается уровнем рейтингов КМГ. Поэтому понижение рейтинга материнской компании, скорее всего, обусловит аналогичное рейтинговое действие в отношении КТГ (при прочих равных условиях).
Негативный сценарий
Мы полагаем, что давление на кредитоспособность КТГ может быть обусловлено более агрессивным, чем мы ожидаем в настоящее время, профилем финансовых рисков, в том числе ослаблением показателей кредитоспособности (в частности, увеличением показателя "долг / EBITDA" до уровня выше 3,0x) вследствие непредвиденного снижения финансовых показателей, сильной зависимости от краткосрочного финансирования или увеличения капитальных расходов, которые потребуют значительных внешних заимствований, что приведет к повышению долговой нагрузки до уровня, превышающего ожидаемый. Рост капитальных расходов может быть связан с возросшей необходимостью инвестировать в газораспределительные активы или начать выполнение новых крупных инвестиционных проектов. Рейтинги также могут оказаться под давлением в случае негативного вмешательства со стороны материнской компании, в том числе требований о выплате слишком высоких дивидендов.
Понижение оценки SACP на одну ступень приведет к понижению долгосрочного кредитного рейтинга КТГ до "ВВ" при условии, что долгосрочный суверенный кредитный рейтинг по обязательствам в национальной валюте и оценка вероятности получения компанией экстренной поддержки от государства останутся без изменений.
В случае возникновения признаков ослабления государственной поддержки мы можем понизить оценку вероятности получения компанией экстренной поддержки от государства. В соответствии с критериями присвоения кредитных рейтингов ОСГ рейтинг может быть понижен в случае понижения оценки вероятности получения компанией экстренной государственной поддержки с "умеренно высокой" в настоящее время до "умеренной", что возможно, например, в случае существенного роста риска приватизации, риска негативного вмешательства или изменения приоритетных программ поддержки со стороны государства.
Позитивный сценарий
Потенциал повышения рейтингов КТГ в данный момент ограничен рейтингами материнской компании. Мы можем изменить прогноз на "Стабильный" в случае аналогичного изменения прогноза по рейтингам КМГ.
Повышение рейтингов может быть обусловлено увеличением генерируемых денежных потоков и прибыли от деятельности по продаже газа по мере роста объемов продаж. В частности, для повышения оценки SACP до уровня "bb+" необходимо,чтобы отношение "FFO / долг" было более 45%, а отношение "долг / EBITDA" менее 2,0х в течение длительного времени (без возможных стрессовых ситуаций с точки зрения ликвидности).
Вместе с тем в соответствии с нашими критериями присвоения рейтингов ОСГ повышение оценки SACP на одну ступень не приведет к повышению кредитного рейтинга КТГ, поскольку рейтинг компании ограничен уровнем рейтинга материнской компании.