10-Mar-2017 21:18 MSK

РЕЙТИНГОВОЕ ДЕЙСТВИЕ
10 марта 2017 г. S&P Global Ratings подтвердило долгосрочные и краткосрочные суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB-" и "A-3". Мы также подтвердили рейтинги Казахстана по национальной шкале "kzAA". Прогноз по долгосрочным рейтингам - "Негативный".

ОБОСНОВАНИЕ
Позитивное влияние на рейтинги Республики Казахстан по-прежнему в первую очередь оказывают сильные показатели баланса, обусловленные профицитом бюджета в период высоких цен на сырьевые товары. Уровень рейтингов Казахстана по-прежнему ограничен потенциально низкой предсказуемостью будущих политических решений вследствие высокой централизации политических процессов, умеренным уровнем экономического развития и ограниченной гибкостью денежно-кредитной политики.
В феврале 2017 г. Правительство Казахстана внесло поправки в бюджет на 2017 г. - главным образом с целью обеспечения финансирования, обусловленного резким увеличением расходов в связи с рекапитализацией АО "Фонд проблемных кредитов" (составляющего 4% ВВП), что позволит фонду выкупать проблемные активы у национальных банков. Насколько мы понимаем, фактически снижение уровня проблемных кредитов в банковской системе Казахстана было ограниченным. Национальный банк Республики Казахстан (НБРК) заявил о снижении уровня проблемных кредитов (согласно определению НБРК это кредиты, выплаты основной суммы долга по которым просрочены более чем на 90 дней) с 8% по состоянию на 1 января 2016 г. до 6,7% кредитного портфеля на 1 января 2017 г., однако, насколько мы понимаем, это улучшение связано главным образом со списаниями или продажей проблемных кредитов специальным юридическим лицам, показатели которых согласно национальным стандартам финансовой отчетности не консолидируются. В определенной мере это обусловлено требованием регулятора снизить уровень проблемных кредитов до менее 10% к концу 2017 г. Банковский сектор Казахстана относится к группе 8 по уровню отраслевых и страновых рисков банковского сектора (Banking Industry Country Risk Assessment - BICRA; в группу 1 входят страны с наименьшими рисками, а в группу 10 - страны с наибольшими рисками; см. статью "Отраслевые и страновые риски банковского сектора: Республика Казахстан", опубликованную 26 сентября 2016 г. в RatingsDirect).
С учетом корректировок на внебалансовые кредиты, реструктурированные кредиты и кредит, выданный АО "БТА Банк" со стороны АО "Казкоммерцбанк", мы полагаем, что фактический уровень проблемных кредитов может более чем в четыре раза превышать официальные данные. В 2017 г. НБРК проведет стресс-тестирование и анализ качества активов казахстанских банков. С нашей точки зрения, в среднесрочной перспективе низкое качество активов банковской системы по-прежнему может оказывать негативное влияние на экономические показатели этой страны. Мы полагаем, что прозрачная система оценки слабых сторон банковской системы Казахстана и полномасштабная программа по преодолению связанных с ними проблем должна обеспечить трансформацию национальных банков в движущую силу роста экономики страны. Процесс укрепления и стабилизации банковской системы может потребовать от правительства дополнительных затрат и тем самым ослабить фискальные показатели (в зависимости от размера необходимой поддержки).
Расходы правительства на обслуживание долга в 2016 г. увеличились до 6% доходов расширенного правительства (с 5% годом ранее), что отчасти обусловлено девальвацией национальной валюты (тенге), поскольку 52% долга правительства номинировано в иностранной валюте. Еще одной причиной скачка объема расходов на обслуживание долга стал рост инфляции на уровне 14,6%, вызванный ослаблением тенге, поскольку долг правительства, привязанный к уровню инфляции, составил 16% совокупных долговых обязательств (см. табл. 4 в статье "Долг суверенных правительств в 2017 г.: заимствования увеличатся на 4% - до 6,8% трлн долл.", опубликованной 23 февраля 2017 г. в Ratings Direct). С учетом того, что влияние некоторых факторов ослабевает, мы ожидаем, что процентные расходы правительства в среднем снизятся до 4,8% доходов в 2017-2020 гг. (инфляция составит 6% в тот же период). Вместе с тем, если показатель обслуживания долга не снизится, мы можем пересмотреть нашу оценку структуры государственного долга в сторону понижения.
Ключевым сектором экономики Казахстана является нефтяной, который напрямую составляет примерно 15% ВВП, более половины объема экспорта и 35% доходов расширенного правительства. Тем не менее, хотя этот сектор и обеспечивает поддержку экономики страны в периоды высоких цен на нефть, мы рассматриваем нефтяные доходы как фактор, обусловливающий значительную волатильность торговых операций и доходов.
По нашим прогнозам, экономика Казахстана вновь будет демонстрировать умеренные темпы роста начиная с 2017 г., при этом рост ВВП составит в среднем около 2,5% в 2017-2020 гг. Прогнозируемая динамика макроэкономических показателей будет поддерживаться ростом объемов инвестиций, восстановлением уровня потребления и улучшением показателей экспорта в связи с некоторым ростом цен на нефть (см. статью "S&P Global Ratings пересматривает допущения в отношении цен на нефть и натуральный газ на 2017 г. в сторону повышения", опубликованную 16 декабря 2016 г. в RatingsDirect), а также нашими ожиданиями увеличения объема добычи на крупном нефтяном месторождении Кашаган. По нашим оценкам, в 2011-2020 гг. тенденция роста реального ВВП на душу населения, для оценки которой мы используем 10-летний средневзвешенный показатель роста, составит примерно 1%, что соответствует нижнему сегменту диапазона показателей для стран с аналогичным уровнем экономического развития.
В настоящее время мы по-прежнему считаем значительный объем активов Казахстана ключевым позитивным рейтинговым фактором. По нашим прогнозам, ликвидные активы расширенного правительства, состоящие главным образом из активов НФРК (преимущественно в форме иностранных инвестиций) и депозитов правительства в НБРК, к концу 2017 г. составят примерно 42% ВВП. Из наших расчетов ликвидных активов мы исключили финансирование НФРК организаций, связанных с государством, в национальной валюте, поскольку это финансирование (в виде кредитов и приобретения выпусков облигаций), как правило, характеризуются льготными ставками, очень длительными сроками погашения и неопределенными перспективами выплаты. По существу, мы считаем эти активы неликвидными и недоступными для смягчения последствий потенциальных финансовых стрессовых ситуаций. Учитывая относительно низкий уровень долга - около 20% ВВП, мы отмечаем, что правительство тем самым по-прежнему является нетто-кредитором, при этом объем активов превышает объем обязательств примерно на 20% ВВП.
В расчет бюджетных показателей расширенного правительства входят показатели центрального правительства, региональных органов власти и НФРК. Мы включаем внебюджетные программы экономического развития, осуществляемые через государственные организации и финансируемые НФРК, в наши расчеты расходов расширенного правительства. При расчете доходов расширенного правительства мы не учитываем эффект переоценки валютных активов НФРК, выраженных в тенге, - в отличие от официальной статистики, в соответствии с которой этот эффект, обусловленный значительной девальвацией национальной валюты в 2015 г., оказал существенное позитивное влияние на показатели бюджета. Согласно нашей методике расчета показателей дефицит бюджета расширенного правительства снизился почти с 9% ВВП в 2015 г. до 4% ВВП в 2016 г. Мы ожидаем, что в 2017 г. дефицит бюджета останется на уровне около 4% ВВП с учетом запланированных расходов на рекапитализацию АО "Фонд проблемных кредитов", которые составят 4% ВВП.
По нашим оценкам, капитальные расходы составят около 15% совокупных расходов бюджета. С учетом расходов НФРК объем расходов капитального характера достигнет примерно 25% расходов расширенного правительства. Мы полагаем, что столь высокая доля капитальных расходов обеспечивает гибкость бюджетных показателей в случае, если правительству потребуется резко сократить расходы.
На наш взгляд, низкий уровень "узкого" чистого внешнего долга и невысокие совокупные потребности во внешнем финансировании являются позитивными рейтинговыми факторами. Однако мы по-прежнему отмечаем риски в отношении платежного баланса в Казахстане, связанные со значительным притоком прямых иностранных инвестиций (ПИИ) долгового типа. По нашим оценкам, их объем составлял около 83 млрд долл. в 2016 г. (58% совокупных входящих ПИИ), что близко к 60% ВВП, или 174% поступлений по СТО. Насколько мы понимаем, ПИИ долгового типа сконцентрированы главным образом в нефтяной и горнодобывающей отраслях. Несмотря на то, что ПИИ являются более стабильным источником финансирования, чем ценные бумаги, мы отмечаем, что они все же входят в число внешних обязательств правительства и могут обусловить давление на платежный баланс в случае принудительной репатриации прибыли и капитала.
На наш взгляд, качество международных резервов НБРК снизилось, поскольку около 20% этих резервов составляют валютные депозиты (корреспондентские счета) казахстанских банков в НБРК, что, однако, ниже почти 30% в 2015 г. Кроме того, НБРК проводит операции "валютный своп" с казахстанским банками в объеме около 3 млрд долл. (10% доступных резервов), по сути перемещая эти внешние активы из банков в НБРК. Вместе с тем, по нашим ожиданиям, срок действия большинства этих операций истекает в 2017 г.
На наши рейтинги Казахстана негативно влияет ограниченная гибкость монетарной политики. В августе 2015 г. НБРК объявил о переходе к "плавающему" курсу тенге и таргетированию инфляции. Последовавшая за этим корректировка обменного курса, как мы полагаем, позволила несколько снизить внешние риски. Вместе с тем мы полагаем, что переход к эффективному инфляционному таргетированию займет определенное время и будут по-прежнему отмечаться проблемы, препятствующие доверию к монетарной политике, такие как избыточный объем ликвидности в национальной валюте на фоне умеренного роста кредитования в банковской системе и краткосрочного характера кривой доходности тенге. Вместе с тем мы отмечаем снижение инфляции с двузначного уровня в 2016 г. до верхнего предела целевого диапазона, установленного НБРК на 2017 г. - 6-8% (инфляция в годовом выражении составила 7,9% в январе и 7,8% в феврале 2017 г.). Мы также полагаем, что НБРК может испытывать политическое давление, что было подтверждено рядом примеров в последние годы, когда НБРК был вовлечен в деятельность, не входящую в обязанности центрального банка, включая приобретение им доли в АО НК "КазМунайГаз" и компенсационные выплаты по депозитам в национальной валюте после девальвации тенге в 2015 г.
Мы также отмечаем высокий уровень долларизации депозитов резидентов в экономике Казахстана, что ослабляет механизм денежной трансмиссии и тем самым ограничивает гибкость монетарной политики. Хотя доля депозитов в иностранной валюте недавно сократилась до 55% с пикового значения в 70% совокупного объема депозитов в конце 2015 г., ее уровень остается одним из самых высоких среди 130 стран мира, имеющих рейтинги S&P Global Ratings (см. ежеквартально выходящую статью "Индикаторы суверенного риска", последняя версия которой была опубликована 14 декабря 2016 г. Бесплатная интерактивная версия доступна по ссылке spratings.com/sri).
Наши рейтинги Казахстана также по-прежнему ограничены в связи с тем, что, как мы полагаем, процесс принятия решения в стране остается высокоцентрализованным, что может снизить его предсказуемость. В стране не было случаев передачи власти какому-либо другому лицу с тех пор, как Нурсултан Назарбаев занял должность президента после обретения Казахстаном независимости в 1991 г.
Нурсултан Назарбаев заявил о намерении пробыть на своем посту полный президентский срок до 2020 г. Существует значительная неопределенность относительно потенциального преемника президента. Вместе с тем мы отмечаем, что с момента распада СССР политическая система Казахстана является одной из самых стабильных в регионе.
В начале марта 2017 г. Нурсултан Назарбаев объявил о конституционных изменениях в Парламенте Республики Казахстан, призванных повысить роль Кабинета министров и Парламента за счет сокращения президентских полномочий. На наш взгляд, эти действия были предприняты с целью создать институциональные условия для передачи власти будущему преемнику президента, однако мы не ожидаем, что они приведут к практическим последствиям в настоящее время.

ПРОГНОЗ
Прогноз по суверенным рейтингам - "Негативный", что отражает главным образом риски, существующие в отношении бюджетных показателей Казахстана в ближайшие 12 месяцев. Мы можем понизить долгосрочные рейтинги Казахстана, если придем к выводу, что фискальные, внешние или экономические показатели не улучшаются в соответствии с нашими ожиданиями. В частности, к понижению суверенного рейтинга может привести сокращение активов и увеличение обязательств по сравнению с нашими текущими ожиданиями, а также устойчивое повышение расходов на обслуживание долга до более чем 5% доходов бюджета.
Мы также можем понизить суверенные рейтинги Казахстана, если тенденция роста ВВП на душу населения снизится до 1% – нижнего предела для стран с аналогичным уровнем экономического развития.
Мы можем пересмотреть прогноз на "Стабильный", если давление на платежный баланс останется умеренным, а гибкость монетарной политики повысится. Последнее возможно в случае, если долларизация депозитов резидентов значительно сократится, что улучшит способность НБРК влиять на экономическую ситуацию в стране.