Fitch Ratings-Москва/Лондон-29 марта 2018 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") АО "КазТрансОйл" (далее – "КТО") в иностранной валюте на уровне "BBB-" со "Стабильным" прогнозом. Полный список рейтинговых действий приведен ниже.
Рейтинги КТО отражают сильные операционные и финансовые показатели компании, которые, как ожидает агентство, сохранятся как минимум в среднесрочной перспективе, а также учитывают стратегическую значимость КТО для экономики Казахстана ("BBB"/прогноз "Стабильный"). Рейтинги КТО ограничены рейтингами материнской структуры, АО Национальная компания КазМунайГаз ("НК КМГ", "BBB-"/прогноз "Стабильный"). КТО является национальным оператором нефтепроводов Казахстана и не подвержена напрямую колебаниям цен на нефть. В 2017 г. EBITDA у КТО составила 111 млрд. тенге (около 350 млн. долл.), у компании не было долга на конец 2017 г.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Лидер в сегменте транспортировки нефти в Казахстане: у КТО доминирующие позиции в секторе транспортировки нефти в Казахстане, который имеет важнейшее значение для экономики страны. Являясь национальным оператором нефтепроводов, КТО занимает квазимонопольное положение на внутреннем рынке транспортировки нефти. В 2017 г. объем транспортировки нефти компанией составил немногим менее 50% от общего объема, добываемого в стране, без учета транспортировки у двух СП КТО с контролируемыми государством китайскими компаниями, которые эксплуатируют значительную часть трубопровода Казахстан-Китай.
В целом стабильные объемы транспортировки: мы ожидаем, что объемы транспортировки у КТО внутри страны несколько увеличатся после завершения модернизации НПЗ компании. В то же время объемы экспорта снизились и могут продолжить незначительно снижаться ввиду истощения ряда месторождений в центральной части Казахстана и роста добычи на Кашаганском месторождении, крупнейшем новом месторождении в стране, на котором используется альтернативный маршрут для экспорта нефти (Каспийский трубопроводный консорциум, "КТК"). Вместе с тем данная тенденция не ослабит бизнес-профиль компании: снижение экспорта должно компенсироваться увеличением объемов транзита.
Растущие объемы транзита: позитивное влияние на КТО также оказывают соглашения с российскими компаниями о транзите российской нефти в Китай и Узбекистан через Казахстан. Роснефть увеличила свои объемы транспортировки через Казахстан в Китай с 7 млн. тонн в 2017 г. до 10 млн. тонн в 2018 г., и, по нашим оценкам, выручка КТО от этого соглашения должна превысить 30 млн. долл. Кроме того, объемы транзита в Узбекистан через КТО должны достигнуть 5 млн. тонн в 2022 г. после того, как будет введен в эксплуатацию новый НПЗ в Узбекистане.
Рейтинги компании ограничены рейтингами материнской структуры: рейтинги КТО ограничены рейтингами НК КМГ, которая имеет 90-процентную долю в компании. КТО имеет сильные операционные и стратегические связи со своей материнской компанией. В частности, НК КМГ оказывает значительное влияние на свободный денежный поток КТО через дивиденды, которые НК КМГ использует для обслуживания своего значительного собственного долга. Коэффициент дивидендных выплат у КТО в среднем превышал 100% в 2014-2017 гг.
Бизнес профиль соответствует категории "BBB": мы расцениваем операционный профиль КТО как соответствующий рейтинговой категории "BBB", и он сдерживается регулятивной средой и концентрацией активов в одной стране. Объемы внутренней и экспортной транспортировки у КТО должны остаться в целом стабильными, хотя возможны их колебания в зависимости от фактической добычи на зрелых месторождениях Казахстана. Компания не подвержена напрямую колебаниям цен на нефть.
Тарифы улучшают прогнозируемость выручки: тарифы КТО по транспортировке на внутреннем рынке регулируются Комитетом Республики Казахстан по регулированию естественных монополий ("КРЕМ"). В 2015 г. КРЕМ одобрил пятилетний график роста тарифов на транспортировку нефти внутри страны на 10% в год. С тех пор КТО трижды повышала внутренние тарифы. Мы ожидаем дальнейшие повышения на 10% в год в 2018-2019 гг., что улучшает прогнозируемость выручки компании в будущем.
Экспортные и транзитные тарифы КТО были дерегулированы в 2015 г. и впервые после этого увеличены на 10% с 1 апреля 2018 г. Способность компании повышать экспортные и транзитные тарифы, которые зависят от мировых цен на нефть и цен нэтбэк для казахских нефтяных компаний, является благоприятным фактором для кредитоспособности КТО.
Устойчивые капиталовложения и показатели кредитоспособности: мы ожидаем, что годовые капиталовложения КТО составят около 50 млрд. тенге, поскольку компания не планирует крупных проектов расширения. Компания может иметь небольшой отрицательный свободный денежный поток в зависимости от уровня дивидендов. В то же время мы ожидаем, что компания будет поддерживать консервативный финансовый профиль при скорректированном валовом леверидже по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) по-прежнему существенно ниже 0,5x в среднесрочной перспективе.
Ограниченная гипотетическая поддержка СП: мы рассматриваем задолженность Казахстанско-Китайского Трубопровода ("ККТ"), СП с CNPC, в котором КТО имеет 50-процентную долю, как не имеющую регресса на КТО ввиду отсутствия юридических гарантий. По состоянию на 31 декабря 2017 г. долг ККТ включал кредит на сумму 180 млн. долл. с погашением в 2019 г. и кредит на сумму 404 млн. долл. с погашением в 2023 г.
По оценкам Fitch, отношение чистого долга к EBITDA у ККТ останется на уровне около 5x, что является достаточно высоким уровнем. Согласно нашему базовому сценарию, ККТ сможет рефинансировать свой долг, как это уже было в прошлом, и поддержки от акционеров не потребуется. При гипотетическом сценарии, что КТО потребуется предоставлять финансовые гарантии в размере 50% долга ККТ, валовый леверидж компании по FFO не должен превысить 1,5x в 2018-2021 гг., т.е. останется ниже триггера Fitch для негативного рейтингового действия.

КРАТКОЕ ОБОСНОВАНИЕ
КТО является национальным оператором нефтепроводов Казахстана. Рейтинг компании ограничен рейтингами непосредственной материнской структуры, находящейся в государственной собственности компании НК КМГ ("BBB-"/прогноз "Стабильный"). Бизнес-профиль КТО на самостоятельной основе соответствует уровню "BBB", и в качестве сдерживающих факторов выступают страновые и регулятивные риски. Финансовый профиль компании очень сильный, поскольку компания не имела финансового долга на конец 2017 г. Наиболее близкие сопоставимые компании включают сестринскую компанию АО КазТрансГаз ("BBB-"/прогноз "Стабильный"), а также European gas transit companies eustream, a.s. ("A-"/прогноз "Стабильный") и Net4Gas s.r.o ("BBB"/прогноз "Стабильный").

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Ключевые допущения Fitch, использованные в рейтинговом сценарии агентства для эмитента, включают следующее:
- Стагнирующие объемы транспортировки в 2018-2021 гг.
- Увеличение доли выручки от транспортировки для клиентов внутри страны
- Рост внутренних тарифов (на 10% в год) и разовая индексация экспортных тарифов 1 апреля 2018 г.
- Увеличение расходов вместе с инфляцией, на уровне около 6,5% в год
- Капиталовложения на уровне около 50 млрд. тенге в 2018-2021 гг.
- Дивидендная выплата свыше 40 млрд. тенге в год.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
События, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:
- Позитивное рейтинговое действие по НК КМГ после позитивного рейтингового действия по Казахстану.
События, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:
- Негативное рейтинговое действие по НК КМГ ввиду ослабления поддержки НК КМГ со стороны государства, негативного действия по суверенному рейтингу или неспособности НК КМГ улучшить показатели кредитоспособности на самостоятельной основе.
- Агрессивные капиталовложения со стороны КТО или дивидендные выплаты, превышающие ожидания агентства, которые привели бы к существенному и продолжительному ухудшению показателей кредитоспособности компании, включая валовый скорректированный леверидж по FFO выше 3x.

ЛИКВИДНОСТЬ
Сильная ликвидность: по состоянию на 31 декабря 2017 г. КТО не имела финансового долга и имела 69 млрд. тенге в форме денежных средств и краткосрочных депозитов, главным образом в Народном банке Казахстана ("BB"/прогноз "Стабильный").

ПОЛНЫЙ СПИСОК РЕЙТИНГОВЫХ ДЕЙСТВИЙ
Долгосрочные РДЭ в иностранной и национальной валюте подтверждены на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный"
Краткосрочный РДЭ в иностранной валюте подтвержден на уровне "F3"
Национальный долгосрочный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)", прогноз "Стабильный"
Приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "BBB-"
Национальный приоритетный необеспеченный рейтинг подтвержден на уровне "AA+(kaz)".