Fitch Ratings-Москва-27 апреля 2018 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочные рейтинги дефолта эмитента ("РДЭ") АО НК Казахстан Темiр Жолы ("КТЖ") на уровне "BBB-" со "Стабильным" прогнозом. Приоритетные необеспеченные рейтинги долга КТЖ подтверждены на уровне "BBB-".
В соответствии с методологией рейтингования компаний, связанных с государством, Fitch расценивает способность и готовность Республики Казахстан ("ВВВ"/прогноз "Стабильный"/"F2"), конечного собственника КТЖ, предоставлять поддержку компании как высокую. Исходя из нашей оценки степени связей и стимулов для предоставления поддержки государством, Fitch применило подход "сверху-вниз", что обусловливает разницу в один уровень между рейтингами КТЖ и суверенными рейтингами.
Приоритетный необеспеченный долг Kazakhstan Temir Zholy Finance B.V. был передан КТЖ и теперь отражается как прямой приоритетный необеспеченный долг последней.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
Статус, собственность и контроль: оценка фактора "очень сильный уровень"
Мы рассматриваем Казахстан как конечную материнскую структуру компании. Государство ненапрямую владеет 100% КТЖ через Фонд национального благосостояния Самрук-Казына ("ВВВ"/прогноз "Стабильный"). Исходя из статуса компании и в соответствии с национальным законодательством, акции КТЖ не разрешено продавать, предоставлять в качестве обеспечения или накладывать на них арест без одобрения правительства и Президента страны. Мы рассматриваем эти условия как обеспечивающие нераспространение на компанию режима коммерческого банкротства и возможность ликвидации компании только посредством принятия национального закона. При таких обстоятельствах, вероятно, последовала бы безусловная передача всех активов и обязательств КТЖ государству или госструктуре, назначенной государством, в случае стрессового сценария.
Компания входит в число стратегических предприятий и естественных монополий, и на нее распространяются государственное регулирование и контроль. КТЖ осуществляет свою деятельность под строгим контролем со стороны правительства Казахстана. Правительство одобряет стратегию и бюджет КТЖ, назначает совет директоров и президента компании, устанавливает тарифы, утверждает капитальные вложения и проводит аудит деятельности. Председателем совета директоров компании из восьми членов является Первый заместитель Премьер-Министра республики, и в него входят представители государства и четыре независимых директора.

История получения и ожидания поддержки: оценка фактора "сильный уровень"
КТЖ получает ежегодные субсидии (24,4 млрд. тенге, или 2% от операционных доходов за 2017 г.), которые частично компенсируют расходы компании на пассажирские перевозки. Компания также получает взносы капитала для финансирования инфраструктурных проектов, инициированных государством, которые составили 195 млрд. тенге в 2016-2017 гг. (6% в активах КТЖ в 2017 г.). Кроме того, КТЖ получала субсидируемые бюджетные кредиты на сумму 37 млрд. тенге в 2016-2017 гг. Это подтверждает стабильную историю предоставления господдержки компании, и мы ожидаем, что КТЖ продолжит получать существенную финансовую поддержку в среднесрочной перспективе.

Социально-политические последствия в случае дефолта: оценка фактора "сильный уровень"
В качестве интегрированного оператора железнодорожной инфраструктуры и крупнейшей естественной монополии страны КТЖ является стратегически значимой для Казахстана и его экономики. На долю активов компании приходилось около 6% от ВВП Казахстана в 2017 г. Кроме того, в компании работает 1,4% экономически активного населения страны, что делает ее одним из крупнейших работодателей Казахстана. Компания обеспечивает доступ и управляет инфраструктурой железнодорожного транспорта, предоставляет диспетчерские услуги, услуги локомотивной тяги, осуществляет дальние и пригородные пассажирские перевозки в стране. КТЖ также является оператором сетевой инфраструктуры других видов транспорта, включая морской, воздушный и наземный.
В соответствии с новой государственной программой развития осуществляется трансформация КТЖ в национального транспортного и логистического оператора, сочетающего возможности по мультимодальным грузовым перевозкам (морские порты, аэропорты, автомобильные дороги и паромные терминалы). Целью такой трансформации является повышение экспортного потенциала страны и использование возможностей международного транзита. КТЖ частично полагается на долговое финансирование для своей масштабной программы капитальных расходов, как указано в государственной программе развития. По нашему мнению, дефолт КТЖ негативно сказался бы на реализации этих планов, хотя политические и экономические последствия для национального правительства могут не носить непоправимого характера. Это обусловлено тем, что физические активы КТЖ, вероятно, продолжат эксплуатироваться, и не обязательно будут иметь место перебои в предоставлении ключевых государственных услуг.

Финансовые последствия в случае дефолта компании: оценка фактора "сильный уровень"
По мнению Fitch, дефолт КТЖ по своим внешним обязательствам оказал бы негативное влияние на репутацию Казахстана. И КТЖ (через свое спецюрлицо – Kazakhstan Temir Zholy Finance B.V.), и Казначейство страны привлекают средства на международных рынках капитала и кредиты от международных финансовых организаций в качестве долгового финансирования. Как следствие, какой-либо потенциальный дефолт КТЖ может привести к заметному повышению стоимости внешних средств в рамках будущего долгового финансирования для других компаний, связанных с государством, или для государства.
Данная оценка в соответствии с методологией рейтингования компаний, связанных с государством, ведет к финальному скорингу в 35 баллов, что обуславливает рейтинг КТЖ на одну ступень ниже суверенного РДЭ, вне зависимости от оценки кредитоспособности компании на самостоятельной основе.

Финансовый профиль
Финансовый профиль КТЖ поддерживается позицией компании как монопольного владельца и оператора железнодорожной инфраструктуры, необходимой для транспортировки грузов и перевозки пассажиров в Казахстане и за рубежом. Кредитоспособность также подкрепляется значительным масштабом грузовых и пассажирских перевозок, осуществляемых компанией в стране, и длительной и устоявшейся историей государственной поддержки в различных формах. Мы ожидаем, что экономический рост в Казахстане и более значительное развитие грузовых транзитных перевозок будут поддерживать объемы транспортировки и рост выручки у КТЖ. По прогнозам Fitch, рост ВВП Казахстана составит 3% в 2018 г. (2017 г.: 3,4%).
В то же время финансовый профиль КТЖ сдерживается значительным, хотя и стабилизирующимся, долгом, подверженностью рискам по сырьевым рынкам и валютному риску, ограниченной географической диверсификацией, а также условиями внутренней и региональной экономической и операционной среды. КТЖ в умеренной степени подвержена конкуренции на внутреннем рынке в сегменте пассажирских перевозок. Масштабные проекты развития инфраструктуры и значительная программа модернизации основных средств обуславливали сохранение отрицательного свободного денежного потока. В то же время ожидается, что с 2018 г. он станет положительным. Ожидаемое улучшение отношения чистого долга к EBITDA у КТЖ до уровня устойчиво ниже 6x в 2018-2020 гг. по сравнению с 9,5x в 2015 г. (предварительная оценка за 2017 г.: 5,6x) должно также помочь сгладить влияние на свободный денежный поток со стороны капитальных вложений.
Согласно предварительным оценкам, консолидированный долг КТЖ составлял 1 265 млрд. тенге на конец 2017 г. В структуре долга компании доминируют долгосрочные еврооблигации и кредиты от государства и квазигосударственных организаций. Структура долга по срокам погашения распределена до 2063 г., но ожидается, что компания выплатит приблизительно 31% своего долга к 2023 г. Ликвидность у КТЖ остается слабой при денежных депозитах в размере 63,5 млрд. тенге на конец 2017 г. В то же время компания имеет неиспользованный лимит по выпуску внутренних облигаций на сумму до 125 млрд. тенге в дополнение к безотзывным кредитным линиям от казахстанских банков, что полностью сглаживает среднесрочный риск рефинансирования в 2018-2020 гг.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Изменение рейтинга произойдет, если изменятся суверенные рейтинги. Ослабление связей с государством, способное привести к снижению вероятности государственной поддержки, может обусловить более значительную разницу с суверенными рейтингами.