МОСКВА (S&P Global Ratings), 29 мая 2018 г.

S&P Global Ratings повысило долгосрочный кредитный рейтинг АО "Казахстанская компания по управлению электрическими сетями" (KEGOC) с "ВВ" до "ВВ+". Прогноз по рейтингам – "Стабильный".
В то же время мы повысили рейтинг, присвоенный приоритетным необеспеченным банковским кредитам, предоставленным компании KEGOC Европейским банком реконструкции и развития (ЕБРР), с "ВВ" до "ВВ+".
Повышение рейтинга отражает наши ожидания того, что недавние улучшения финансовых показателей KEGOC станут устойчивыми, приводя к улучшению собственной кредитоспособности компании. В настоящее время мы оцениваем характеристики собственной кредитоспособности (stand-alone credit profile - SACP) KEGOC на уровне "bb-", повысив эту оценку с "b+". Мы прогнозируем, что отношение "FFO (средства от операционной деятельности до изменения оборотного капитала) / долг" составит 35-40% в 2018 г. в сравнении с 35% в 2017 г. и 26% в 2016 г. Мы полагаем, что эти улучшения будут носить устойчивый характер вследствие благоприятных тарифов, установленных на 2016-2020 гг., эффективного управления затратами и досрочной выплаты долговых обязательств. Программа капитальных расходов компании все еще значительна, но вполне контролируема.
Ожидается, что структура долгового портфеля KEGOC будет постепенно меняться вследствие выплаты кредитов прошлых лет, номинированных в долларах и евро, с помощью денежных инструментов в национальной валюте (тенге), выпущенных на казахстанском рынке. По состоянию на 1 января 2018 г. 46% долгового портфеля было номинировано в долларах и евро, тогда как в конце 2016 г. их доля составляла 70%. Мы оцениваем это как позитивную тенденцию, снижающую, хотя и не до конца, риск негативного влияния изменений валютного курса.
Мы также отмечаем, что выплаты дивидендов материнской компании - Фонду национального благосостояния "Самрук-Казына", которая полностью принадлежит государству, увеличиваются до 100% чистой прибыли - в соответствии с существующей дивидендной политикой (по сравнению с умеренными выплатами, ранее в среднем составлявшими 40% чистой прибыли). Это, а также значительные потребности в капитальных расходах приведут к генерированию отрицательного дискреционного денежного потока в 2018 г. Мы отражаем этот риск в нашей оценке характеристик собственной кредитоспособности компании (SACP).
Мы по-прежнему считаем, что профиль бизнес-рисков KEGOC ограничен тарифной системой, которой недостает прозрачности и которая не гарантирует полной и своевременной окупаемости затрат. На наш взгляд, этот механизм не обеспечивает полного включения расходов в тарифы для потребителей, а зависимость регулирующего органа от правительства обусловливает повышение этого риска, поскольку тарифы на коммунальные услуги часто используются государством как инструмент социальной или макроэкономической политики (например, установление предельного уровня тарифов). Тем не менее мы отмечаем, что текущие тарифы, установленные на 2016-2020 гг., позволяют компании генерировать денежный поток, достаточный для покрытия операционных расходов, капитальных затрат, постепенной выплаты долга и сокращения долговой нагрузки.
С введением рынка мощностей в Казахстане в 2019 г. KEGOC получит дополнительные обязанности, связанные с функционированием балансирующего рынка электрической энергии, что добавит равные объемы в отношении как выручки, так и расходов (нулевая рентабельность). Следовательно, рентабельность по EBITDA будет снижаться с текущих 43-48% примерно до 20-25%, однако мы будем рассматривать это как в большей степени иррелевантный фактор и фокусироваться на росте EBITDA в абсолютном выражении, поддерживаемом высокими тарифами.
Мы рассматриваем KEGOC как организацию, связанную с государством (ОСГ), и считаем, что существует "высокая" вероятность получения компанией экстраординарной поддержки со стороны государства. Мы по-прежнему отмечаем ее "очень важную" роль для государства, учитывая стратегическую значимость KEGOC как монопольного поставщика базовых инфраструктурных услуг в секторе электроэнергетики и статус системного оператора. Мы считаем, что Правительство Казахстана в целом по-прежнему допускает относительно высокую долговую нагрузку различных ОСГ; механизмы поддержки, оказываемой им через Фонд "Самрук-Казына", достаточно сложны и требуют времени, как видим на примере других казахстанских ОСГ. Мы также не можем исключать негативного влияния на показатели компании более высоких, чем ожидается, дивидендов или регуляторного давления.
Прогноз "Стабильный" по рейтингам KEGOC отражает нашу точку зрения относительно того, что текущее улучшение финансовых показателей компании, с отношением "FFO / долг" существенно выше 30%, носит устойчивый характер, что компания будет поддерживать адекватный уровень ликвидности, избегая капитальных расходов, существенно превышающих допущения нашего базового сценария, и что давление со стороны дивидендной политики не будет значительно выше 100% чистой прибыли (максимальное значение в рамках текущей дивидендной политики). Прогноз также отражает нашу оценку KEGOC как организации, связанной с государством, которая, как мы полагаем, будет по-прежнему играть важную роль для правительства страны и операционная деятельность которой будет тесно связана с государством. Кроме того, мы полагаем, что позитивное влияние на операционную деятельность KEGOC, как и раньше, будет оказывать текущая поддержка компании со стороны государства.
Мы рассматриваем позитивное рейтинговое действие в отношении KEGOC в ближайшие год-два как маловероятное, поскольку оно потребует значительного улучшения характеристик собственной кредитоспособности компании и повышения оценки SACP с текущего уровня "bb-" до "bbb-", а также отсутствия понижения нашей оценки высокой вероятности получения компанией экстраординарной государственной поддержки или понижения нашего суверенного рейтинга Казахстана.
Мы можем предпринять негативное рейтинговое действие в отношении KEGOC в случае значительного ухудшения кредитоспособности компании, при котором отношение "FFO / долг" будет составлять менее 30%, дискреционный денежный поток будет иметь устойчиво отрицательное значение или если ликвидность ухудшится до "менее чем адекватного" уровня. Это может произойти, например, в результате проведения чрезмерно агрессивной дивидендной политики в результате давления со стороны материнской компании, или новых крупных инвестиционных проектов, или значительной девальвации национальной валюты, что не предусмотрено нашим базовым сценарием. Понижение рейтинга Казахстана, что маловероятно, или оценки вероятности поддержки со стороны государства до "умеренно высокой" также может привести к понижению рейтинга компании.