"Транстелеком" характеризуется высокой концентрацией источников выручки на казахстанском монопольном железнодорожном операторе КТЖ и нескольких других крупных клиентах, небольшой рыночной долей на казахстанском телекоммуникационном рынке, "менее чем адекватными" показателями ликвидности и преимущественно отрицательным в прошлом значением FOCF

МОСКВА (S&P Global Ratings), 15 июля 2019 г.

S&P Global Ratings предприняло сегодня рейтинговые действия, описанные выше.
"Транстелеком" характеризуется высокой концентрацией источников выручки на казахстанском монопольном железнодорожном операторе КТЖ и нескольких других крупных клиентах, небольшой рыночной долей на казахстанском телекоммуникационном рынке, "менее чем адекватными" показателями ликвидности и преимущественно отрицательным в прошлом значением FOCF. Компания также подвергается высокому страновому риску, при этом ее показатели прибыльности являются волатильными. Кроме того, в настоящий момент ее структура собственности находится в процессе изменения, а показатели выручки от IT-услуг в рамках заключенных контрактов характеризуются несколько ограниченной предсказуемостью.
Позитивное влияние на показатели кредитоспособности оказывают лидирующие позиции "Транстелекома" в секторе оптоволоконных сетей в Казахстане, наличие долгосрочных контрактов с материнской структурой, гарантии по 59% долговых обязательств, умеренный уровень долговой нагрузки и благоприятный график погашения обязательств на фоне отсутствия валютного риска, связанного с долгом.
В качестве фактора, оказывающего позитивное влияние на профиль бизнес-рисков "Транстелекома", мы также рассматриваем тот факт, что компании принадлежит крупнейшая по протяженности сеть волоконно-оптических линий связи в Казахстане - 16 тыс. км магистральных каналов вдоль железнодорожных путей (что больше протяженности сетей АО "Казахтелеком" и АО "KazTransCom"). Магистральные и локальные линии связи "Транстелекома" обеспечивают доступ к Интернету и телефонии более чем в 200 городах и на всех железнодорожных станциях в стране.
Наша оценка профиля бизнес-рисков "Транстелекома" ограничивается очень высокой концентрацией источников выручки на нескольких государственных казахстанских компаниях и государственных ведомствах. "Транстелеком" в значительной степени зависит от материнской структуры, на долю которой приходилось 40-50% выручки и показателя EBITDA в 2017-2018 гг. "Транстелеком" предоставляет услуги связи и выполняет различные проекты по цифровизации и автоматизации для КТЖ. "Транстелеком" отвечает за модернизацию и обслуживание сетей связи КТЖ и ее IT-инфраструктуры в целом. Более того, компания задействована в ряде крупных проектов КТЖ, в том числе по разработке и установке удаленного телематического оборудования, используемого для измерения и оптимизации объемов топлива и электроэнергии, потребляемых подвижным составом, а также для мониторинга и улучшения систем информационной безопасности. При этом компания предоставляет КТЖ услуги по обслуживанию оборудования для видеонаблюдения, систем безопасности и автоматизированного контроля за состоянием железнодорожных путей.
Мы ожидаем, что в ближайшие годы компания будет получать основную часть выручки в секторе IT-услуг за счет долгосрочных контрактов с материнской компанией КТЖ. В рамках нашего базового сценария мы допускаем, что около 60-70% выручки от IT-услуг будет поступать от материнской компании (52% в 2018 г. и 33% в 2017 г.).
Более того, на долю государственной компании НК "Астана ЭКСПО-2017" приходилось 37% выручки в 2017 г., на долю государственного оператора нефтепроводов АО "КазТрансОйл" (КТО) - 26% выручки в 2018 г. "Транстелеком" предоставлял различные IT-услуги организаторам выставки "Астана ЭКСПО-2017", а также выполнял ряд инженерных и строительных работ для КТО. Мы отмечаем, что компания имеет необходимый опыт работы и квалификацию для успешного выполнения проектов, имеющих высокую значимость для страны.
Кроме того, "Транстелеком" характеризуется относительно небольшой рыночной долей (4% телекоммуникационного рынка в Казахстане) и фокусируется на двух сегментах: магистральных оптоволоконных сетях и предоставлении IT-услуг. Доля рынка в сегменте услуг широкополосного доступа в Интернет является небольшой (3%), компания не представлена на крупном рынке мобильной связи, при этом она подвержена некоторому негативному влиянию, связанному с сокращением бизнеса в секторе фиксированной голосовой связи и передачи сообщений (7% выручки компании). Мы полагаем, что "Транстелком" испытывает конкурентное давление со стороны крупных казахстанских компаний, таких как АО "Казахтелеком". По сравнению с сопоставимыми международными телекоммуникационными компаниями "Транстелеком" по-прежнему является относительно небольшой компанией с недостаточной географической диверсификацией бизнеса, генерирующей весь объем EBITDA в Казахстане - стране, характеризующейся высокими страновыми рисками.
Мы ожидаем, что в 2019-2020 гг. КТЖ продаст 26% минус одна акция из контрольного пакета акций "Транстелекома" Марлену Муханову: в результате его доля увеличится до 75% минус одна акция, тогда как доля КТЖ сократится до 25% плюс одна акция (что позволит компании сохранить право вето при принятии некоторых решений совета директоров). Эта структура собственности может повлиять на взаимоотношения между "Транстелекомом" и материнской структурой: мы считаем, что в средне- и долгосрочной перспективе есть риск потери некоторых прибыльных контрактов или пересмотра их условий, что приведет к снижению показателей рентабельности. Однако, на наш взгляд, в ближайшие два-три года этот риск будет нивелироваться в силу долгосрочного характера контрактов между "Транстелекомом" и КТЖ.
Компания "Транстелеком" переживала бурный рост на протяжении 2015-2017 гг.: за этот период ее выручка увеличилась в три раза, а показатель EBITDA вырос почти на 30%, поскольку компания диверсифицировала свой бизнес, развивая деятельность в сегменте IT-услуг, а также увеличила число клиентов. Тем не менее мы отмечаем значительную текучесть абонентской базы клиентов по этим проектам, а также тот факт, что показатели рентабельности по ним существенно различаются.
Мы отмечаем значительную волатильность показателей рентабельности "Транстелекома": так, показатель рентабельности по EBITDA снизился с 50% в 2015 г. до 25% в 2018 г. (после роста с 30% в 2012 г.). Мы считаем, что нет достаточной ясности в отношении показателей рентабельности направления IT-услуг. Показатели рентабельности по EBITDA "Транстелекома" в целом поддерживаются благодаря намного более высоким показателям рентабельности по EBITDA в сегменте аренды магистральных волоконно-оптических линий связи по сравнению с показателями в сегменте IT-услуг.
Наша оценка профиля финансовых рисков компании ограничена значением FOCF, генерируемым "Транстелекомом", поскольку в рамках пятилетнего периода с 2014 г. по 2018 г. оно было отрицательным четырежды - вследствие значительного оттока оборотного капитала и капитальных расходов (коэффициент "капитальные расходы / продажи" увеличился в 2018 г. до 25% по сравнению с 16% в 2017 г.). Насколько мы понимаем, компания намерена сократить капитальные расходы в 2019-2020 гг., что приведет к улучшению ее способности генерировать позитивное значение FOCF. В 2017-2018 гг. капитальные расходы "Транстелекома" увеличивались и направлялись на расширение и модернизацию магистральных волоконно-оптических линий, в том числе связывающих сеть с Китаем и с Россией, а также на увеличение покрытия в Казахстане. Коэффициент долговой нагрузки "Транстелекома" увеличился с 2,4х в 2017 г. до 3,0х в 2018 г. на фоне снижения прибыльности (особенно в рамках сегмента IT-услуг).
Позитивное влияние на профиль финансовых рисков "Транстелекома" оказывает профиль погашения долга со средним сроком погашения около трех лет. Компания получает преимущества благодаря долгосрочному финансированию от казахстанских государственных и региональных банков развития. 59% долга в настоящее время гарантировано материнской компанией, КТЖ. Позитивное влияние на профиль финансовых рисков также оказывает отсутствие долговых обязательств в иностранной валюте, поскольку долг "Транстелекома" номинирован главным образом в тенге.
Рейтинг, который мы присваиваем компании, ниже, чем у сопоставимых телекоммуникационных операторов - АО "Казахтелеком" и ПАО "Ростелеком". Это обусловлено небольшими размерами компании, а также зависимостью "Транстелекома" от крупных однократных IT-проектов, реализуемых преимущественно с государственными организациями и компаниями. Мы полагаем, что сегмент IT-услуг является более волатильным и получение новых государственных проектов в большей степени зависит от внешних факторов, которые компания не может контролировать, по сравнению с розничным сегментом широкополосного доступа в Интернет или сегментом мобильной связи, где представлены другие сопоставимые компании.
Мы не добавляем дополнительных ступеней к рейтингу "Транстелекома" за счет поддержки от правительства, так как полагаем, что предоставление экстраординарной поддержки от государства в случае стрессовой финансовой ситуации маловероятно. Мы также считаем "Транстелеком" компанией, не имеющей стратегической значимости для материнской структуры с учетом нашей оценки вероятности получения финансовой поддержки от КТЖ. Эта точка зрения обусловлена относительно небольшими размерами компании сравнительно с материнской организацией, намерением КТЖ продать контрольный пакет акций "Транстелекома", а также возможностью для КТЖ в случае необходимости заменить поставщика ряда IT-услуг.
Прогноз "Стабильный" по рейтингам "Транстелекома" отражает наше мнение о том, что компания будет поддерживать показатели операционной деятельности на уровне, предусмотренном нашим базовым сценарием. В частности, мы прогнозируем хорошие темпы роста выручки и стабилизацию показателя рентабельности по EBITDA на уровне около 25%. Мы также ожидаем, что показатель FOCF компании станет выражаться положительной величиной, а отношение "долг / EBITDA" будет составлять 3,0-3,5х в 2019 г.
Мы можем предпринять негативное рейтинговое действие в случае ухудшения позиции ликвидности компании. Это может произойти, например, если управление ликвидностью станет более агрессивным и компания не будет своевременно рефинансировать долговые обязательства с наступающими сроками погашения или обеспечивать необходимые источники ликвидности для осуществления выплат. Кроме того, негативное рейтинговое действие возможно в том случае, если значение FOCF длительное время будет отрицательным вследствие ослабления показателей операционной деятельности, обусловленного значительным снижением выручки от IT-проектов и вызванного потерей ключевых контрактов. Ухудшение корпоративного управления по причине изменений в структуре собственности также может привести к негативному рейтинговому действию.
Повышение рейтингов может быть обусловлено значительным увеличением масштабов и повышением диверсификации бизнеса, что будет способствовать росту доли возобновляемых доходов, получаемых не от материнской структуры, а от других клиентов. Необходимым условием повышения рейтингов является также улучшение оценки ликвидности компании до "адекватной". Кроме того, позитивным фактором может стать значительное сокращение долговой нагрузки, при котором отношение "долг / EBITDA" снизится и будет поддерживаться на уровне менее 2х, а отношение "FOCF / долг" улучшится и будет составлять более 10%.