МОСКВА (S&P Global Ratings) 9 октября 2019 г.

S&P Global Ratings предприняло описанные выше рейтинговые действия.
Рейтинги АО "Батыс транзит" отражают наше мнение о том, что регулирование в отношении тарифов компании подвергает ее риску, связанному с объемом передачи электроэнергии, и не предполагает автоматического возмещения издержек через тариф. Компания является оператором двух линий электропередачи, построенных в последние десять лет. Единственным клиентом, использующим эти сети электропередачи, является казахстанский производитель и экспортер феррохрома АО "ТНК "Казхром"" (входит в Eurasian Resources Group S.à r.l (ERG); B/Стабильный/В). Несмотря на благоприятное положение ТНК "Казхром" на мировой кривой затрат, компания в значительной степени подвержена волатильности цен на феррохром, которая может привести к изменению объемов производства и, как следствие, объему потребляемой электроэнергии. Тарифы АО "Батыс транзит" устанавливаются регулятором на пять лет и не допускают повышения в течение этого периода даже в случае существенного снижения объемов электропередачи. Несмотря на то, что платежи за электричество являются операционными затратами, а не финансовыми обязательствами, мы полагаем, что в случае финансовых затруднений у ТНК "Казхром" компания АО "Батыс транзит" столкнется с оттоком оборотного капитала. Кроме того, концентрация активов подвергает компанию риску, связанному с возможным возникновением технических проблем или иных проблем операционного характера.
В то же время АО "Батыс транзит" в течение продолжительного времени управляет своими активами, поддерживая довольно высокие показатели маржи, поскольку в тарифах, установленных регулятором, в достаточной степени учитывается уровень затрат и норма прибыли. Кроме того, в последние годы объемы электропередачи были сравнительно стабильными. В 2018 г. рентабельность по EBITDA компании составляла 63%, при том, что у ведущего казахстанского государственного оператора сетей электропередачи АО "Казахстанская компания по управлению электрическими сетями" (KEGOC), являющегося собственником АО "Батыс транзит", этот показатель составлял 46%.
Недавно компания начала строительство сетей уличного освещения в казахстанских городах, первым из которых стал Атырау. АО "Батыс транзит" активно рассматривает участие в других похожих проектах в крупнейших городах страны, и мы полагаем, что финансирование таких проектов потребует привлечения долга. В рамках нашего базового сценария мы ожидаем, что доля этого направления в EBITDA составит около 20% в ближайшие три года, но это значение может существенно меняться в зависимости от того, выиграет ли компания несколько предстоящих тендеров. Кроме того, насколько мы понимаем, АО "Батыс транзит" рассматривает участие в нескольких инвестиционных проектах по строительству новых сетей электропередачи в целях развития основного направления бизнеса. Это может как способствовать диверсификации активов и клиентской базы, также и привести к более значительному накоплению долга, чем мы предполагали, и сокращению запаса по ковенантам. Мы оцениваем финансовую политику компании как довольно агрессивную, что оказывает негативное влияние на нашу оценку кредитоспособности компании.
Мы ожидаем, что отношение "денежный поток от операционной деятельности до изменений оборотного капитала (funds from operations - FFO) / долг" компании будет находиться в диапазоне 12-20% в 2019-2021 гг. При расчете скорректированного долга мы не вычитаем сумму денежных средств компании. Как мы понимаем, АО "Батыс транзит" намерена поддерживать запас денежных средств для абсорбирования возможных убытков и постепенной подготовки к выплатам по инфраструктурным облигациям, срок погашения которых наступит в 2025 г. В то же время мы отмечаем высокую склонность менеджмента компании к новым инвестиционным проектам и потенциальную готовность к выплате дивидендов из прибыли от нерегулируемого бизнеса по строительству сетей уличного освещения. АО "Батыс транзит" планирует инвестировать 4 млрд тенге в проект по строительству новой сети электропередачи 110 кВ в 2021 г. Мы ожидаем, что до этого момента компания будет генерировать положительное значение свободного денежного потока от операционной деятельности (free operating cash flow - FOCF) в размере около 2,0-2,5 млрд тенге в год. По нашим прогнозам, в 2021 г. значение FOCF станет отрицательным и составит 2,0 млрд тенге вследствие инвестиций в строительство линии электропередачи для Донского горно-обогатительного комбината (ДГОК).
Мы рассматриваем АО "Батыс транзит" как организацию, связанную с государством (далее - ОСГ), имеющую ограниченную значимость для Правительства Республики Казахстан и ограниченные связи с ним. Эта точка зрения обусловлена тем, что компания на 80% принадлежит физическим лицам, не столь значима в масштабах страны и не оказывает услуги населению. Строительство основной линии электропередачи 500 кВ осуществлялось в рамках концессионного соглашения и было профинансировано с помощью выпуска инфраструктурных облигаций, размещенных под гарантии Министерства финансов Республики Казахстан. Эти гарантии не удовлетворяют нашим критериям в том, что касается своевременности выплат по обязательствам, и мы не ожидаем, что будущие долговые обязательства компании получат государственные гарантии или другие формы финансовой поддержки со стороны правительства.
Прогноз "Стабильный" по рейтингам компании отражает нашу точку зрения относительно того, что риски, обусловленные небольшим размером компании, недостаточной регуляторной защитой, зависимостью от одного клиента - крупной промышленной компании и недиверсифицированной базой активов, сбалансированы достаточно крупными денежными потоками, ожидаемыми в ближайшие три года, значительными остатками на счетах компании, адекватными показателями прибыльности и хорошей десятилетней историей операционной деятельности.
Наш базовый сценарий предусматривает, что EBITDA, генерируемый АО "Батыс транзит", будет составлять 5,5-6,9 млрд тенге ежегодно в 2019-2021 гг., что включает выручку от услуг по передаче электроэнергии, а также по строительству и эксплуатации системы уличного освещения в Атырау в рамках уже подписанных контрактов. При поддержании капитальных расходов лишь в размере около 200-250 млн тенге в 2019-2020 гг. мы ожидаем положительного значения FOCF в размере 2,5 млрд в год и отрицательного значения этого показателя в 2021 г. на фоне строительства новой линии электропередачи 110 кВ. Вследствие этого прогнозируемый коэффициент "FFO / долг" составит 15-20% в ближайшие три года, что мы рассматриваем как показатель, соответствующий рейтинговой категории "В".
Мы можем предпринять негативное рейтинговое действие, если объем сделок компании со связанными сторонами увеличится, что может вызвать обеспокоенность в отношении качества корпоративного управления, или если показатели ликвидности значительно ухудшатся, например, в случае большей зависимости от краткосрочных заимствований. Кроме того, рейтинги окажутся под давлением в случае повышения долговой нагрузки, при котором отношение "FFO / совокупный долг" будет ниже 12%, в частности вследствие следующих обстоятельств:
АО "Батыс транзит" будет более активно инвестировать в новые проекты или будет выплачивать более крупные дивиденды, чем мы предполагаем в настоящее время;
операционные показатели АО "Батыс транзит" будут ниже прогнозируемых (например, если ТНК "Казхром" будет потреблять меньший объем электричества, допустит отсрочку платежей по счетам за электричество или в случае возникновения технических проблем), что приведет к снижению показателей компании;
новый регуляторный период, начинающийся с ноября 2020 г., будет менее благоприятным для компании (в частности, если в тарифах не будут в полной мере учтены размер затрат и норма прибыли).
Позитивное рейтинговое действие представляется нам менее вероятным в ближайшие два года, учитывая небольшой размер бизнеса компании и ее склонность к участию в амбициозных проектах. Принимая во внимание сильную зависимость АО "Батыс транзит" от единственного клиента в сфере передачи электроэнергии, мы отмечаем лишь ограниченную возможность присвоения компании рейтинга на уровне выше рейтинга ERG. Мы можем повысить рейтинги АО "Батыс транзит", если:
компания диверсифицирует базу активов и клиентскую базу, что обусловит снижение зависимости от единственного клиента в сегменте передачи электроэнергии;
регулятивная среда в Казахстане улучшится таким образом, что это снизит подверженность компании рискам, связанным с объемами передачи электроэнергии;
компания продемонстрирует улучшение финансовых показателей и намерение поддерживать умеренный уровень долговой нагрузки, при котором отношение "FFO / совокупный долг" будет составлять более 20% с запасом в любой момент времени.
АО "Батыс транзит" - небольшой по размеру оператор сетей электропередачи в Казахстане. Компания была основана в 2005 г. в рамках концессионного соглашения между АО "Батыс транзит" и Правительством Республики Казахстан, в соответствии с которым она получила исключительное право на строительство и эксплуатацию межрегиональной линии электропередачи в Актюбинской области. Концессионное соглашение недавно было продлено до 2030 г.
Компания управляет двумя линиями электропередачи, ее единственным клиентом является ТНК "Казхром". Недавно АО "Батыс транзит" занялось новым видом деятельности - строительством и эксплуатацией систем уличного освещения для казахстанских городов (пилотный проект был осуществлен в г. Атырау).