Fitch Ratings-Лондон-21 февраля 2020 г.

Fitch Ratings подтвердило долгосрочный рейтинг дефолта эмитента ("РДЭ") Казахстана в иностранной валюте на уровне "BBB" со "Стабильным" прогнозом.

КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ
РДЭ Казахстана "BBB" отражают, с одной стороны, крупные фискальные и внешние буферные резервы, подкрепляемые аккумулированными нефтяными бюджетными доходами и сильными чистыми иностранными активами государства, а, с другой стороны, высокую зависимость от сырьевого сектора, слабый банковский сектор относительно сопоставимых стран, а также более низкие скоринговые баллы по качеству управления относительно медианы для стран с рейтингами "BBB".
Fitch рассматривает структурные и политические реформы, объявленные Президентом Токаевым после его вступления в должность в июне 2019 г., как в целом позитивные, хотя пока слишком рано оценивать, будут ли они достаточными, чтобы устранить препятствия для более высокого роста в частном секторе. Заметные политические шаги под руководством г-на Токаева включали увеличение социальных расходов и улучшение социального диалога на фоне возросшего социального давления, смягчение критериев для формирования политических организаций, а также отказ от предоставления в будущем финансовой помощи со стороны государства для спасения банков, не имеющих системной значимости. Предыдущий Президент Назарбаев, который руководил страной 29 лет, сохраняет существенное влияние в качестве председателя правящей партии Нур Отан и главы Совета безопасности Казахстана, имея право вето при назначении на ключевые посты.
Согласно официальным оценкам, реальный рост ВВП немного увеличился до 4,5% в 2019 г. (2018 г.: 4,1%), что было обусловлено внутренним спросом и подкреплялось социальными программами госсектора и инвестиционными проектами в нефтегазовой, инфраструктурной и жилищной сферах. Мы прогнозируем небольшое замедление роста до 3,9% в 2020 г. и 4,0% в 2021 г., что сильнее медианы для стран с рейтингами "BBB" в 2,8% и пятилетнего среднего показателя для Казахстана в 2,9%. Рост будет подкрепляться инвестициями в размере 45 млрд. долл., осуществляемыми в расширение добычи на нефтяном месторождении Тенгиз.
Согласно оценкам Fitch, сальдо консолидированного бюджета в 2019 г. ухудшилось до -0,4% от ВВП (2018 г.: профицит в 2,5% от ВВП) ввиду снижения средних цен на нефть и более высоких социальных расходов государства, включая повышение минимальной заработной платы и заработной платы в госсекторе, а также сокращение налога на доходы физических лиц, списание долга и налоговые льготы для малого бизнеса. Правительство планирует дефицит консолидированного бюджета на уровне 1,3% от ВВП в 2020 г., а затем его сокращение до 0,7% в 2021 г. и 0,1% к 2022 г. исходя из цен на нефть на уровне 55 долл./барр. Fitch прогнозирует меньший дефицит, в размере 0,3% в 2020-2021 гг., ввиду наших более высоких допущений по ценам на нефть, несмотря на предположения о более высоких расходах. В то же время недавняя вспышка коронавируса COVID-19 привела к снижению цен на нефть, и, если такая ситуация сохранится, дефицит бюджета может быть ближе к планам правительства в 2020 г. Рост социального давления также может привести к дополнительным социальным расходам, и амбициозные планы правительства по увеличению внутренних инвестиций до 30% от ВВП к 2025 г. со стороны частного сектора могут привести к ослаблению бюджетных показателей относительно целевых ориентиров, если для реализации планов будут использоваться государственные средства.
Якорные ориентиры в рамках фискальной политики, по мнению Fitch, являются более слабыми, чем у сопоставимых стран со сходными рейтингами, о чем свидетельствуют частые нарушения и корректировки бюджетных правил правительства. Пересмотренное бюджетное правило, принятое в декабре 2019 г., переносит поэтапное снижение "гарантированных трансфертов" в бюджет из государственного нефтяного фонда ("НФРК") до 2,0 трлн. тенге с 2020 г. на 2022 г. (2,7 трлн. тенге в 2019 г.). В то же время дополнительные "целевые трансферты" использовались в прошлом для финансирования государственных программ, что делало бюджетные правила менее приоритетными относительно других задач в плане стабильности.
Несмотря на слабые якорные ориентиры в рамках фискальной политики, валовый общегосударственный долг остается низким на уровне 18,2% от ВВП на конец 2019 г. (текущая медиана для рейтингов "BBB": 41,1%), и по прогнозам он не изменится в 2021 г., поскольку первичный бюджетный баланс в среднем будет на уровне 0,6% от ВВП в 2020-2021 гг. Государство является крупным нетто-кредитором, активы которого включают государственные депозиты, активы НФРК, а также значительные пенсионные накопления. Пенсионные активы составляли 15,2% от ВВП на конец 2019 г. и управляются Национальным банком Республики Казахстан ("НБРК"), при этом 55,5% активов инвестировано в ценные бумаги государства и компаний в государственной собственности, что дополнительно подкрепляет гибкость бюджетного финансирования. Долг компаний в госсобственности увеличивается: он составлял 23,7% от ВВП на конец 3 кв. 2019 г. и представляет собой условное обязательство для государства.
Предпринимаемые государством меры по укреплению банковского сектора приносят свои плоды, но банковская система остается слабой: неработающие кредиты на уровне 8,1% кредитов на конец 2019 г., высокий уровень долларизации (43% депозитов), недостатки в плане финансового посредничества. НБРК опубликовал сводные результаты недавно завершенного анализа качества активов банков, который показал дефицит капитала в размере всего лишь 450 млрд. тенге (0,6% от ВВП). В то же время этот дефицит может быть сконцентрирован у небольшого числа банков и может потребовать дополнительных взносов капитала. Данные по отдельным банкам ожидаются к концу февраля 2020 г. Президент Токаев объявил запрет на использование бюджетных средств для поддержки банков, не имеющих системной значимости, но Fitch полагает, что государственная поддержка тем не менее может предоставляться за рамками государственного баланса.
Fitch не считает, что выделение из НБРК агентства по финансовому регулированию в январе 2020 г. приведет к существенному улучшению его независимости и качества регулирования. По мнению Fitch, на ключевые решения в отношении поведения финансовых агентов и их финансового оздоровления может оказываться влияние, поскольку они, вероятно, будут координироваться на уровне Совета по финансовой стабильности, в котором, в том числе, представлены НБРК и президент.
Крупные внешние буферные резервы у Казахстана являются одним из ключевых позитивных рейтинговых факторов. Чистые иностранные активы государства составляли 42,2% от ВВП на конец 2019 г. (текущая медиана для рейтингов "BBB": 3,4%) и включали главным образом инвестированные за рубежом активы НФРК. Fitch прогнозирует постепенное снижение активов НФРК до 30% от ВВП к 2021 г. по сравнению с 33,4% в 2019 г. и относительно пикового уровня в 44,6% в 2016 г. ввиду более значительных трансфертов в бюджет и снижения притока средств как доли от ВВП. Международные резервы сократились до 29 млрд. долл. на конец 2019 г. (на конец 2018 г.: 31 млрд. долл.) частично ввиду выплат по внешнему долгу компаний, связанных с государством.
Дефицит счета текущих операций, согласно официальным оценкам, ухудшился до 3,0% от ВВП в 2019 г. (2018 г.: -0,2%), что было обусловлено более низкими ценами на нефть и увеличением импорта на 10,5% из-за более сильного потребления и импорта капитальных инвестиций. Мы прогнозируем небольшое увеличение дефицита в течение прогнозного горизонта ввиду постепенного снижения предположений по ценам на нефть и ожидаемого продолжения хорошего роста инвестиций и потребления. В то же время сокращающийся дефицит первичных доходов, вероятно, частично компенсирует уменьшение профицита торгового баланса, поскольку более низкие цены на сырьевые товары приводят к уменьшению перевода прибыли. Дефицит счета текущих операций финансируется главным образом за счет прямых иностранных инвестиций в энергетический сектор.
На осуществлении монетарной политики по-прежнему сказываются узость внутреннего рынка, высокий, хотя и снижающийся, уровень долларизации и вовлеченность НБРК в квазифискальные операции, такие как субсидированное кредитование и частичное финансирование государственной программы по облегчению долгового бремени домохозяйств. Инфляция превышает текущую медиану для стран с рейтингами "BBB" в 2,5% и увеличилась относительно 2 кв. 2019 г. В январе 2020 г. инфляция к аналогичному периоду предыдущего года составила 5,6%, что близко к верхней границе целевого диапазона в 4%-6%. Более высокая инфляция обусловлена ценами на продукты питания (9,2% к аналогичному периоду предыдущего года), что частично компенсировалось административными мерами по сокращению цен на электроэнергию (-2,0% к аналогичному периоду предыдущего года) в декабре 2019 г., в то время как в январе 2020 г. цены на электроэнергию выросли на 1,0% к аналогичному периоду предыдущего года.
Мы прогнозируем, что инфляция увеличится и в среднем составит 6,0% в 2020 г., а затем станет более умеренной на уровне 5,5% в 2021 г. ввиду недавнего снижения нефтяных цен, которое, как ожидается, приведет к ослаблению тенге, и давления в плане спроса ввиду роста располагаемых доходов и потребительского кредитования. НБРК осуществляет переход к системе инфляционного таргетирования и ответил на рост инфляции повышением ключевой ставки на 25 б.п. до 9,25% в сентябре 2019 г. Опросы показывают, что инфляционные ожидания уменьшились в 2019 г. и соответствуют целевому диапазону.

СУВЕРЕННАЯ РЕЙТИНГОВАЯ МОДЕЛЬ И КАЧЕСТВЕННЫЕ ФАКТОРЫ
Согласно суверенной рейтинговой модели Fitch, Казахстан имеет скоринговый балл, эквивалентный рейтингу "BBB" по шкале долгосрочных РДЭ в иностранной валюте.
Комитет агентства по суверенному рейтингу скорректировал результаты модели для получения окончательного долгосрочного РДЭ в иностранной валюте, применив качественные факторы в сравнении с рейтингуемыми сопоставимыми эмитентами, следующим образом:
- Внешние финансы: +1 уровень, чтобы отразить внешние активы государства в национальном нефтяном фонде (33% от ВВП на конец 2019 г.), которые являются самыми крупными в данной рейтинговой категории и исторически использовались для управления потребностями во внешней ликвидности.
- Структурные характеристики: -1 уровень, чтобы отразить слабое состояние банковского сектора и слабую институциональную независимость, что усложняет развитие экономической политики.
Суверенная рейтинговая модель Fitch – это собственная рейтинговая модель агентства с множественной регрессией, которая использует 18 переменных, исходя из трехлетних центрированных средних значений, включая прогнозы на 1 год, для получения скорингового балла, эквивалентного долгосрочному РДЭ в иностранной валюте. Перспективный учет агентством качественных факторов дает возможность корректировать результат, полученный с использованием суверенной рейтинговой модели, для присвоения финального рейтинга и отражает факторы в рамках наших критериев, которые не могут быть в полной мере выражены в количественном виде и/или которые не отражены в полном объеме в суверенной рейтинговой модели.

ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ
Основные факторы, которые вместе или в отдельности могут привести к позитивному рейтинговому действию, включают следующее:
- Улучшение индикаторов качества управления и укрепление проводимой политики с целью повышения ее прогнозируемости и эффективности.
- Устойчивое улучшение ситуации в банковском секторе, о чем свидетельствовало бы например улучшение финансового посредничества и качества активов.
- Улучшение устойчивости экономики и государственных финансов к шокам по сырьевым товарам за счет диверсификации экономики.
Основные факторы, которые вместе или в отдельности могут привести к негативному рейтинговому действию, включают следующее:
- Политика, которая привела бы к существенному увеличению консолидированного бюджетного дефицита или негативно сказалась бы на доверии к монетарной политике.
- Материализация существенных дополнительных условных обязательств для баланса государственного сектора со стороны банковской системы.

КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ
Fitch исходит из того, что цена на нефть Brent в среднем составит 62,5 долл./барр. в 2020 г. и 60,0 долл./барр. в 2021 г.

ЭКОЛОГИЧЕСКИЕ, СОЦИАЛЬНЫЕ И УПРАВЛЕНЧЕСКИЕ ФАКТОРЫ
Казахстан имеет скоринговый балл оценки релевантности экологических, социальных и управленческих (ESG) факторов 5 по параметру "Политическая стабильность и политические права", поскольку индикаторы качества управления Всемирного банка имеют наиболее высокий вес в суверенной рейтинговой модели Fitch и возможности в плане проводимой политики, ее непредсказуемые изменения и интересы влиятельных групп сдерживают совершенствование проводимой политики. Это является в высокой степени релевантным для рейтинга и ключевым рейтинговым фактором с высоким весом.
Казахстан имеет скоринговый балл оценки релевантности ESG 5 по параметру "Верховенство закона, качество институтов и регулирования и контроль над коррупцией", поскольку индикаторы качества управления Всемирного банка имеют наиболее высокий вес в суверенной рейтинговой модели Fitch и, как следствие, являются в высокой степени релевантными для рейтинга и ключевыми рейтинговым фактором с высоким весом.
Казахстан имеет скоринговый балл оценки релевантности ESG 4 по параметру "Гражданские права и политические свободы", поскольку принципы социальной стабильности, права голоса и подотчетности в рамках индикаторов качества управления Всемирного банка являются релевантными для рейтинга и рейтинговым фактором.
Казахстан имеет скоринговый балл оценки релевантности ESG 4 по параметру "Права кредиторов", поскольку готовность обслуживать и погашать долг является релевантной для рейтинга и рейтинговым фактором для Казахстана, как и для всех суверенных эмитентов.