МОСКВА (S&P Global Ratings), 2 февраля 2021 г.

Сегодня S&P Global Ratings предприняло указанные выше рейтинговые действия.
Понижение рейтинга компании отражает наше мнение об ухудшении ее профиля бизнес-рисков и учитывает отмечаемые нами повышение отраслевого риска и недостатки деятельности ТШО. Рейтинговое действие отчасти вызвано нашим мнением об уровне отраслевого риска нефтегазового сектора как "умеренно высокого" (см. статью "Оценка отраслевых рисков: январь 2021 г. (обновление)", опубликованную 25 января 2021 г. на RatingsDirect), а отчасти - недостатками деятельности ТШО, озвученными нами ранее, такими как, например, низкая диверсификация. Компания ведет деятельность на одном месторождении, что сопряжено с определенными операционными рисками. Это обстоятельство подтверждается примером, когда ТШО пришлось эвакуировать более 20 тыс. сотрудников, работающих над Проектом будущего расширения - Проектом управления устьевым давлением (ПБР-ПУУД), в марте 2020 г. вследствие распространения COVID-19 (в настоящее время проект функционирует в нормальном режиме). Если бы вспышка заболевания произошла на операционном подразделении, дальнейшая добыча оказалась бы под угрозой, однако операционная деятельность не была нарушена или приостановлена благодаря мерам безопасности, принятым ТШО. Удаленность месторождения ТШО от морских портов и зависимость от единственного экспортного маршрута, Каспийского трубопроводного консорциума (КТК), также представляют собой факторы риска. Несмотря на стабильное функционирование на протяжении многих лет, перебои в операционной деятельности на трубопроводе протяженностью 1 510 км могут обусловить прекращение экспорта продукции ТШО ввиду отсутствия альтернативных маршрутов для поставки нефти аналогичной мощности. После запуска проекта ПБР-ПУУД зависимость от КТК только усилится. Кроме того, мы считаем, что транспортировка нефти по КТК является довольно дорогостоящей. Это фактор обусловливает в целом более высокие затраты ТШО в сравнении с некоторыми российскими сопоставимыми компаниями, однако показатель ТШО по-прежнему невысок по международным стандартам.
Поддержка со стороны Chevron и ExxonMobil все еще является позитивным рейтинговым фактором. Мы по-прежнему учитываем текущую поддержку со стороны акционеров, в частности через механизм привлечения дополнительных средств, предусматривающий требование к акционерам покрывать дефицит финансирования, вызванный перерасходом средств или снижением цен на нефть, - до тех пор, пока компания не начнет нефтедобычу в рамках нового проекта в середине 2023 г. В рамках нашего базового сценария мы не допускаем, что этот важный механизм структуры трансакций будет задействован при текущих ценах на нефть. Тем не менее мы учитываем этот фактор, когда сравниваем ТШО с сопоставимыми компаниями, поскольку данный механизм представляет собой значительную защиту в условиях потенциального негативного сценария, в частности, если цены на нефть будут существенно снижаться в течение длительного периода. В частности, "Стабильный" прогноз по рейтингу ТШО отчасти отражает эту поддержку, поскольку при снижении оценки характеристик собственной кредитоспособности компании (stand-alone credit profile - SACP) с "bb+" в настоящее время до "bbb-" мы применим к рейтингу компании позитивную корректировку в одну ступень, чтобы отразить вероятность поддержки со стороны акционеров.
Своевременное завершение проекта развития ПБР-ПУУД остается зоной риска, однако мы не ожидаем дальнейших отсрочек или перерасхода средств, несмотря на влияние пандемии COVID-19. Мы ожидаем, что в соответствии с пересмотренным планом крупнейший проект развития ТШО, ПБР-ПУУД, стоимость которого составляет 45,2 млрд долл., сможет начать нефтедобычу в середине 2023 г. В марте 2020 г. работа на проекте была приостановлена в связи с пандемией COVID-19. Тогда компания эвакуировала более 20 тыс. сотрудников с объекта и отложила все неосновные операции, что может обусловить отсрочку завершения процесса на несколько месяцев. Тем не менее в настоящее время мы считаем, что компания сможет наверстать упущенное в оставшиеся полтора года. Отсрочка также может обусловить пересмотр графика капитальных расходов и перенос их части с 2020 г. на 2021-2022 гг., что в определенной степени поддержит кредитные характеристики. В частности, по нашим оценкам, до 2 млрд долл. капитальных расходов на проект расширения бизнеса и до 1 млрд долл. неосновных капитальных расходов из первоначально запланированных 8,9 млрд долл. на 2020 г. могут быть перенесены на более позднее время. Мы отмечаем, что в ноябре 2019 г. расходы в рамках проекта были существенно пересмотрены, оценочная стоимость увеличилась на 9,7 млрд долл. (включая 1,3 млрд долл. на покрытие непредвиденных расходов) - сверх первоначально запланированных 36,8 млрд долл., а начало нефтедобычи перенесено на середину 2023 г. с середины 2022 г. После столь значительного увеличения стоимости проекта еще одно существенное увеличение расходов представляется маловероятным, с нашей точки зрения. Проект ПБР-ПУУД предполагает сохранение объемов добычи на текущих добывающих активах ТШО на том уровне и дополнительную добычу в объеме 260 тыс. барр. / сутки.
Сокращение роялти и дивидендных выплат создает проблему для правительства, увеличивая риск негативного вмешательства в деятельность ТШО. Снижение цен на нефть и сокращение объемов нефтедобычи вместе с высокими капитальными расходами приведут к более низким по сравнению с изначальным планом роялти и дивидендным выплатам со стороны ТШО в ближайшие годы. Поскольку ТШО является крупнейшим налогоплательщиком в госбюджет (до 20% доходов бюджета), это может привести к вмешательству правительства в проект с целью компенсации упущенных доходов. Снижение дивидендных выплат крупнейшей нефтяной компании страны АО НК "КазМунайГаз" (КМГ) создает еще одну проблему для правительства, поскольку КМГ полагается на дивиденды со стороны ТШО для поддержания генерирования денежного потока.
Низкая себестоимость добычи ТШО по-прежнему является основным позитивным фактором для компании. Выгодные для компании условия концессионного соглашения, относительно низкие затраты на нефтедобычу и доступ к мощностям КТК позволяют ТШО обеспечивать показатели рентабельности выше среднего уровня (показатель рентабельности капитала, рассчитанный S&P Global Ratings, составлял 28% в 2019 г.) и ожидаемую значительную положительную величину свободного денежного потока даже в условиях низких цен на нефть и сокращения добычи в 2020 г.
Подверженность ТШО высоким страновым рискам, связанным с ведением деятельности в Казахстане, где расположено большинство активов компании, по-прежнему ограничивает рейтинг компании. Изменения режима регулирования, в том числе экологического законодательства, и практики налогообложения могут обусловить дополнительный отток денежных средств ТШО. Например, в 2010 г. правительство ввело пошлины на экспорт сырой нефти для ТШО, несмотря на то, что компания была освобождена от них в соответствии с условиями лицензии. Чтобы избежать сбоев в операционной деятельности, с этого времени ТШО платит пошлины (хотя и планирует их опротестовать), одновременно уменьшая выплаты роялти на аналогичную сумму, что допускается условиями концессионного соглашения. Таким образом, в целом влияние введения пошлин на финансовые показатели ТШО остается нейтральным, но указанная ситуация свидетельствует о нестабильности режима регулирования в Казахстане.
Экологические, социальные и управленческие факторы, учитываемые в рейтинговом действии:

Выбросы парниковых газов.
Прогноз "Стабильный" по рейтингам ТШО отражает наше мнение о том, что компания сможет поддерживать долговую нагрузку на уровне, при котором отношение "долг / EBITDA" будет составлять менее 3,0х, и не допустит значительного увеличения расходов в рамках проекта ПБР-ПУУД, а также дальнейших отсрочек начала добычи нефти на этом месторождении вследствие пандемии COVID-19 или влияния других факторов.
Прогноз также отражает наше мнение о том, что позитивное влияние на показатели компании продолжит оказывать поддержка со стороны акционеров, в основном двух крупнейших - Chevron и ExxonMobil, через механизм привлечения дополнительных средств (cash call), предусматривающий требование к акционерам покрывать дефицит финансирования.
Мы можем понизить рейтинг ТШО, если его оценка SACP понизится с "bbb-" до "bb". Это может произойти в случае значительно более высокого, чем мы предполагаем в настоящее время, уровня долговой нагрузки в сочетании с дестабилизацией операционной деятельности.
Мы можем понизить рейтинг ТШО, если отношение "долг / EBITDA" ухудшится и останется на уровне значительно выше 3,0x без перспектив восстановления в ближайшее время, особенно после начала добычи в рамках проекта ПБР-ПУУД, в результате более низких, чем ожидается, цен на нефть, неспособности ТШО контролировать программу капитальных расходов, связанных с реализуемыми проектами, или других причин, обусловливающих задержки начала нефтедобычи.
Мы также можем понизить рейтинг ТШО в том случае, если Правительство Казахстана наложит штрафы, изменит условия лицензии ТШО или каким-либо иным образом наложит взыскание на компанию за значительный перерасход средств по проекту ПБР-ПУУД с целью компенсировать недополученные налоговые доходы госбюджета или снижение дивидендов, выплачиваемых в пользу акционера ТШО, государственной компании АО НК "КазМунайГаз".
Позитивное рейтинговое действие в отношении ТШО маловероятно в ближайшей перспективе, поскольку повышение рейтинга потребовало бы значительного улучшения кредитных характеристик, при котором отношение "долг / EBITDA" должно быть устойчиво ниже 2,0х.