МОСКВА (S&P Global Ratings) 21 декабря 2021 г.

Сегодня S&P Global Ratings предприняло указанные выше рейтинговые действия.
Изменение прогноза на "Позитивный" отражает наши предположения о том, что ТШО будет поддерживать более сильные показатели долга в течение финального этапа реализации проекта по расширению мощностей и быстро перейдет к более консервативной структуре капитала, как только проект будет запущен. По нашим оценкам, ТШО будет поддерживать уровень долговой нагрузки на уровне менее 2х и отношение "FFO / долг" на уровне более 45% после завершения строительных работ по проекту FGP/WPMP. Мы также ожидаем, что добыча в рамках проекта FGP/WPMP начнется уже в середине 2024 г. в отсутствие дальнейших отсрочек или перерасхода средств. Проект FGP/WPMP к настоящему моменту выполнен более чем на 86%, а оставшийся объем связанных с ним капитальных расходов в ближайшие два года составит немногим более 7 млрд долл. В связи с этим мы полагаем, что риски, связанные с реализацией проекта, постепенно снижаются. Если реализация проекта будет проходить по намеченному плану, ТШО, скорее всего, будет поддерживать отношение "чистый долг / EBITDA" на уровне не выше 1,5-1,7х в 2023 г. (в сравнении с нашими прошлыми прогнозами на уровне более 3х). Мы также ожидаем, что отношение "FFO / долг" будет составлять 48-52% в 2023 г. Кроме того, начало операций в рамках проекта FGP/WPMP и улучшение показателей генерируемого денежного потока будут способствовать снижению отношения "чистый долг / EBITDA" до менее 1,5х и повышению отношения "FFO / долг" до более 60% уже в 2024 г., что может послужить основанием для повышения рейтинга. Мы отмечаем, что в рамках реализации проекта FGP/WPMP компания ТШО использовала более значительные денежные потоки (относительно объема, предусмотренного планом проекта FGP/WPMP), обусловленные ростом цен на нефть, для финансирования капитальных расходов, а не выплат дивидендов, что позволило избежать крупных заимствований. В связи с этим максимальный уровень долга будет значительно ниже в 2023 г. в сравнении с первоначально запланированными 23 млрд долл. В 2021 г. компания ТШО выплатила дивиденды в размере 2,4 млрд долл. главным образом за счет свободного денежного потока.
Повышение рейтинга будет зависеть от завершения проекта FGP/WPMP без дальнейших отсрочек и пересмотра объема расходов. Дата окончания работ по проекту FGP/WPMP была дважды перенесена в 2019 г. с середины 2022 г. на середину 2023 г. после пересмотра объема связанных с ним расходов с 36,8 млрд долл. до 45,2 млрд долл. и с середины 2023 г. на конец 2023 г. - середину 2024 г. после того, как последствия пандемии привели к задержкам строительства в рамках проекта FGP/WPMP в 2020 г., и эвакуации более 18 тыс. человек, работавших над проектом. Хотя эти отсрочки и позволили ТШО распределить капитальные расходы на более длительный период, обусловив меньший объем требуемых заимствований и более низкий уровень долговой нагрузки, мы считаем завершение проекта ключевым фактором, способным поддержать повышение рейтинга компании. Мы полагаем, что ТШО может начать операции в рамках проекта FGP не позднее, чем в середине 2024 г., что обусловит увеличение объемов добычи на 260 тыс. барр. в сутки (на 40% выше текущего уровня добычи). Это будет способствовать увеличению денежных потоков и более быстрому снижению долговой нагрузки. Завершение проекта WPMP намечено не позднее, чем в середине 2023 г. Этот проект направлен на поддержание стабильных объемов добычи на текущих активах компании. Твердая уверенность в завершении проекта и отсутствие риска дальнейших отсрочек и перерасхода средств могли бы обусловить повышение рейтинга компании, но мы ожидаем, что ситуация будет более понятной только к концу 2023 г.
Динамика рейтинга ТШО в долгосрочной перспективе будет зависеть от сроков завершения проекта FGP/WPMP и способности компании погашать долг.Будучи проектной компанией, ТШО, предположительно, завершит свою операционную деятельность в 2033 г. по окончании действия лицензии. Вместе с тем мы ожидаем, что ТШО будет сохранять сильную способность генерировать денежный поток до последнего года операционной деятельности, что вместе с предсказуемым графиком погашения долговых обязательств позволит компании выполнять все обязательства в срок. Самые поздние даты погашения долговых обязательств компании приходятся на 2030 г., что означает, что у компании есть достаточный запас времени. Мы не ожидаем, что в ближайшее время ТШО будет привлекать дополнительные заимствования со сроками погашения в 2033 г., что снижает риски для кредиторов.
Поддержка со стороны Chevron и ExxonMobil продолжит оказывать позитивное влияние на кредитное качество ТШО.Мы продолжим учитывать текущую поддержку со стороны акционеров, в частности через механизм привлечения дополнительных средств, предусматривающий требование к акционерам покрывать дефицит финансирования, вызванный перерасходом средств или снижением цен на нефть, и после начала добычи в рамках проекта FGP в середине 2024 г. Мы не ожидаем, что этот важный механизм структуры трансакций будет задействован при текущих ценах на нефть. Тем не менее мы учитываем этот фактор, когда сравниваем ТШО с сопоставимыми компаниями, поскольку данный механизм представляет собой значительную защиту в условиях потенциального негативного сценария, в частности, если цены на нефть будут существенно снижаться в течение длительного периода.
Низкая себестоимость добычи ТШО по-прежнему является основным позитивным фактором для компании.Выгодные для компании условия концессионного соглашения, относительно низкие затраты на нефтедобычу и доступ к мощностям КТК позволяют ТШО обеспечивать показатели рентабельности выше среднего уровня. Показатель рентабельности капитала, рассчитанный S&P Global Ratings, составлял 28% в 2019 г. в сравнении с 8,2% в 2020 г. вследствие нарушений работы нефтяного рынка. Мы отмечаем, что ТШО предприняло значительные меры для улучшения своих показателей в 2021-2021 гг. за счет оптимизации бизнес-стратегии, в том числе сокращения численности штата почти на 2,5 тыс. человек, что позволило снизить расходы на сумму до 2,3 млрд долл. и компенсировать расходы на связанную с пандемией демобилизацию сотрудников проекта FGP/WPMP в 2020 г.
Отсутствие диверсификации является основным фактором риска для бизнеса ТШО.Сдерживающее влияние на нашу оценку профиля бизнес-рисков ТШО оказывает подверженность компании рискам, связанным с добычей на единственном месторождении, Тенгиз. Королевское месторождение вряд ли способствует повышению уровня диверсификации, поскольку оно расположено недалеко от Тенгизского месторождения и зависит от той же инфраструктуры. Проект FGP/WPMP обеспечит расширение существующих производственных мощностей, однако почти не повысит диверсификацию бизнеса. Этот риск лишь частично снижается благодаря участию в проекте компаний Chevron и ExxonMobil, которые ведут деятельность в регионе в течение длительного времени и имеют необходимые знания и опыт для выполнения этого сложного в техническом отношении проекта. Негативное влияние на профиль бизнес-рисков также оказывает зависимость компании от трубопровода КТК, по которому в настоящее время производится низкозатратная транспортировка практически всей нефти, добываемой ТШО, в российский порт Новороссийск. Любые продолжительные перерывы в деятельности этого трубопровода протяженностью 1 510 км немедленно окажут негативное влияние на деятельность ТШО. Тот факт, что акционеры ТШО также контролируют около 55% КТК, снижает риски возникновения коммерческих споров, но не устраняет операционные риски. Альтернативой КТК является значительно более дорогостоящий железнодорожный транспорт, который в связи с ограниченной пропускной способностью может лишь частично заменить КТК в случае кратковременных перерывов в работе трубопровода.
Подверженность ТШО высоким страновым рискам, связанным с ведением деятельности в Казахстане, где расположено большинство активов компании, по-прежнему ограничивает рейтинг компании.Изменения режима регулирования, в том числе экологического законодательства, и практики налогообложения могут обусловить дополнительный отток денежных средств ТШО. Например, в 2010 г. правительство ввело пошлины на экспорт сырой нефти для ТШО, несмотря на то что компания была освобождена от них в соответствии с условиями лицензии. Чтобы избежать сбоев в операционной деятельности, с этого времени ТШО платит пошлины (хотя и планирует их опротестовать), одновременно уменьшая выплаты роялти на аналогичную сумму, что допускается условиями концессионного соглашения. Таким образом, в целом влияние введения пошлин на финансовые показатели ТШО остается нейтральным, но указанная ситуация свидетельствует о нестабильности режима регулирования в Казахстане.
Прогноз "Позитивный" отражает возможность повышения рейтинга ТШО в ближайшие 24 месяца, если компания будет поддерживать отношение "чистый долг / EBITDA" на уровне менее 2х и отношение "FFO / долг" на уровне более 45%. Повышение рейтинга также зависит от завершения проекта FGP/WPMP в отсутствие риска дальнейших отсрочек или пересмотра издержек, которое бы обеспечило более значительный генерируемый денежный поток и переход к более консервативной структуре капитала, при которой отношение "чистый долг / EBITDA" будет ниже 1,5х, а отношение "FFO / долг" - выше 45% уже в начале 2024 г.
Для того, чтобы рейтинг компании был выше суверенного кредитного рейтинга Республики Казахстан, ТШО также необходимо пройти суверенный стресс-тест, который, как мы полагаем, компания способна пройти.
Мы можем повысить рейтинг ТШО, если отношение "чистый долг / EBITDA" компании не превысит 2х по завершении проекта FGP/WPMP, что позволит компании перейти к более консервативной структуре капитала и поддерживать ее в будущем.
В частности, мы ожидаем, что ТШО продолжит демонстрировать высокие денежные потоки благодаря восстановлению объемов добычи, что отчасти компенсирует снижение цен на нефть. Мы также полагаем, что ТШО не выйдет за рамки бюджета по проекту расширения бизнеса и продолжит придерживаться взвешенного подхода к дивидендным выплатам, избегая значительного накопления долга.
Мы можем пересмотреть прогноз на "Стабильный", если отношение "чистый долг / EBITDA" компании повысится и не будет устойчиво составлять менее 2х ввиду резкого снижения цен, перерасхода средств, чрезмерных дивидендных выплат или сочетания этих факторов, что ограничит перспективы компании в отношении перехода к более консервативной структуре капитала.

Экологические, социальные и управленческие факторы
Кредитные индикаторы ESG: E-4, S-3, G-4.
Экологические факторы оказывают негативное влияние на наш кредитный рейтинговый анализ ТШО. Основные риски для нефтегазовой отрасли связаны с энергопереходом и загрязнением окружающей среды.
Управленческие факторы также оказывают негативное влияние, поскольку компания ведет деятельность преимущественно в Казахстане, в стране с высокими, на наш взгляд, управленческими рисками. Задержки и значительные пересмотры издержек, допущенные в рамках крупного проекта по расширению мощностей, также оказывают негативное влияние на нашу оценку корпоративного управления ТШО. Мы не отмечаем каких-либо других проблем в этой сфере.
Социальные факторы оказывают умеренно негативное влияние на кредитный рейтинговый анализ, поскольку многие государственные компании в Казахстане (ТШО частично принадлежит государству через 20% долю КМГ в капитале компании) имеют ограниченную гибкость в управлении персоналом, особенно в период стрессовой ситуации, ввиду того что правительство нацелено на сохранение высокого уровня занятости. Это снижает гибкость ТШО в том, что касается управления базой затрат. Мы также отмечаем высокую стоимость демобилизации сотрудников ТШО в 2020 г. вследствие пандемии COVID-19 и случаи возникновения социальных конфликтов на производстве компании в прошлом.