МАДРИД (Сегодня S&P Global Ratings), 27 июня

Сегодня S&P Global Ratings предприняло указанные выше рейтинговые действия.
Снижение долговой нагрузки существенно укрепило баланс КМГ. За последние четыре года благодаря проведению последовательной политики снижения долговой нагрузки КМГ сократила объем чистого скорректированного долга более чем в два раза, и он составил около 3,8 млрд долл. США по состоянию на конец 2024 г. Это стало возможным ввиду благоприятных цен на нефть, высоких операционных показателей и более низких дивидендных выплат, чем у сопоставимых компаний. Скорректированное S&P Global Ratings отношение FFO к долгу составляет более 60% с 2023 г. и оставалось бы на этом уровне в 2025–2026 гг. даже при цене на нефть 60–65 долл. за баррель (долл./баррель) в отсутствие запланированного роста инвестиций. Тем не менее даже при большом объеме инвестиций в нефтехимические проекты мы ожидаем, что отношение FFO к долгу останется в пределах 45-60%, что соответствует финансовой политике компании. Дивидендная политика компании предусматривает выплату основных дивидендов как процент от генерируемого свободного денежного потока от операционной деятельности (free operating cash flow, FOCF) и, помимо прочего, принимает в расчет долговую нагрузку, что является позитивным кредитным фактором. В связи с этим мы пересмотрели нашу оценку профиля финансовых рисков КМГ со значительного на средний.
Ожидается, что приток дивидендов от совместных предприятий (СП) значительно возрастет, в первую очередь за счет завершения проекта расширения ТОО "Тенгизшевройл" (ТШО). Ввиду отсутствия запланированных крупных капиталовложений и очень низкого уровня долга, способность компании выплачивать акционерам очень высокие дивиденды значительно возросла. Мы считаем, что TШО, в котором КМГ принадлежит 20% акций, сможет выплатить более 5 млрд долл. США в форме дивидендов в ближайшие несколько лет - даже при средней цене на нефть на уровне 55 долл./барр. Поэтому с учетом текущей ситуации мы прогнозируем более высокие дивиденды. В целом доходы от участия КМГ в трех крупнейших проектах Казахстана (Тенгизкое, Кашаганское и Карачаганакское нефтяные месторождения) должны составить более 50% EBITDA, что поддержит нашу оценку профиля бизнес-рисков, так как мы считаем это высококачественными денежными потоками.
Концентрация экспорта нефти на Каспийском трубопроводном консорциуме (КТК) остается ключевым фактором кредитного риска КМГ. Около 81% экспорта нефти из Казахстана в 2024 г. приходилось на КТК, включая примерно две трети нефти, экспортируемой непосредственно КМГ. Такая концентрация на одном экспортном маршруте подвергает КМГ геополитическим и операционным рискам, особенно в условиях продолжающегося российско-украинского конфликта. Предыдущие атаки на инфраструктуру КТК и порта Новороссийск подчеркивают нынешнюю уязвимость черноморских маршрутов. КМГ предприняла шаги по диверсификации своих экспортных маршрутов. Компания наращивает объемы транспортировки по трубопроводам Баку-Тбилиси-Джейхан (БТД), Атырау-Самара (через Россию), а также поддерживает объем транспортировки по трубопроводу в Китай. Поставки нефти по БТД выросли на 34% до 1,4 млн т, а новое соглашение предполагает увеличение этого объема до 2,2 млн тонн в год. Хотя такие альтернативные маршруты несколько помогают снижению концентрации, их пропускная способность все же сильно уступает КТК. Отсутствие выхода к морю и зависимость Казахстана от российской транзитной инфраструктуры продолжают создавать структурные проблемы для диверсификации экспорта.
Несмотря на эти риски, мы считаем, что сильные показатели ликвидности КМГ обеспечивает "подушку безопасности" на случай краткосрочных сбоев в работе КТК. Наш базовый сценарий не предполагает продолжительной приостановки экспорта нефти по КТК, однако маловероятные, но способные оказать значительное влияние перебои могут значительно сказаться на объемах добычи и денежных потоков компании.
Мы ожидаем, что капитальные расходы КМГ значительно возрастут в 2025–2028 гг. Это главным образом обусловлено 40%-ной долей компании в капитале завода по производству полиэтилена и 100%-ной долей в Газоразделительном комплексе (ГРК) недалеко от Тенгизского месторождения. Эти стратегические проекты характеризуются большим масштабом (примерно 9 млрд долларов США и 3 млрд долл. США соответственно), и соответствующие капиталовложения могут ослабить кредитные показатели КМГ на этапе инвестиций, особенно если цены останутся на уровне наших текущих допущений. Тем не менее в долгосрочной перспективе они должны поддержать кредитный профиль КМГ, улучшив диверсификацию. Завод по производству полиэтилена и ГРК имеют стратегическое значение для страны. В настоящее время в Казахстане отсутствует собственное производство полиэтилена, и он полностью зависит от импорта.
В последние годы политика правительства в отношении КМГ поддержала кредитные характеристики компании. После отделения АО "Национальная компания "QazaqGaz" от КМГ, ослабившего профиль бизнес-рисков КМГ, правительство Казахстана как акционер неоднократно демонстрировало свою поддержку компании. Во-первых, правительство поддержало обратный выкуп 16,88% акций Кашаганского месторождения в рамках опциона колл. Во-вторых, правительство поручило КМГ инвестировать в несколько стратегических проектов в нефтехимическом секторе, что поспособствует диверсификации бизнеса компании. В-третьих, правительство сохранило относительно консервативный подход к дивидендам, что позволило компании снизить долговую нагрузку. Мы также ожидаем сохранения умеренных дивидендных выплат, учитывая запланированные КМГ инвестиции.
Увеличение расходов КМГ на геологоразведку также частично снимает наши предыдущие опасения относительно вероятного снижения добычи на фоне истощения запасов на месторождения, принадлежащих КМГ, и высоких затрат. Компания приступила к реализации крупного проекта по разработке месторождения Каламкас-море и рассматривает другие проекты с учетом результатов геологоразведочных работ, в которых участвуют международные компании. Большинство последних проектов находятся на очень ранних стадиях разработки, но мы оцениваем общую тенденцию как положительную. Мы считаем, что стратегия компании, поддерживаемая государством, должна сделать ее бизнес более устойчивым в долгосрочной перспективе.
"Стабильный" прогноз по рейтингу КМГ отражает наши ожидания того, что ожидаемое увеличение капитальных расходов будет управляемым и будет соответствовать финансовой политике компании, что позволит поддерживать отношение FFO к долгу в среднем на уровне более 45%. Хотя риск сбоев в работе КТК сохраняется, мы считаем, что они будут временными и не окажут существенного влияния на способность КМГ экспортировать нефть.
Мы можем понизить рейтинги КМГ в случае понижения суверенных рейтингов Республики Казахстан (BBB-/Стабильный/A-3; kzAAA).
Давление на рейтинг также может быть вызвано длительным нарушением экспортных маршрутов транспортировки нефти КМГ, существенным снижением цен или проведением компанией более агрессивной финансовой политики, в результате чего мы можем понизить нашу оценку характеристик собственной кредитоспособности (SACP) компании как минимум на две ступени до "b+". Мы считаем, что такая оценка SACP скорее будет соответствовать отношению "FFO/долг" на уровне ниже 30% в среднем за несколько лет без перспектив восстановления.
Мы считаем повышение рейтинга компании маловероятным в ближайшие 18–24 месяца ввиду ожидаемых высоких капитальных расходов, связанных с крупными инвестиционными проектами в нефтехимической отрасли. В долгосрочной перспективе повышение рейтингов может быть вызвано следующими факторами:
- успешным завершением и наращиванием мощности крупных инвестиционных проектов, что позволит улучшить диверсификацию бизнес-профиля компании;
- реализацией новых проектов по разведке и добыче полезных ископаемых с достижением конкурентоспособных показателей безубыточности;
- приверженностью более консервативной финансовой политике с поддержанием отношения "FFO/долг" на уровне 60%.
Повышение суверенного рейтинга на одну ступень не приведет автоматически к позитивному рейтинговому действию в отношении КМГ.