Резюме
Согласно среднесрочному бюджету Республики Казахстан, прогнозируется значительное сокращение дефицита государственного бюджета за счет повышения налогов и ужесточения контроля за расходами, даже с учетом возможных отклонений от планов.
Снижение дефицита бюджета прогнозируется несмотря на ожидаемое снижение добычи нефти, вызванное перебоями в экспорте и добыче в конце 2025 г. и начале 2026 г., а также менее благоприятные прогнозируемые цены на нефть по сравнению с 2024-2025 гг.
В то же время высокая доходность инвестиций Национального фонда Республики Казахстан (НФРК) в 2025 г. сдержала рост чистого государственного долга.
Как следствие, мы подтвердили суверенные кредитные рейтинги Казахстана на уровне "BBB-/A-3", прогноз остается "Позитивным".

Рейтинговое действие
20 февраля 2026 г. S&P Global Ratings подтвердило долгосрочные и краткосрочные суверенные кредитные рейтинги Республики Казахстан по обязательствам в иностранной и национальной валюте на уровне "BBB-/А-3" и сохранило "Позитивный" прогноз по долгосрочным рейтингам.
Оценка риска перевода и конвертации валюты для казахстанских несуверенных заемщиков остается на уровне "BBВ". Одновременно мы подтвердили суверенный рейтинг по национальной (казахстанской) шкале на уровне "kzAАА".

Прогноз
"Позитивный" прогноз отражает наше ожидание того, что правительство Казахстана продолжит фискальную консолидацию в ближайшие два-три года, сохраняя при этом значительные запасы ликвидных активов. Более строгие фискальные правила и более широкая база налоговых поступлений, не связанных с нефтяным сектором, будут поддерживать эти меры.

Негативный сценарий
Мы можем пересмотреть прогноз на "Стабильный", если будем наблюдать откат в проведении мер, направленных на улучшение собираемости налогов и диверсификацию доходов правительства, или если новые бюджетные правила окажутся недостаточными для предотвращения дальнейшего сокращения объема ликвидных активов в абсолютном выражении. Мы также можем пересмотреть прогноз на "Стабильный" или понизить суверенные рейтинги в случае резкого и продолжительного снижения нефтяных доходов, в том числе в случае длительных перебоев в работе трубопровода Каспийского трубопроводного консорциума (КПК), что приведет к существенному увеличению чистого государственного долга. Кроме того, мы можем пересмотреть прогноз, если увидим ослабление внешней ликвидности на фоне устойчивого ухудшения дефицита счета текущих операций (СТО).

Позитивный сценарий
Мы можем повысить суверенные рейтинги в случае увеличения бюджетных резервов, в том числе за счет продолжения реализации мер по устойчивому сокращению расходов и поддержке несырьевой базы доходов. Повышение рейтинга будет зависеть от стабилизации расходов правительства на обслуживание и погашение долга на умеренном уровне.

Обоснование
Подтверждение рейтинга отражает наше мнение о том, что новый среднесрочный бюджет Казахстана может помочь сократить сохраняющийся дефицит бюджета и возобновить накопление активов в НФРК. Мы ожидаем снижение дефицита бюджета несмотря на ухудшение прогнозов по объемам добычи нефти из-за перебоев в работе нефтяной инфраструктуры в начале 2026 г. Повышение налога на добавленную стоимость (НДС) и налога на доходы физических лиц, упрощение налогового администрирования и более жесткий контроль над расходами в рамках нового Налогового кодекса, утвержденного в июле 2025 г., будут способствовать постепенному сокращению дефицита бюджета (по нашим определениям) с 3,7% в 2025 г. до 1,5-2,5% в ближайшие три года. Учитывая высокие инвестиционные результаты НФРК за 2025 г., мы не ожидаем, что ликвидные активы правительства (в основном внешние инвестиции НФРК) сократятся до менее 20% в среднесрочной перспективе, что вместе с консолидацией бюджета должно ограничить чистый долг правительства на уровне 7-8% ВВП к 2028-2029 гг.
Казахстан остается крупной страной с экономикой, в значительной степени зависимой от природных ресурсов, которую он стремится диверсифицировать для снижения зависимости от углеводородов. На долю нефтегазового сектора приходится примерно 20% ВВП, более половины объема экспорта и более 30% доходов расширенного правительства Казахстана. Риски безопасности являются значительными с учетом того, что экспорт преимущественно осуществляется через российские порты, что проявилось в ходе атак на трубопровод КТК в феврале 2025 г. и на нефтяной терминал КТК в ноябре 2025 г. Тем не менее мы ожидаем, что добыча нефти в 2026 г. снизится лишь незначительно, примерно на 4%, поскольку нефтяные мощности были относительно быстро вновь введены в эксплуатацию. Согласно нашему базовому сценарию, любые дальнейшие перебои в экспорте нефти будут кратковременными, хотя новые атаки могут привести к волатильности. Мы ожидаем замедления темпов роста экономики Казахстана в 2026 г. вследствие снижения объемов добычи нефти и замедления потребительской активности на фоне повышения налогов и ужесточения кредитной политики, однако в среднесрочной перспективе рост, по прогнозам, будет около 4% или выше.
Инфляция остается устойчиво высокой. Мы прогнозируем, что ключевые процентные ставки останутся высокими до конца 2026 г. и, возможно, в 2027 г. В то же время в конце 2025 г. мы наблюдали признаки замедления инфляции и ожидаем, что она снизится к 2028-2029 гг. благодаря жесткой денежно-кредитной политике, сокращению дефицита бюджета и снижению доступности потребительских кредитов. Высокая инфляция и процентные ставки будут поддерживать высокие расходы на обслуживание и выплату долга, которые в 2025-2028 гг. в среднем составят более 10% государственных доходов по сравнению с 5% в 2019 г.
Институциональная система и экономические показатели: ресурсоориентированная экономика и проведение реформ
- Темпы роста реального ВВП, скорее всего, замедлятся и составят около 4% в 2026-2028 гг. по сравнению с прогнозируемыми 6,5% в 2025 г.
- Ожидается, что показатели нефтяной отрасли восстановятся после перебоев в конце 2025 г. и начале 2026 г.
- На наш взгляд, реформы государственного управления в Казахстане будут продолжены при президенте Касым-Жомарте Токаеве.
Рост экономики Казахстана продолжится в ближайшие несколько лет, хотя и более медленными темпами . Ослабление фискального стимула и ожидаемое снижение объемов добычи нефти в 2026 г. приведут к замедлению экономического роста. По оценкам властей, добыча нефти может сократиться с 98,9 млн т (1,99 млн баррелей в сутки) до 96 млн т в год (1,93 млн барр./сутки) из-за перебоев в работе нефтяной экспортной инфраструктуры в 2026 г., вызванных атаками на нее. Между тем, ужесточение условий потребительского кредитования и по-прежнему высокие процентные ставки будут продолжать оказывать давление на спрос в частном секторе. Мы считаем, что квазифискальные стимулы, в частности в форме субсидированного кредитования со стороны Национального инвестиционного холдинга "Байтерек", лишь частично компенсируют влияние этих факторов.
Правительство реализует масштабную инвестиционную программу диверсификации экономики . Основное внимание уделяется переработке производимого в Казахстане сырья, такого как нефть, железо и другие минералы. Крупные кластерные проекты, а также развитие инфраструктуры лежат в основе стратегии. Портфель проектов, которые будут финансироваться и софинансироваться холдингом "Байтерек" и его дочерними структурами, значителен, поэтому мы ожидаем, что инвестиции останутся высокими в ближайшие несколько лет - на уровне около 30% ВВП.
Казахстан построит несколько атомных электростанций (АЭС) для решения долгосрочных проблем в сфере электроснабжения . Эти проекты, одобренные на референдуме, направлены на удовлетворение ожидаемого роста потребления электроэнергии и частичную замену устаревших и вышедших из строя электростанций, которые преимущественно работают на угле. Однако затраты остаются значительными и составляют 14-15 млрд долл. США на каждую станцию, а планы финансирования остаются неясными. Строительство первой АЭС российским "Росатомом" планируется завершить в 2035-2036 гг., а вторую АЭС, вероятно, построит Китайская национальная ядерная корпорация.
Объемы добычи нефти продолжают вызывать опасения с учетом необходимости соблюдения лимитов, установленных ОПЕК+ . Прогнозируемый объем добычи нефти в 2026 г. составляет приблизительно 1,93 млн барр./сутки, что значительно превышает текущую квоту Казахстана на уровне 1,532 млн барр./сутки до учета возможных корректировок в течение 2025 г. Как мы понимаем, это превышение, по крайней мере частично, объясняется ограниченными возможностями правительства влиять на международные компании, производящие значительную часть нефти в Казахстане, c целью сокращения объемов добычи.
Зависимость Казахстана от трубопроводной инфраструктуры, расположенной в России, остается фактором риска. Около 80% нефти, добываемой в Казахстане, поступает по трубопроводу КТК через Россию в Европу. Геополитическая напряженность на фоне продолжения российско-украинского конфликта может привести к перебоям в экспорте нефти из Казахстана. Недавние атаки беспилотников, сначала на компрессорную станцию, а затем на портовую инфраструктуру КТК, говорят о сохранении этого риска. К числу основных альтернативных маршрутов относятся нефтепровод "Баку-Тбилиси-Джейхан", проходящий через "Средний коридор" (Каспийское море, Азербайджан, Грузия и Турция), и Казахстанско-китайский трубопровод. Однако эти маршруты вряд ли смогут обеспечить более 20% экспорта нефти Казахстана и сопряжены с более высокими затратами и логистическими трудностями, а также требуют значительных дополнительных инвестиций в инфраструктуру, особенно в части расширения узких мест Казахстанско-китайского трубопровода.
Отношения с Россией остаются важными для Казахстана. Россия останется одним из крупнейших торговых партнеров Казахстана с учетом прямых торговых связей и сухопутных границ страны с Россией. В то же время на долю России приходится около 29% общего объема импорта Казахстана по сравнению с более чем 40% до российско-украинского конфликта, а экспорт в Россию составляет около 10% общего объема экспорта из Казахстана, что соответствует долгосрочным средним показателям. Казахстан, наряду с Арменией, Беларусью, Кыргызстаном и Россией, является членом Евразийского экономического союза (ЕАЭС), таможенного союза, обеспечивающего беспошлинную торговлю между странами - членами союза и единые таможенные тарифы для торговли со странами, не входящими в его состав, а также членом Организации Договора о коллективной безопасности (ОДКБ). Казахстан подтвердил свою политику нейтралитета, как и в ситуации с Крымом в 2014 г., заявив о своей приверженности территориальной целостности всех народов, включая Украину. Мы считаем непосредственный риск введения вторичных санкций относительно низким.
Правительство Казахстана проводит ряд политических и административных реформ. Президент Казахстана Касым-Жомарт Токаев укрепил свою власть в стране после протестов в январе 2022 г. и досрочных президентских выборов, состоявшихся в ноябре 2022 г., после победы на которых его президентский срок был продлен до 2029 г. Президент объявил о проведении рядя политических реформ, направленных на преобразование существующей "суперпрезидентской" модели. Результатом этой дискуссии стала новая конституция, которая должна быть вынесена на референдум в марте 2026 г.. Как мы понимаем, это не приведет к продлению президентского срока. В административном плане власти сосредоточились на усилении координации политики между правительством и Национальным банком Республики Казахстан (НБРК), а также на повышении эффективности управления, в том числе за счет повсеместной цифровизации.
На наш взгляд, процесс принятия решений по-прежнему централизован, а система сдержек и противовесов продолжает развиваться. Непродолжительная история формирования консенсуса внутри страны в Казахстане несколько снижает предсказуемость политических решений. Тем не менее, похоже, что социальная стабильность несколько восстановилась после гражданских беспорядков 2022 г., и опросы указывают на более широкое одобрение направления реформ.
Финансовая гибкость и финансовые показатели: контролируемый рост расходов должен способствовать сокращению бюджетного дефицита
- Дефицит бюджета, вероятно, стабилизируется благодаря повышению налогов и контролируемому росту государственных расходов.
- Высокая инфляция и процентные ставки продолжат оказывать давление на стоимость государственного долга.
- Снижение цен на нефть, вероятно, приведет к увеличению дефицита СТО до 4,4% ВВП в 2026 г. по сравнению с 3,8%, прогнозируемыми в 2025 г.
Мы ожидаем, что более низкий рост расходов и усилия по расширению налоговой базы должны помочь сократить дефицит бюджета в среднем до 2,3% в 2026–2029 гг. Это сопоставимо с дефицитом в размере 3,7% ВВП в 2025 г., который оказался меньше, чем мы первоначально ожидали, в основном из-за более высоких, чем предполагалось, объемов добычи нефти. Наша оценка отличается от официального показателя дефицита бюджета Казахстана, поскольку мы вычитаем из доходов все бюджетные трансферты из НФРК (около 3,3% ВВП в 2025 г.) и добавляем только нефтяные поступления в НФРК (около 2,4%). Наши прогнозы также учитывают некоторое отклонение от бюджета, отражающее историю недополучения доходов, несмотря на то что бюджет на 2026 г., по имеющимся данным, включает лишь 70-80% потенциального увеличения поступлений от НДС. Между тем, бюджетные правила ограничивают максимальное увеличение бюджетных расходов уровнем 8-9% в 2026-2028 гг., что ниже наших ожиданий роста номинального ВВП. Увеличение чистого государственного долга, вероятно, будет ниже прогнозируемого дефицита, в среднем на уровне 1,7% ВВП, благодаря положительному эффекту от прогнозируемого снижения курса национальной валюты ввиду значительного объема валютных активов на балансе НФРК.
Снижение цен на нефть окажет негативное влияние на показатели бюджета в 2026 г. В наших бюджетных прогнозах предполагается, что цена на нефть марки Brent составит 60 долл./барр. в 2026 г. и 65 долл./барр. в 2027-2029 гг. (см. статью "S&P Global Ratings пересматривает допущения относительно цен на углеводороды", опубликованную 10 ноября 2025 г.) по сравнению с примерно 69 долл./барр. в 2025 г. Это вместе со снижением объемов добычи и экспорта нефти ограничит масштабы бюджетной консолидации, даже несмотря на сокращение общего дефицита государственного бюджета.
Ужесточение правил использования средств НФРК позволит Казахстану поддерживать значительные запасы ликвидных активов. Мы ожидаем, что относительно высокий объем государственных ликвидных активов Казахстана (государственные депозиты и внешние ликвидные активы НФРК) в целом стабилизируется на уровне 20-21% ВВП в ближайшие четыре года (около 35% в 2023 г.). Зарубежные активы НФРК к 2025 г. достигли 63,9 млрд долл., поддерживаемые очень высоким инвестиционным доходом.
Высокая инфляция и высокие процентные ставки будут и дальше приводить к росту расходов правительства на обслуживание и выплату долга. Внутренние заимствования составляют более 70% общего государственного долга. Поскольку инфляция и процентные ставки в последние годы были высокими, и мы прогнозируем, что они останутся высокими до конца 2027 г., это оказывает давление на стоимость государственных заимствований. Хотя процентные ставки по кредитам несколько снизились по сравнению с пиковыми значениями середины 2025 г. благодаря ужесточению денежно-кредитной политики, они по-прежнему остаются выше уровней 2023-2024 гг. Следовательно, по нашим оценкам, отношение процентных платежей к доходам правительства достигло 10% в 2025 г. и, вероятно, превысит этот уровень в 2026-2029 гг., поскольку государство будет рефинансировать внутренний долг по более высоким ставкам.
Позиция Казахстана как внешнего нетто-кредитора остается сильной с учетом умеренного размера внешнего долга и относительно большого объема внешних активов. Совокупные валютные резервы страны продолжали расти, достигнув 65,4 млрд долл. по состоянию на 31 декабря 2025 г. по сравнению с примерно 45,8 млрд долл. годом ранее в основном благодаря благоприятным ценам на золото. Около 72% валютных резервов НБРК составляет золото, и, как мы понимаем, банк стремится поддерживать эту долю на более высоком уровне, чем в прошлом, на фоне высокой геополитической нестабильности. НБРК приобретает золото у казахстанских золотодобывающих компаний за национальную валюту, давая возможность увеличить или поддержать резервы, несмотря на дефицит СТО. Однако высокая доля золота в валютных резервах страны подвергает внешнеэкономические показатели Казахстана риску переоценки, вызванной колебаниями цен на золото. Мы ожидаем снижения цен на золото в течение горизонта нашего прогнозирования (см. статью "Допущения S&P Global Ratings относительно цен на металлы: золото дорожает, цены на медь резко возросли", опубликованную 13 октября 2025 г.).
Несмотря на увеличение дефицита СТО, совокупные потребности во внешнем финансировании будут оставаться стабильно ниже 100% поступлений по СТО и золотовалютных резервов в ближайшие несколько лет. Снижение цен на нефть и сокращение объемов экспорта нефти, вероятно, приведут к увеличению дефицита СТО в 2026 г. (4,4% ВВП по сравнению с 3,8% в 2025 г.). Высокий спрос на импорт для инвестиционных проектов, вероятно, будет удерживать его на уровне - около 3,7% в среднем в 2026-2029 гг., несмотря на ожидаемое восстановление цен на нефть начиная с 2027 г. Профицит платежного баланса также традиционно нивелировался чистым оттоком по счету первичных доходов, вызванным репатриацией прибыли от прямых иностранных инвестиций (ПИИ), связанных с нефтедобывающими активами.
По нашему мнению, эффективность денежно-кредитной политики постепенно повышается по мере реагирования НБРК на высокую инфляцию и сокращения его квазифискальной деятельности. В октябре 2025 г. НБРК повысил учетную ставку на 150 базисных пунктов до 18% на фоне инфляционного давления, вызванного увеличением государственных расходов, а влияние внешних факторов оставалось сильным, так что годовая инфляция достигла около 12,3%. Как мы понимаем, правительство Казахстана усилило координацию политики для решения этой проблемы, согласовав монетарные и макропруденциальные меры и фискальную деятельность, включая графики повышения регулируемых цен. Что касается внешних факторов, мы ожидаем постепенного ослабления курса национальной валюты после ее укрепления в конце года, особенно если НБРК начнет снижать процентные ставки к концу 2026 г.
Мы считаем, что банковский сектор Казахстана был устойчив к геополитическим и макроэкономическим рискам. Банки накопили достаточные запасы капитала, имеют устойчивые показатели ликвидности и высокую долю депозитов основных клиентов в своих профилях фондирования. Мы в особенности отмечаем усиление регуляторного надзора и систем контроля в Республике Казахстан, что должно поспособствовать снижению числа дефолтов и проблем с качеством активов. Недавние и планируемые макропруденциальные меры, вероятно, еще больше замедлят рост потребительского кредитования по сравнению с 18-20%, наблюдавшимися в 2025 г.