Fitch Ratings-Москва/Лондон-21 сентября 2015 г.
Fitch Ratings присвоило предстоящим облигациям АО КазТрансГаз Аймак (далее – "КТГ Аймак", "BBB-"/прогноз "Стабильный") ожидаемый приоритетный необеспеченный рейтинг "BBB-(EXP)" и ожидаемый национальный приоритетный необеспеченный рейтинг "AA(kaz)(EXP)". Финальные рейтинги будут присвоены после получения агентством окончательной документации по облигациям. Облигации будут выпущены в рамках программы эмиссии среднесрочных облигаций КТГ Аймак и могут быть номинированы в казахстанских тенге или в других валютах. Мы ожидаем, что КТГ Аймак будет использовать поступления по облигациям на общекорпоративные цели. КТГ Аймак – государственная казахстанская компания, занимающая практически монопольное положение на внутреннем рынке транспортировки и распределения природного газа. Рейтинги КТГ Аймак находятся на одном уровне с рейтингом ее непосредственной материнской компании, АО КазТрансГаз ("КТГ", "ВВВ-"/прогноз "Стабильный"), национального газового оператора в Казахстане, ввиду сильных связей между материнской и дочерней структурами: финансовые гарантии КТГ по части долга КТГ Аймак, денежные взносы в капитал КТГ Аймак, операционная взаимозависимость и общий процесс планирования и бюджетирования. Мы рейтингуем КТГ на один уровень ниже АО Национальная компания КазМунайГаз (далее – "НК КМГ", "BBB"/прогноз "Стабильный"), его конечного акционера (см. обоснование рейтингов в сообщении "Fitch подтвердило рейтинг КазТрансГаза и дочерних компаний на уровне "BBB-", прогноз "Стабильный" ("Fitch Affirms KazTransGas and Subsidiaries at ‘BBB-’; Outlook Stable") от 21 апреля 2015 г.).
КЛЮЧЕВЫЕ РЕЙТИНГОВЫЕ ФАКТОРЫ Практически монопольные позиции на внутреннем газовом рынке КТГ Аймак является 100-процентной дочерней структурой КТГ и ведет деятельность по распределению и поставкам газа в 10 из 11 регионов Казахстана, которые получают трубопроводный газ, обслуживая население и промышленных потребителей. КТГ Аймак ожидает, что газораспределительная сеть в г.Алматы и Алматинской области может быть объединена с компанией позднее в этом году после получения необходимых одобрений. В 2014 г. КТГ Аймак поставила 10,3 млрд. куб. м природного газа, что составляет 90% от потребления газа в Казахстане. Выручка компании достигла 140 млрд. тенге (782 млн. долл.) в 2014 г., повысившись по сравнению с 108 млрд. тенге в 2013 г., в то время как скорректированная Fitch EBITDA была равна 8,7 млрд. тенге в 2014 г., увеличившись по сравнению с 6,4 млрд. тенге в 2013 г.
Полная увязка рейтингов Рейтинги КТГ Аймак находятся на одном уровне с рейтингами КТГ согласно методологии агентства о взаимосвязи между рейтингами материнской и дочерней структур. Это отражает оценки Fitch по сильным операционным и стратегическим связям, а также умеренным юридическим связям между этими компаниями. КТГ, национальный газовый оператор в Казахстане, эксплуатирует и развивает внутренние и транзитные газопроводы в стране, а также продает на внутреннем рынке и экспортирует природный газ. КТГ Аймак отвечает за бизнес КТГ в стране, включая транспортировку и продажи природного газа.
Регулируемые тарифы Прибыльность компании обусловлена внутренними тарифами по принципу "издержки плюс" и регулируемыми ценами на газ, устанавливаемыми Комитетом Республики Казахстан по регулированию естественных монополий Министерства национальной экономики Республики Казахстан ("КРЕМ"). Исторически цены на газ были достаточными для поддержания КТГ Аймак адекватной прибыли и финансирования капиталовложений. Мы считаем, что в случае продолжительной экономической рецессии КРЕМ может столкнуться с давлением в сторону ограничения роста тарифов в будущем, что может вынудить компанию увеличить леверидж до уровня выше ожиданий Fitch.
Капвложения обуславливают повышение левериджа Проводимая программа капиталовложений КТГ Аймак объемом 56 млрд. тенге в 2015-2016 гг. частично будет финансироваться за счет заемных средств. Мы ожидаем, что валовый скорректированный леверидж компании по денежным средствам от операционной деятельности (FFO) достигнет пикового уровня, превысив 9x, в 2015 г. (на конец 2014 г. – 4x), а затем постепенно сократится до около 4x к 2017-2018 гг. на фоне улучшения генерирования FFO и погашений долга. Программа капвложений нацелена на модернизацию и расширение существующих газораспределительных сетей и окажет умеренно позитивное влияние на EBITDA компании за счет более высоких объемов транспортировки и продаж, а также более низких потерь газа. Рейтинговый сценарий агентства исходит из того, что облигации номинированы в тенге. Если облигации будут выпущены в других валютах, леверидж КТГ Аймак может быть даже выше в случае последующей девальвации тенге после снижения его курса на 30% с августа 2015 г.
Слияние с КТГ-Алматы – нейтральный фактор КТГ Аймак объявила, что в 2015 г. произойдет ее слияние с сестринской компанией КТГ-Алматы, которая поставляет природный газ в ключевых г. Алматы и Алматинской области. В 2013-2014 гг. КТГ предоставила КТГ-Алматы взносы денежных средств на сумму 20 млрд. тенге, чтобы компенсировать отрицательный операционный денежный поток в размере 12 млрд. тенге от субсидируемых продаж природного газа и капиталовложения. В 1 половине 2015 г. деятельность КТГ-Алматы стала прибыльной после изменения ценовой формулы по газу. Поскольку КТГ-Алматы не имела долга на 30 июня 2015 г., мы прогнозируем, что слияние будет нейтральным для валового левериджа КТГ Аймак. Мы также ожидаем, что КТГ проведет взнос в капитал объединенной компании, чтобы компенсировать ее операционные убытки и, в меньшей степени, капиталовложения.
ФАКТОРЫ, КОТОРЫЕ МОГУТ ВЛИЯТЬ НА РЕЙТИНГИ В БУДУЩЕМ Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к позитивному рейтинговому действию, включают: – Позитивное рейтинговое действие по КТГ. – Положительные изменения регулятивной среды в Казахстане, например привязка долгосрочных тарифов к базе активов. Будущие события, которые могут вместе или в отдельности привести к негативному рейтинговому действию, включают: – Негативное рейтинговое действие по КТГ. – Ослабление связей между КТГ Аймак и КТГ, например, если КТГ не будет делать взносы капитала в КТГ Аймак в будущем. – Леверидж у КТГ Аймак на уровне более 6x на продолжительной основе, например ввиду роста капвложений без соответствующего увеличения взносов капитала от КТГ/государства или ввиду более низких, чем ожидалось, тарифов.
КЛЮЧЕВЫЕ ДОПУЩЕНИЯ – Умеренный рост продаж газа и объемов транспортировки газа. – Увеличение продаж газа и цены закупки газа на 2% в 2016-2019 гг. – Нулевые дивидендные выплаты. – Суммарные капиталовложения в 2015-2019 гг. около 70 млрд. тенге.
ЛИКВИДНОСТЬ И СТРУКТУРА ДОЛГА Достаточная ликвидность, удвоение долга По состоянию на 30 июня 2015 г. краткосрочный долг КТГ Аймак составлял почти 2,5 млрд. тенге и был покрыт денежными средствами и краткосрочными банковскими депозитами на сумму 8,2 млрд. тенге. Ликвидность компании поддерживалась неиспользованными кредитными линиями на сумму почти в 45 млрд. тенге на конец августа 2015 г. Мы отмечаем, что компания держит значительную часть денежных средств и депозитов в казахстанских банках, имеющих рейтинги Fitch в средней или нижней части категории "B" или не имеющих рейтингов. Fitch недавно сообщало, что девальвация тенге в августе 2015 г., вероятно, скажется как на качестве активов, так и на показателях капитализации казахстанских банков (см. сообщение "Fitch: девальвация, вероятно, негативно скажется на качестве активов казахстанских банков"/"Devaluation Likely To Hurt Kazakh Banks’ Asset Quality" от 20 августа 2015 г.). Долг КТГ Аймак включает кредиты от Банка Развития Казахстана ("BBB"/прогноз "Стабильный") на сумму 19 млрд. тенге и внутренние облигации на сумму 8,5 млрд. тенге. Мы ожидаем, что валовый долг КТГ Аймак более чем удвоится после планируемого выпуска облигаций. Поскольку по кредитам от Банка Развития Казахстана имеется гарантия от КТГ, мы ожидаем, что доля гарантированного долга у КТГ Аймак сократится до около 35% на конец 2015 г. по сравнению с приблизительно 70% на конец марта 2015 г. |