СТОКГОЛЬМ (S&P Global Ratings), 31 января

Сегодня S&P Global Ratings предприняло указанные выше рейтинговые действия.
По нашим прогнозам, "Казахтелеком" будет генерировать отрицательный FOCF как минимум до конца 2026 г., что обусловливает понижение рейтинга компании с "ВВ+" до "ВВ". Это связано с тем, что на долю "МТ-С" приходилось около половины операционных денежных потоков и EBITDA "Казахтелекома" до продажи этого актива. Мы ожидаем, что сокращение выручки примерно на 20% и EBITDA примерно на 50% в 2025 г. приведет к снижению рентабельности по EBITDA с 44% до 27–28%. Это низкий показатель по сравнению с показателями многих европейских операторов или телекоммуникационных компаний со схожим бизнес-профилем. Это отражает относительно высокий уровень затрат и потребность в значительных инвестициях "Казахтелекома".
Кроме того, поскольку руководство планирует инвестировать 190 млрд тенге в 2025 г. и 180 млрд тенге в 2026 г. (по сравнению с капитальными расходами на поддержание производства в размере менее 60 млрд тенге), мы ожидаем, что FOCF останется отрицательным в ближайшие два года, прежде чем сможет вернуться к нейтральному уровню в 2027 г., в зависимости от фактического объема капитальных расходов и показателей прибыльности.
Хотя после продажи "МТ-С" доля "Казахтелекома" в сегменте мобильной связи снизилась с 56% до 30%, компания сохраняет лидирующие позиции на рынке телекоммуникаций. Сделка соответствует указам президента Казахстана, требующим повышения конкурентоспособности рынка мобильной связи. "Казахтелеком" продолжает присутствовать на рынке мобильной связи вместе с компанией Kcell, на которую приходится около 30% этого рынка. В настоящее время рынок мобильной связи поделен между тремя независимыми операторами мобильной связи, Tele2/Altel, Kcell и Beeline. Beeline (в составе Veon Ltd.; "BB-/Стабильный/--") активно наращивает свою долю и стал лидером в мобильном сегменте в 2023 г., заняв 45% рынка, за ним следуют Kcell (30%) и Tele2/Altel (26%).
"Казахтелеком" по-прежнему доминирует на рынке фиксированной широкополосной связи с долей 64%, значительно опережая второго по величине игрока - Beeline (22%). При этом по сравнению с сегментом мобильной связи операции в сегменте фиксированной широкополосной связи требуют больших инвестиций для подключения абонентов из сельских районов и больших эксплуатационных расходов на одного абонента, что снижает общую прибыльность бизнеса "Казахтелекома", в то время как прибыльность у Beeline составляет около 50%.
Наш базовый сценарий предполагает, что примерно половина полученных от продажи средств будет использована для финансирования капитальных расходов. Размер дивидендных выплат еще не утвержден правительством, основным акционером компании (через казахстанский АО "Фонд национального благосостояния "Самрук-Казына"", полностью принадлежащий государству; "BBB-/Стабильный/A-3"), но, мы предполагаем, что будет распределено лишь 50% поступлений.
Оставшаяся часть пойдет на финансирование обширной инвестиционной программы, включая развитие сети 5G в Казахстане в соответствии с дорожной картой государственной программы "Цифровой Казахстан". В результате мы прогнозируем, что уровень долговой нагрузки останется умеренным, отношение "долг/EBITDA" - ниже 2x, а ликвидность - адекватной. По нашему мнению, благодаря доходам от продажи активов "Казахтелекому" не потребуются новые существенные заимствования.
Будущая динамика рейтинга будет зависеть от обновленной стратегии компании и ее исполнения. Как мы понимаем, руководство в сотрудничестве с акционером активно работает над несколькими стратегическими инициативами, которые могут улучшить прибыльность и усилить денежные потоки. Однако конкретные параметры этих инициатив еще не финализированы и не одобрены, что обусловливает некоторую неопределенность относительно их влияния.
"Негативный" прогноз по рейтингу "Казахтелекома" отражает возможность понижения рейтинга компании, если ей не удастся улучшить показатели EBITDA и FOCF, достигнув как минимум нейтрального значения FOCF.
Мы можем понизить рейтинг "Казахтелекома", если показатель FOCF компании, скорректированный S&P Global Ratings, будет оставаться отрицательным. Это может произойти вследствие более слабых операционных показателей, чем предполагается в нашем базовом сценарии, например, из-за усиления конкуренции, препятствующей росту выручки и рентабельности по EBITDA, или более высоких, чем планировалось, капитальных расходов. Хотя это маловероятно, мы можем понизить рейтинг, если чистая скорректированная долговая нагрузка превысит 3x, например, в результате приобретений, финансируемых за счет долга, более высоких дивидендных выплат или снижения прибыльности.
Мы можем пересмотреть прогноз на "Стабильный", если "Казахтелеком" продемонстрирует устойчивое улучшение показателя FOCF до нейтрального уровня. Для этого необходимо, чтобы показатели компании, в частности органический рост выручки и рентабельность по EBITDA, соответствовали нашему базовому сценарию. При этом скорректированная долговая нагрузка "Казахтелекома" должна быть ниже 3x.